송파구 아파트 전셋값이 하락하는 이유는 송파와 가까운 위례신도시, 하남 미사지구 등에서 입주 물량이 쏟아지고 있기 때문이다. [중략] 송파구 아파트 전셋값이 더 떨어지거나 떨어진 상태를 유지하면 갭 투자자들은 전세 재계약 시 비용이 추가로 발생한다. [중략] 송파구에서는 월평균 500~600건의 아파트 매매가 이뤄진다.. 부동산 업계는 최근 몇 년 사이 전셋값이 가파르게 오르고 저금리로 자금 조달 비용이 낮아지면서 이들 중 상당수가 갭 투자에 나선 것으로 추정하고 있다.[송파구 전세 하락, 무슨 일이?…떨고 있는 갭 투자자]

전세(傳貰) 제도는 – 법률상의 전세권과는 구분되는 – 다른 나라에서 비슷한 예를 찾아보기 어렵다는 우리만의 독특한 부동산 거래관행이다.. 또 다른 말로는 우리만의 독특한 부동산 금융기법이다. 즉, 월세와 달리 임차인이 집값의 상당비중을 차지하는 보증금을 내고 월세 없이 거주하는 이 독특한 관행 덕에 임대인은 집주인은 큰 돈 들이지 않고 집을 구입했다. 그런데 임대인은 왜 임대기간 동안의 월세수입을 포기했을까? 바로 인플레이션 시대에는 집값 상승에 의해 얻을 수 있는 시세차익이 월세수입보다 더 클 것이라는 기대인플레이션 때문이었다.

어떤 학생은 자신의 대출금을 “불확실성이 높은 거래에 투자되는 돈” funny money 으로, 다른 학생은 금융용어를 빌려 미래의 “위험회피 수단” hedge 또는 미래에 대한 내기에 건 돈 bet 으로 불렀다. 자신들을 채무자로 간주하는 학생들은 거의 없었다. 실제로 문화[일상생활]기술지적 文化記述誌的 증거에 따르면 미청산 부채를 보유한 사람들은 지불기일을 넘기기 전까지 자신을 “채무자”로 여기지 않는다. 나처럼 주택담보대출을 받은 사람들은 주택금융 채무자가 더 정확한 명칭임에도 불구하고 우리 자신을 주택 소유자로 간주한다.[크레디토크라시, 앤드루 로스 지음, 김의연 옮김, 갈무리, 2016년, p169]

학자금 대출이 일반화되어 있는 미국에서 채무자라는 엄연한 사실에 대한 학생들의 일종의 자기최면 혹은 부정에 관해 서술한 내용이다. 어쩌면 부채경제 시대를 살아가면서 현대인들 대부분은 이러한 자기최면을 걸면서 살아가고 있을 것이다. 특히 앞서 송파구의 아파트 소유자는 저자가 스스로를 칭하는 것처럼 그들 자신을 “주택 소유자”로 간주하고 있을 것이 분명하다. 비록 자산가치의 많은 부분을 임차인의 전세금과 대출로 채웠을 것임이 확실해도, 본인은 그것을 “갭투자”, 그리고 인용문의 학생들처럼 “hedge”와 “bet”으로 여기고 있을 것이다.

GMAC 회장 존 래스콥은 다음과 같이 공언했다. 신용을 제공하려는 GMAC과 같은 금융회사들의 노력은 “만인에게 풍요로운 안식처와 공정한 기회”를 가져다줄 것이다. “이야말로 사회주의자들이 인류에게 줄곧 환기시켜 온 바가 아니던가. 그러나 우리의 경로는 파괴를 일삼는 사회주의적 수단이 아니라 개량을 모색하는 자본주의적 수단에 의해 추구될 것이다.” [중략] 애초 이러한 선전전은 미국 내에서 사회주의의 영향력을 차단한다는 목표를 내걸었지만, 1940년대 후부터는 줄곧 사회주의 블록과의 전 세계적인 경쟁 구도하에서 진행되었다.[같은 책, p96]

부채 활성화를 통해 체제위기를 돌파하려 했던 20세기 초 자본주의자들의 비전은 현대에 이르러 더 진화하였다. 당시의 금융기업 회장이 희망했던 “풍요로운 안식처와 공정한 기회”를, 보다 적극적인 현대의 투자자는 단순한 소유를 넘어 풍요로운 유동성과 공정한 갭투자를 통해 달성하려 하고 있다. 즉, 당시 위정자들의 목표가 “자산소유자의 사회(ownership society)”였다면 현대사회의 비전은 보다 적극적으로 “투자자의 사회(investment society)”인 것이다. 어쨌든 전셋값 하락으로 송파구의 투자자는 신규 투자자금 몇 백억 원이 필요할 것 같다.

전 세계적으로 순수 에너지/발전 기업의 약 35%에 해당하는 175개의 기업이 고위험의 사분면에 놓여 있는데, 이는 높은 레버리지와 낮은 부채상환비율의 조합으로 정의할 수 있다. 이들 기업은 도합 1,500억 달러의 부채를 재무제표에 담고 있다. 이들 175개 기업 중 50개 기업이 자본잠식 혹은 100이 넘는 레버리지 상태이기 때문에 상황은 위태롭다. 이들 중 몇몇은 이미 주가가 5달러 미만으로 떨어져 휴지조각이 되었다. 이들 기업은 유가가 빠르게 회복되지 않는다면 2016년 파산할 위험이 높다.[The Crude Downturn for Exploration & Production Companies, Deloitte Center for Energy Solutions]

기록적인 저유가 시대의 지속으로 에너지 관련 기업의 재무적 위험이 가속화되고 있다. 이들 기업은 유가가 상승하지 않는 한은 현 위기를 벗어날 뾰족한 방도가 없는 상황이지만, 유가는 당분간 현재의 추세를 이어갈 것이라는 것이 대체적인 분석이다. 이러한 분석의 배경에는 ▲ 이란의 시장 가세로 인한 공급 증가 ▲ 중국을 비롯한 전 세계의 불황, 및 석유 위주의 에너지 소비 탈피로 인한 수요 감소 등이 자리 잡고 있다. 특히 석유수요 증가율이 과거 1990년~2013년 평균 6.2%에서 2013년~2020년 2.9%로 감소할 것이라는 IEA의 전망은 석유수요가 근본적으로 하락할 것이라는 개연성을 말해주고 있다.

전문가의 가격전망은 에너지/발전 기업의 입장에서는 매우 암울하다. J.P. Morgan의 경우 2016년 국제유가를 기존의 48.88달러/bbl에서 31.5달러/bbl로 크게 낮추었다. 좀 더 장기적인 전망도 어둡다. IEA는 2015년 연차보고서에서 2020년 실질 국제유가를 표준 시나리오에서 배럴당 80달러로, 저유가 시나리오에서 배럴당 50~60달러로 전망했다. 2년 전에 쉐브론의 CEO가 배럴당 100달러가 정상적인 가격이라고 호언했었지만, 이제 아무도 100달러는 이야기하지 않는다. 기업이 기술개선이나 인력감축 등을 통해 지속적으로 비용을 절감하고 있지만 유가급등이 없이는 지속가능성이 현저히 떨어질 것이다.

Public Domain, https://commons.wikimedia.org/w/index.php?curid=4652541

한편 이러한 에너지/발전 기업의 위기는 금융권으로 전이될 개연성이 크다. 인용기사의 한계기업의 부채가 1,500달러 수준으로 추산되는데, 한 매체의 분석에 따르면 미국과 캐나다의 관련기업들의 총부채의 절반에 육박할 정도로 높은 수준이다. 이런 많은 부채는 미국과 유럽의 주요은행들이 고유가 시절 에너지/발전 기업에 공격적으로 투자했기에 발생한 것이다. 보도된 바로는 대륙으로는 유럽(분석에 따르면 전체 자산의 약 3~5% 수준), 국가로는 프랑스의 금융기관이 특히 에너지 사업에 많은 투자 및 대출을 실행하였다. 다만 이들 기관 상당수는 정확한 거래내용이나 스트레스테스트 결과에 대해 함구하고 있다.

(유럽의 : 역자주) 은행이 보유한 담보, 헷지가 어떠한 형태인지나 그들의 차입자의 신용상태를 어떻게 보고 있는 지에 대해 알려진 바가 거의 없다. 유럽의 은행은 보다 통일된 접근이 필요하다. 현재 공개한 내용으로는 모두가 관리 가능한 이슈라는 은행의 주장을 뒷받침 할 만하지 않기 때문이다. [중략] 다른 예는 더 나쁘다. 도이치 은행은 자신들의 에너지 산업에 대한 익스포져를 공개하고 있지 않다. 그저 그 분야에 대해 상대적으로 “경미한” 수준이라고만 말하고 있다.[European Bank’s Crude Awakening]

관련기사들을 종합해보면 미국과 유럽의 금융기관 공히 에너지 기업들에게 많은 돈을 투자했지만(예를 들어 웰스파고는 전체 자산의 2%, 유럽은행들은 전체 자산의 3~5% 수준), 미국은행들이 비교적 익스포져를 정확히 공개하고, 이미 많은 자금이 펀딩에 성공했고, 충당금 등을 쌓아두고 있지만 유럽은행들은 통일된 기준도 없고, 많은 자금이 미인출 상태이고, 발표내용들도 은행의 주주들이 만족하지 못할 수준이라는 지적이다. 이러한 상황은 유럽경제의 침체, 이에 따른 마이너스 정책금리 등의 상황과 맞물려 주가에 악재로 작용하고 있는 악순환의 상황을 연출하고 있다. 세계경제의 갈 길이 갈수록 험난하다.

자본가들은 (노동자들이 고용주에게 제공하는) 노동생산성이 계속 증가해온 이래 1970년대 이후의 역사상 가장 높은 이윤을 향유했다. (고용주가 노동자들에게 제공하는) 임금은 그렇지 못했다. 은행에 쌓인 증가일로의 이윤은 대부분 소비자 대출이 되었다. 1970년대 이후 소비자 신용의 분출은 고전적인 자본주의 모순을 이연시켰다. 그것은 급속히 확대되었을 때 나빠졌을 수도 있는 소비자 수요를 지탱해주었다. 자본가는 지구화된 노동력 덕분에 그들의 월급명세를 절약할 수 있었다. 그러나 2008년, 정체되어온 실질임금에 기반을 둔 점증해온 소비자 부채의 25년은 예상할 수 있던 한계에 도달했다. 노동자의 소득이 부풀어 오른 채무를 감당해내기에는 부족하다는 사실이 증명되었을 때, 그들의 파산은 – 소비자 부채에 투자한 금융회사들의 파산과 함께 – 2008년의 붕괴에 일조했다.[Capitalism – Not China – Is to Blame for the Current Global Economic Decline]

2008년의 금융위기가 단기적으로 미국의 부동산 시장의 거품뿐만 아니라 중기적으로 1970년대 이후 증가일로에 있었던 소비자 신용이 그 한계에 도달하여 유발되었다는 설명을 인용해보았다. 이글의 서론에도 언급하듯이 자본주의에는 다양한 형태가 현존하고 있다. 하지만 그 다양한 자본주의 형태의 현재시점에서의 공통점은 인용한 부분의 설명처럼 소비의 상당부분이 노동자이기도 한 소비자의 부채를 통해 채워지고 있다는 사실이다. 이런 특성은 확실히 이전 세기 초반의 자본주의와는 확연히 다른 특성이다.

이러한, 소득과 소비의 불일치를 소비자 신용으로 채워온 자본주의 형태의 선두주자에서 한국을 빼놓을 수 없다. 예로 한국은 아파트라는 주거형태를 국가 규모의 거대한 소비자 신용을 통해 집단적으로 소비해온 소비자 신용 선진국이다. 이름도 걸맞게 “주택담보 집단대출”이다. 최근 몇 년간 진행되어온 아파트 개발 사업은 전형적으로 개발업자가 “부동산PF”를 통해 자금을 조달하여 아파트를 짓고, 이를 사들일 소비자는 자기 돈 일부에 “주택담보 집단대출”을 통해 자금을 조달하여 아파트를 사는 과정을 밟아왔다.

그래서 작년에 전국경제인연합회가 내놓은 『민간소비 부진의 원인 및 시사점』이라는 보고서에서 나열한 여러 원인 중 첫 번째가 바로 “가계부채”다. 보고서는 최근의 민간소비 부진이 “경기적 요인으로 보기 어려운 구조적인 문제가 있음을 암시”한다고 지적하며, “가계부채가 임계점에 도달”하였다고 단언하고 있다. 가계부채는 그 절대적 규모도 규모거니와 원리금 상환능력이 중요한데, 우리의 가계부문의 원리금 상환능력을 나타내는 개인가처분소득 대비 가계부채 비율은 2012년 말 163.8%로 매우 높은 수준이다.¹

“SS Austria shipwreck” by Unknown – hcandersen-homepage.dk. Licensed under Public Domain via Commons.

한편 정부는 지난 12월 16일 “경제혁신 3개년 계획의 성과를 구체화”하고자 할 목적으로 『2016년 경제정책방향』을 내놓았다. 이 발표에서 제시한 가계부채에 관한 정책방향은 “주담대 분할상환 관행 정착”과 “집단대출의 건전성 관리”다. 즉, 만기 일시상환 위주의 대출을 분할상환으로 유도하고 집단대출이 실수요자 위주로 이루어질 수 있도록 하겠다는 정책인데, 이 정도면 근본적인 부채대책이라기보다는 미세조정에 가깝다. 이는 전경련조차 “임계점”이라고 규정한 심각한 가계부채의 근본대책이라 보기에 미흡하다.

『2016년 경제정책방향』에서 실질적으로 가계부채 문제를 해결할 수 있는 방편인 가처분소득을 늘릴 수 있는 대책으로는 “정규직 전환 및 근로자 임금증가액에 추가 세액공제 부여” 등이 있다. 실제로 기획재정부는 이미 작년에 ‘가계소득 증대세제’ 3대 패키지를 도입한 바 있고, 그 덕인지 2015년 국내총소득 증가율도 전년기 동기 대비 경제성장률을 상회하였다.² 하지만 여전히 중기적으로 세금·사회보험료 등 비소비지출 부문의 부담 증가³, 전월세 가격의 폭등⁴은 가처분소득을 감소시키고 있어 그 실효성이 의심스럽다.

보다 근본적으로 부채에 허덕이는 가계에 직격탄을 날리는 상황은 부족한 소득마저 빼앗아가는 실업이다. 인용문에서도 지적하듯 자본주의 체제에서의 지구화된 노동력은 노동자가 언제라도 직업을 잃을 수 있는 전제를 제공하고 있는 한편으로, 국내 경기의 장기침체 조짐에 따른 상시적 인력감축은 노동자를 심각하게 위협하고 있다. 신입사원마저 “희망퇴직”의 희생양으로 만드는 기업의 인력감축과 정부의 일반해고 요건 완화 시도는 체제적 위기의 풍파에 시달리는 배에서 노동자들을 우선 바다에 던져 넣겠다는 것이다.

물론 바다에 빠진 노동자라도 빚은 갚아야 한다.

맥킨지는 지난 달 내놓은 보고서에서 호주와 말레이시아와 함께 태국과 남한을 가계부채가 지속 불가능할 수 있는 곳으로 꼽았다. 남한의 소득 대비 가계부채 수준은 가용 가능한 최신 자료인 작년 2분기 말 현재 144%다. 이는 미국의 서브프라임 위기 직전보다 높은 수준이다. [중략] 한국은행은 집값 하락으로 이어질 수 있는 신용 강화를 원하지 않는다. 스탠더드차터드에 따르면 그 경우 가계자산의 4분의 3이 부동산인 – 미국의 25% 수준보다 훨씬 높은 – 이 나라에는 큰 문제가 발생할 수도 있다.[Asian Central Banks’ Dilemma: Balancing Debt and Growth]

예상대로 한국은행이 금리를 내려 사상 최초로 1%대 기준금리 시대에 접어들었다. 얼마 전 경제부총리가 “디플레이션”을 거론하던 상황에서 이미 짐작할 수 있었던 결과다. 국가경제 차원에서 보자면 디플레이션이 심각한 문제일 수 있다. 하지만 개별 경제주체별로 보면 그 손익분석이 다를 것이다. 무주택자에 무차입자라면 – 임금하락을 빼놓고는 – 디플레이션이 나쁠 것 없다. 현금을 모아놓으면 그 가치는 떨어지지 않을 것이기 때문이다. 빚을 내어 부동산을 소유하고 있는 자라면 손해다. 실물가치가 내리는 와중에 실질금리는 상승하는 이중고에 시달릴 것이기 때문이다. 자산 중 압도적인 비중이 부동산인데다 가계부채 수준도 높은 이 나라는 역시 금리인하라는 모르핀 이외에는 뾰족한 방도가 없는 것일까? 언제까지 이 모르핀을 맞아야 할 것인가?

“Alexis Tsipras Syriza” by FrangiscoDer – Own work. Licensed under CC BY-SA 3.0 via Wikimedia Commons.

진작부터 예상되어온 시리자(ΣΥΡΙΖΑ)의 승리로 말미암아 유럽 경제와 정치 상황은 새로운 국면에 접어들었다. 가십을 좋아하는 이는 그리스에서 마흔 살의 역대 최연소 총리가 탄생했다는 것을 입에 올렸고, 전 세계 좌파들은 유럽에서 “진성” 좌파 정당이 집권했다는 사실에 흥분을 감추지 못했고, 투자자들은 강경주의자가 – 요즘에는 “대중영합주의자”가 더 자주 쓰이는 것 같다 – 그리스 정치를 장악했다는 사실이 그들의 투자에 어떠한 영향을 미칠 것인지 주판알을 굴리고 있다. 제각각 반응이 틀린 이들 모두의 공통점은 예상되었던 이번 승리가 어떤 방향으로 튈지 쉽게 예상할 수 없다는 점일 것이다.

유럽이 단일통화를 사용하는 단일경제권을 형성함으로써 이전 세기의 정치적 위기를 경감시키고 미국에 대항하는 강력한 공동체를 구성할 것이라는 이상주의자들의 꿈은 금융위기를 거치면서 파탄이 나는 것처럼 보였지만 구성원들의 아슬아슬한 합의 하에 여태까지 명맥을 이어오고 있다. 하지만 현재는 단일 경제권이라는 시도가 정치적 위기를 오히려 증가시키고 있는 상황이다. 이는 주되게 유로존이 단일통화를 쓰면서도 미국과 같은 재정동맹으로 엮인 단일 중앙권력의 연방이 아니라는, 즉 정치주권과 경제주권이 불일치하는 근본적 한계에서 비롯된 결과라는 점에서 애초에 설계부실이다.

그래서 가장 실현가능한 대답은 임시변통의 조치다. 그러나 그건 오래 지속되지는 않을 것이다. 만약 치프라스가 세금 유예를 얻어내지 못한다면 그리스 유권자의 신뢰를 몽땅 잃을 것이다. 그러나 그가 그리스의 위치에 대해서 약간의 개선만 얻어낸다 할지라도, 이는 다른 나라들의 반반을 불러올 것이다. [중략] 설상가상으로 프랑스와 이탈리아에서 긴축에 대한 반대뿐 아니라 이들 국가의 유로 멤버십에 대해서도 반대하는 좌우 진영의 대중영합주의자들이 힘을 갖게 될 것이다. 그리고 여하한의 임시조치도 기술적인 문제가 존재한다. 유럽중앙은행은 치프라스 정부가 채권자들과의 합의된 프로그램 안에 있지 않는다면 그리스 은행들에게 긴급 유동성을 부여한달지 채권을 사준달지 하는 일은 절대 없을 것이다. 따라서 여하한의 곤경은 그리 은행들의 뱅크런을 야기할 수 있다. 만기를 연장함으로써 이러한 몇몇 상황을 피할 수는 있다. 그러나 이는 치프라스에겐 너무 인색한 것이고 메르켈에게 있어서는 너무 후한 것이다.[Syriza’s win could lead to Grexit, but it should lead to a better future for the euro]

바로 이 사례가 미연방과 유로존이 가지는 극명한 차이를 보여주는 사례다. 미국에서는 플로리다 주가 가혹한 긴축정책에 대항하여 주지사를 좌파로 뽑아 채권자들의 가혹한 상환 프로그램에 동의하지 않는다고 저항하고 이에 대해 부유한 주인 뉴욕 주에서 이행을 강요하는 상황을 상상하기 어렵다. 하지만 개별 정치 주권을 가지고 있는 유로존에서는 실제로 벌어지고 있는 일이다. 더불어 각 나라의 인종도 틀리고 남유럽 유권자들이 통화 통합으로 인한 무역불균형 등으로 부자 나라에게 뺏긴 것이 많다고 여기는 상황은 유로존의 공동체 정신이 얼마나 허약한 것인가를 잘 보여주는 대표적인 사례다.

올해 선거가 예정되어 있는 스페인에서 시리자와 비슷한 정치성향을 가지고 있는 포데모스(Podemos)의 인기가 치솟고 있는 상황은 유럽연방주의자들이 한층 더 공포심을 가질만한 상황이다. 그야말로 유럽에서 블라디미르 레닌의 ‘약한 고리 이론’ 내지는 ‘공산주의 도미노 이론’이 전개되는 상황인 것이다. 스페인의 유력 정치세력들은 “스페인은 그리스가 아니다”라고 외치고 있지만 각기 다른 원인의 해법이 결국 대규모 채무와 긴축재정 프로그램으로 동일했다는 점에서는 스페인 역시 그리스고 그에 대한 정치적 저항 프로그램도 비슷할 수밖에 없다는 점에서 아주 개연성 없는 시나리오는 아닌 것이다.

그리스 국민은 그들이 지고 있는 빚이 “부도덕한 빚”이었다며 이에 대한 탕감은 정당한 것이라고 주장하고 있다. 한편 인용한 이코노미스트 기사는 독일이 나머지 유럽 국가들에게 지나치게 가혹한 프로그램의 이행을 강요했다면서 메르켈의 후퇴를 점치고 있다. 이러한 정황에 비추어 볼 때 그리스의 시리자 집권은 그동안 금칙어로 설정되어 있던 채무 프로그램 조정의 신호탄이 될 것이라고 보는 편이 타당할 것 같다. 금융위기 이전의 유로존 경기부양 프로그램이 지속가능하지 않은 프로그램이었다면 지금의 부채상환 프로그램 역시 마찬가지이기 때문이다. 그것이 약한 고리를 강화시키는 유일한 방법일 것이다.

신용위기 이후 각국 정부는 주로 위기진화를 위한 유동성 공급의 목적으로 부채를 크게 늘렸다. 그뿐 아니라 중앙은행의 부채도 크게 늘었다. 투자은행 등 사기업을 정부의 돈으로 살린다는 정치적 비난을 우려한 정부가 중앙은행을 움직여 비전통적 수단을 – 실질적으로는 정부부채의 부외금융화 – 동원하였기 때문이다. 중앙은행은 시장에서 직접 채권을 사들여 장기금리를 낮췄다. BIS의 한 보고서는 이를 두고 “중앙은행의 공개지상 조작과 정부부채 관리 사이의 깔끔한 분리를 오염시켰다”라고 논평했다.

반면 민간부채는 줄어들어 정부부채의 증가와 대비됐다. 민간부문에서는 경기침체에 따른 투자부진 혹은 적극적인 디밸류에이션이 진행되었기 때문이다. 삼성경제연구소가 장기 시계열 자료 확보가 가능한 9개 국가 1의 부채수준을 분석한 자료에 따르면 2008년~2012년 기간 동안 GDP 대비 정부부채는 51.7% 증가한 반면, 민간부채는 6.3% 감소하였다. 같은 기간 글로벌 자산 대비로는 정부부채는 35.0% 증가, 민간부채는 6.1% 감소하였다. 이러한 추세에 중앙은행의 부채, 실질적인 정부부채를 감안할 경우 그 추이는 더욱 드라마틱해질 것이다.

자산 대비 글로벌 정부 및 민간부채지수 추이(출처)

물론 정부부채의 상당부분은 중앙은행 자산과 겹치는 부분이 있다. 즉 통화발행의 독립성을 위해 정부가 채권을 발행하고 중앙은행이 화폐를 발행하여 서로 맞바꾸는 흥미로운 의식을 진행하면서 서로의 대차대조표에 부채와 자산으로 인식되기 때문이다. 이러한 한 바지의 양쪽 주머니의 거래상황만 상쇄한다면 사실상 중앙은행의 부채는 또한 정부의 부채일 것이다. 이러한 이유로 어떤 전문가는 두 재무제표의 통합을 주장하기도 한다. 통합의 함의는 둘째치더라도 일단 중앙은행의 부채는 넓게 보아 정부부문의 부채임은 틀린 말이 아니다.

지난 24시간 동안 경고가 이어졌는데 뉴욕 연방준비은행장 윌리엄 더들리는 시장 변동성의 하락이 “나를 약간 긴장하게” 만든다는 사실을 인정했다. 영란은행 부총재 찰리 빈은 상황이 위기 이전의 시절을 “으스스하게 연상시킨다”고 말했다. 한편 분데스뱅크의 이사회 멤버 안드레아 돔브레트는 “우리는 시장이 고요하다는 사실에도 불구하고 리스크가 엿보인다.”라고 말했다.[What Lurks Beneath? Market Calm Unnerves Central Bankers]

블룸버그의 보도에 따르면 각국 중앙은행 경영진들이 연달아 자금시장에 대해 이례적인 내용의 발언을 하고 있다. 블름버그는 이런 발언의 배경에는 “정책결정자의 염려는 그들의 손쉬운 돈(easy money)이 시장을 현실에 안주하게 만들었다는 점”이 있다고 분석하였다. “손쉬운 돈”이란 앞서 살펴본 것처럼 정부가 – 중앙은행 포함 – 억지로 유동성을 공급한 돈을 말한다. 이런 상황은 어떤 면에서는 저금리를 유지하여 시장이 공격적 투자에 나섰던 신용위기 이전의 상황을 연상시킨다. 그때는 금리였고 지금은 통화 그 자체라는 점이 차이점이다.

빈사상태의 시장에 수유된 “손쉬운 돈”은 대개는 다시 중앙은행의 초과지급준비금으로 돌아와 이자수입만 챙겼다. 나머지 돈은 시중에 떠돌아 역대 최저의 금리 상황을 즐기면서 자산시장에 몰리기도 했다. 압도적으로 낮은 통화승수에도 불구하고 양적완화의 효과가 있기는 한 것이다. 그런 와중에 중앙은행 경영진들이 경고의 목소리를 내는 이유는 시장이 겁이 없어도 너무 없는 것으로 보이기 때문이다. 현재와 같이 유례없는 비정상(abnormal)의 상황을 두고 “새로운 정상(new normal)”이라 말할 정도로 감각이 둔해져 있다.

스페인에서 아일랜드에 이르기까지 국가 채무에 지불하는 수익률은 역대 가장 낮다. 반면 영국에서 노르웨이에 이르기까지 자산 시장은 폭등하고 있다. [중략] 에쿼티, 통화, 원자재, 그리고 채권 등에 대한 등락을 예측하기 위한 옵션으로 쓰이는 뱅크오브어메리카의 시장 리스크 인덱스는 5월 14일 –1.22로 떨어져 2007년 6월 이후 가장 낮은 수준이다. [중략] 월스트리트에 대한 Fed의 선두척후병인 더들리는 어제 뉴욕에서 말하길, 그는 “비정상적으로 낮은” 변동성이 우려스러운데 왜냐하면 “그것은 단순한 고정수입(fixed income)이 아니다. 그것은 고정수입(fixed income)이다. 환율 그리고 에쿼티.”[What Lurks Beneath? Market Calm Unnerves Central Bankers]

더들리가 일종의 말장난을 한 것 같다. 원래 투자은행은 fixed income 부문에서 국채 등과 같은 “비교적” 고정적인 수익률을 목표로 하는 투자에 주력했다가 환율, 에쿼티, 파생상품과 같은 전혀 고정적이지 않은 수입을 지향하여 위기를 초래했다. 더들리는 이런 상품들이 변동성이 큼에도 지금 그렇지 않은 것처럼 보이는 상황이 우려스럽다는 이야기인 것 같다. 여하튼 인용문은 시장은 기록적으로 낮은 금리와 기록적으로 높은 유동성 속에서 슬슬 위기 전처럼 실물투기에 나서고 있는 상황을 보여준다.

찰리 빈은 “투자자의 현실에 안주하려는 정서와 시장 리스크에 대한 과소평가” 경향이 있다고 우려하고 있다. 그럼 과소평가하고 있는 시장 리스크는 무엇일까? 근본적으로 시장은 지금 정부와 중앙은행의 전례 없는 부채가 출렁거리고 있는 살얼음 위를 걷고 있다는 사실을 망각하고 있다. 단순히 부채가 늘어난 것이 아니라 본원통화 자체가 전례 없이 늘어 있다. 정상적인 통화승수가 작동하는 상황이라면 우리는 지금 하이퍼인플레이션을 경험하고 있었을 것이다. 하지만 지금 시장은 그 어느 때보다 정부를 신뢰하고 있다.

출처 : Political Calculations

이 차트를 제공한 사이트 Political Calculations에 따르면, 차트에서 가장 주목할 만한 변화는 벨기에의 비중이 괄목할 정도로 늘어났다는 점이다. 벨기에에는 주요한 국제금융기관들이 위치해있기 때문에 다른 외국기관들이 벨기에의 은행을 통해 미국의 채권을 사들이고 있는 것으로 보인다는 것이 Political Calculations의 설명이다. 흥미롭게도 이들은 그 외국은 아마도 러시아일 것이라는 추측을 하고 있다. 한편 Fed는 계속해서 재무부에 대한 채권 비중을 높여가고 있는데 2013년 8월에 비해 비중이 1.6% 늘어났다.