보스턴컨설팅그룹에 따르면 2014년에서 2016년간의 기간 동안 전 세계의 경제성장의 약 52%는 중국과 미국에 의해 창출될 것이라고 한다. 그리고 중국과 미국을 포함한 16개국이 전체 경제성장의 80% 이상을 담당하고 있다. 따라서 BSG는 투자자들이 이머징마켓에 가지고 있는 의욕적인 전략을 재고할 필요가 있다고 보고 있다.
한편 지난 한해 어느 자산의 가격이 가장 많이 올랐을까? 맥쿼리에 따르면 달러와 나스닥 등이다. 그래프를 보면 애써 원자재와 같은 대체투자에 몰두했던 투자자들에게는 고난의 한해였음을 알 수 있다. 달러화의 강세는 곧 국제유가의 추가하락 예상으로 이어지고 있다. 이제 유가가 바닥이 어디라고 함부로 이야기할 사람이 없을 듯.
중국의 부동산 시장에 거품이 상당히 끼어있다는 사실은 현재 많은 이들이 지적하고 있는 사실이다. 중국은 신용위기 이후 수출 감소로 인한 성장을 자국 내의 건설경기 부양으로 메우고 있는 실정이다. 미국을 비롯한 주요 자본주의 국가들이 부동산 시장의 과열로 거품이 터진 상황에서 후발주자인 중국이 앞서 나라들의 그 실패를 그대로 답습했다는 사실은 참 아이러니하다.
하지만 그 산업분야가 가지는 전후방 연계효과를 고려할 때, 근본적으로 정치적으로는 사회주의를 표방한 일당독재가 실질적인 후발 자본주의 경제시스템에서 선택할 수 있는 대안은 그리 많지 않아 보인다. 구미선진국처럼 아직까지 체계적인 R&D를 통한 원천기술 축적이 있었던 것도 아니고, 이른바 “세계의 공장” 노릇을 하다 그 역할이 축소되었을 때에는 삽질이 최선인 것이다.
소시테제네럴이 분석한 중국 부동산 시장에 관한 각종 그래프들 중 하나다. 중국은 현재 건설업이 GDP에서 차지하는 비중이 19%를 상회해서 세계 최고수준이다. 2위는 역시 높은 속도의 경제성장을 이루고 있는 후발 자본주의 인도, 3위는 부동산 활황으로 경기를 부양시켰다 파산지경에 이른 스페인이다. 우리나라가 7.4%인 점을 감안하면, 그 비중이 얼마정도인지 짐작할 수 있다.주1)
에쿼티 펀드매니저시라는 강대권 님이 “중국 부동산 가격이 오르지 않는 시대”라는 좋은 글을 통해 중국에서의 부동산 거품이 꺼졌을 때의 악몽의 시나리오를 예언해주셨는데, 일독을 권한다. 강대권 님의 글에 따르면 – 그리고 여타 자료들에 따르면 – 현재 중국은 철강을 비롯한 전 세계 원자재를 빨아들이고 있고, 그 중 상당 부분은 바로 건설현장에 투입되고 있다.
중국은 전세계 철강의 절반을 생산하고 소비한다. 이 철강재의 2/3이 건설 프로젝트에 사용된다. 중국은 전세계 시멘트의 절반을 소비한다. 물론 모든 시멘트는 건설 프로젝트에 사용된다. 그외 중국이 빨아들이는 대부분의 커머더티 수요들이 중국의 건설 프로젝트에 기반한다. [중략] 물론, 아주 당연하게도, 중국 부동산 침체는 글로벌 디맨드 쇼크로 연결될 것이니.. 디맨드 쇼크와 커머더티 가격 하락이 동반될 때 그 부정적 효과는 더욱 크다고 할 것이다. 결과적으로 현 시점에서 우리가 안고 있는 리스크는 굉장히 커보인다.[중국 부동산 가격이 오르지 않는 시대]
인용문에서도 나와 있듯이 중국의 건설 거품이 꺼졌을 경우 전 세계는 또 한 번 크게 요동칠 것이다. 예로 든 원자재를 비롯하여 여러 연관 산업에 악영향을 미칠 것이다. 우리 입장에서 한층 좋지 않은 것은 사실 우리가 외환위기나 신용위기에서 쉽게 빠져나온 것은 두 번 다 중국이 그나마 수요를 받아줬기 때문이라는 사실을 바탕에 깔고 있다. 중국이 무너지면 기댈 곳이 마땅치 않다.
중국은 “세계의 공장”에서 “세계의 소비자”로 가기에는 아직 갈 길이 멀다. GDP총액으로는 구미선진국을 얼핏 따라잡는 것처럼 보이지만 인민들의 생활수준을 보면 아직도 한참 뒤쳐져있다. 중국정부는 이러한 착시현상을 사회주의 시절 국유화시킨 토지라는 자원을 동원하여 이연시키려 하고 있다. 진정한 내수기반 확충을 통한 경제건전화로 가기에는 나머지 세계는 너무 위태롭고 정치는 너무 후진적이다.
주1) 이 수치는 조사기관이나 인용자료 별로 차이가 있을 수 있겠는데, 경향신문 보도에서는 그 비중이 13%라 전하고 있다.
Are Oil Prices Rigged?
Friday, Aug. 22, 2008
By ARI J. OFFICER AND GARRETT J. HAYES
현재의 유가폭등은 투기세력, 그 중에서도 석유 공급업자들이 배후에 있는 투기세력에 의해 조작되고 통제되고 있다는, 약간은 음모론적인 주장이 Time지에 개재되었다. 언뜻 생뚱맞기는 하지만 그만큼 현재의 시장에 대한 대중들의 호기심, 분노, 참을성이 한계에 달했다는 생각도 든다. 각주에도 적었지만 논조가 언뜻 Time지의 그것이 아니라 World Socialist Web Site의 그것이 아닌지 의심될 정도로 급진적이다. 이 모든 주장들을 다 받아들일 필요는 없을 것이다. 일단 필자들의 주장을 증명할 실증자료에 대한 언급도 특별히 없다. 그럼에도 현재의 시장 메커니즘에 대한 이해를 높일 수 있는 여러 개념들을 알기 쉽게 – 몇몇은 약간 오류도 있는 것 같지만(꼭 집어 찾아낼 능력 안 됨) – 다양한 주장의 공유 차원에서 여기 소개한다. 각주는 모두 역자의 각주다.
우리 모두는 투기세력이 유가를 인위적으로 높이고 있다고 들어 왔다. 이 주장은 유가가 최근 115달러 밑으로 떨어진 것을 비추어볼 때 더 흥미로워지는 주장이다. 그러나 아마도 우리는 잘못된 관점에서 이를 바라보고 있을지도 모른다. 석유산업에서 메이저 공급자가 바로 이 속임수를 쓰는 투기세력이라고 가정해보자.
유가를 가지고 농간을 부리는 것이 가능할까? 당연하지. 이제 어떻게 하는지 보자.
만약 당신이 석유 공급업자라면 어떻게 가격을 올릴 수 있을까? 공급의 조절은 – 1973년의 OPEC의 엠바고처럼 – 전 세계적으로 석유의 공급처가 다양해짐에 따라 덜 효율적이다. 그리고 석유 공급업자가 실물 석유시장에서 수요를 조절하는 것으로는 확실하게 가격을 올릴 수 없다. 궁극적으로 그들은 석유를 사는 것이 아니라 팔아야 한다. 그러나 우리가 여기서 폭로하는 바와 같은 시장의 비효율성을 통해 석유 공급업자는 또 하나의 다른 시장을 이용해서 수요를 인위적으로 증가시켜 우위를 점할 수 있다. 이러한 메커니즘을 이해하기 위해 우리는 소위 선물, 선물시장을 관찰하여야 한다.
뉴스에서 보도하는 유가는 사실 선물시장에서의 가격이다. 이 시장에서 거래자들은 유형(有形)의 석유를 교환하는 것이 아니다. 그 대신 장래에 – 통상 몇 달 후에 – 어느 시점에 약정된 가격에 석유를 교환하는 계약들을 교환한다. 그러한 계약을 통해 기업들은 초기에 가격들을 묶어둠으로써 포지션을 헤지한다. 항공사는 연료가격이 올라감에 따른 그들의 익스포져(exposure)를 줄이기 위해 선물계약을 구입하기도 한다. 반대로 석유회사들은 미래의 가격이 떨어질 것에 대비해 이윤을 확실하게 하기위해 선물계약을 팔 수도 있다. 그러나 만약 그 대신 석유 공급업자가 선물계약을 사서 그들의 위험을 증가시키면서 유형의 석유의 가격이 폭등함에 따라 막대한 이익을 거두게 된다면?(주1)
선물시장은 유가를 매기는 데에 있어 공인된 주요동인이 되었다. 그러나 실제 세계에서 석유의 절대 다수는 수백만 배럴이 실제로 대규모로 수송되는 사적인 거래를 통해 구매된다. 그러나 일련의 사적인 거래들은 특정 시장가격을 형성하지 못한다. 왜냐하면 선물시장에서는 그 거래행위가 공개적으로 이루어지는 까닭에 가격산정이 투명하기 때문이다. 그 가격은 유가의 벤치마크로 널리 받아들여진다. 다른 말로 하면 선물시장은 사계가 소비하는 석유의 가격 발견 메커니즘으로 기능한다.
선물시장의 마진(거래:역자 추가) 덕분에 당신은 실제 거래할 수 있는 것보다 10배 이상을 거래할 수 있다. 단 9천 달러를 가지고 최근의 최고 수준으로 보자면 14만 달러까지 컨트롤할 수 있었다.
모두들 말하기를 뉴욕상품거래소 (the New York Mercantile Exchange : NYMEX)를 통해 하루에 상품 원유 10억 배럴이 거래된다고 한다. 이러한 양은 전 세계적으로 하루에 거래되는 8천만 배럴의 석유를 무색하게 한다. 그러나 이러한 대규모의 거래량은 혼동을 일으킬 수 있다. 대부분의 거래자는 그저 잡음 일뿐이다. 투기세력들은 단기적인 이윤을 쫓고 특정 포지션을 유지하고 순식간에 거래를 종료시켜버린다.
선물시장에 있어 보다 나은 거래량 계산법은 미결제된 포지션의 총수, 즉 ‘미결제 거래 잔고(open interest)’다. 다음 달에서부터 지금으로부터 10년 후에 이르는 계약들에서 미결제된 포지션들의 총수로부터 설명되는 거래는 10억 배럴이 존재한다. 매우 흥미롭게도 매년 실제로 300억 배럴의 석유가 소비된다. 이 모든 양에도 불구하고 미결제 거래 잔고에서 실현되는 청구들은 석유의 실제소비와 비교할 때에 희석되어버린다. 선물시장은 실재 석유시장보다 훨씬 작다. 실제로 선물시장에서 ‘매입 포지션’에 투자되는 1달러는 물리적인 석유시장에서 300달러 이상의 레버리지 비중을 차지한다.
요점은 석유의 전채 매입을 휘어잡는데 단지 90억 달러면 된다는 것이다. 막대한 액수처럼 들리지만 석유시장에서의 몇몇 주요한 개인 플레이어들은 시장 그 자체보다도 덩치가 크다. 브루나이 페트롤륨의 술탄 하사날 볼키아 무자딘(Hassanal Bolkiah Muizzaddin)은 230억 달러를 보유하고 있다. 사우디의 왕자 알와리드 빈 다랄 알사우드(Alwaleed Bin Talal Alsaud)는 130억 달러를 지니고 있다. 아니 우리는 시장 조작에서 이들 중 어느 특정인을 암시하는 것은 아니다. 그러한 백만장자의 리스튼 길다. 요는 이러한 범주의 어느 누구라도 석유 선물시장의 리스크들을 깨끗하게 조작할 수 있다는 것이다. 그리고 그들은 석유를 배달까지 할 수도 있다. 배달 이전에 석유의 상당 부분을 유보시켜 놓은 채 이들 투기세력들과 반대편에 있는 (석유를 매도하는) 위험회피자들은 그들의 포지션을 청산하기 위해 더 높은 가격을 지불하여야 할 것이다. 석유시장 자체에 대한 석유 공급업자들의 동맹은 시장을 매점하는데 있어 대단히 유리한 위치를 제공한다.
이러한 개인 또는 기업들은 왜 들통 나면 손실을 입을지도 모르는 그들의 돈과 명성에 두고 도박을 할까? 그들은 그럴 필요가 없다. 그들이 선물투기에 있어서 다른 투자자들의 돈까지도 도박할 수 있는 익명의 투자 회사(vehicle)인 헤지펀드가 있다. 비록 우리 모두가 유가에 영향을 받지만 석유 소비자인 우리가 가격을 정하는 것은 아니다. 이것이 문제점이다. 물리적인 석유시장의 가격 발견 메커니즘으로 기능하는 선물시장이 오직 엘리트에게만 공개되어 있는 것이다. 우리는 이 엘리트들이 가격을 결정하는 것을 신뢰하고 있다. 그러나 그들이 누구인가? 소위 전문가라는 이들은 누구인가? 유가의 지속적이고 엄청난 상승을 통해 이익을 향유하는 헤지펀드, 석유회사들, OPEC 들이다. 이해의 충돌을 인지하겠는가?
석유 공급업자가 가격을 올리기 위해 해야 할 것은 오직 선물계약을 몽땅 사들이는 것뿐이다.
그것은 그리 위험하지도 않다. 공급자/투자자 리스크는 그들의 거대한 재산에 있어 하찮은 부분일 뿐이고 또는 다른 투자자들에게 위험을 분담하게끔 미끼를 던질 수도 있다. 가상의 제한 없는 자원과 근원적인 원자재와의 실질적인 연계를 가지고 석유 공급업자들은 1970년대에 은(銀)시장을 매점하려 시도했던 헌트 형제보다도 훨씬 더 나은 위치에서 조작을 할 수 있다.
모든 공급업자들에게 있어 최대의 이해관계는 가격상승이다. 석유는 유한한 원자재다. 전 세계는 결국에는 보다 효율적으로 바뀌고 대체 에너지원을 개발할 것이다. 한편 공급업자들은 그들의 제한된 자원을 통해 최대한 많은 이윤을 짜내기를 원한다. 비록 유가가 너무 높다는 것을 (수요가 줄 정도까지) 그들이 알지라도 그것을 수정하는 것은 그들의 이해관계가 아니다. 보다 작은 규모지만 “믿을 수 있는” 선물시장에서 설정되는 가격을 통해 석유 공급업자들은 현물 석유 판매에서 곱절의 이윤을 실현한다.
선물시장에서의 가격은 – 그리고 실제로 어느 표준화된 상품에서의 임의의 실재 시장 – 실재의 공급과 실재의 수요가 만나는 지점에서 가격이 형성되지 않는다. 그것은 ‘인지된(perceived)’ 공급이 ‘인지된(perceived)’ 수요가 만나는 지점에서 결정된다.(주2) 선물시장 참여자들은 그들을 둘러싼 세상을 대리할 뿐이다. 대중의 눈에 베일이 씌워져 있고 그들은 ‘하나의 공정가격(a fair price)’에 대한 이러한 환상을 받아들인다.
불행하게도 ‘전체적으로 너무 작은(all-too-small)’ 선물시장에서 설정된 가격이 전체 미국 경제에 영향을 미치는 석유를 능가하고 있다. 많은 면에서 석유는 유사화폐이다. 같은 말로 석유는 미국 달러로 국제적으로 거래되기에 달러는 석유에 연동된다. 유가가 미국의 산업을 쥐어짜는 동시에 달러를 평가절하 시킨다. 우리 경제의 현황은 유가에 반영된다. 미국을 평가하는 새로운 표준이 되었다. 우리는 이 검은 황금 표준의 노예다.
그 결점과 지독한 비효율에도 불구하고 이른 바 자유시장이라 불리는 미국의 시장 시스템은 이러한 취약성에 노출되어 있다. 석유 공급업자들은 올가미를 죌 수 있다. 그러나 진작에 우리 스스로 목을 죄었다. 익명성의 벽 뒤에 숨어서 가해자들은 이런 프로세스로 미국을 끌어들여 이윤을 취하고 그들의 목적을 달성한다.
선물시장은 가격 투명성을 뛰어넘어 참여자 투명성을 공개되어야 하는 닫힌 책이다. 개별 계약들이 만료된 이후 NYMEX와 다른 거래소들은 각 거래의 참여자들을 공개해야 한다. 익명성의 벽을 허물어야 한다. 그리고 매입은 우리가 이론적으로 구매자가 아니라 판매자라고 믿고 있는 석유 공급업자들에게 연결되어야 한다.
이러한 취약성은 실존하는 것일까? 경제학은 우리가 공정 가격결정을 부패한 조작과 혼동하게끔 할지도 모르는 공급-수요 이론을 적용함에 있어 그토록 잘못된 것일까? 실행에 있어 동기, 기회, 그리고 탐욕이 있다. 우리는 이외에 무엇을 기대하는가?
Ari J. Officer는 스탠포드 대학에서 금융수학(financial mathematics)을 공부하고 있다. Garrett J. Hayes는 스탠포드 대학에서 재료과학 및 공학(materials science and engineering)을 공부하고 있다.
후기 : 상당히 긴 글을 별 막힘없이 술술 써내려간 저자들의 능력이 대단하다. 그럼에도 위에 잠깐 언급하였듯이 자신들의 주장을 구체적으로 증명해줄 실증자료, 혹은 정황을 제시하지 않았다는 것은 이 글의 약점이다. 여하튼 참고삼아 말씀드리자면 Fortune誌 가 발표한 세계 500대 기업에서 탑10 업체 중 여섯 개가 석유정제업체들이다.
(주1) 즉 선물시장에서 석유 공급업자가 ‘위험회피자(hedger)’가 되는 것이 아니라 스스로 ‘투기자(speculator)’가 된다는 것을 말하는 것이다
(주2) 이러한 가격결정 메커니즘을 요즘의 경제연구가들은 소위 ‘기대 인플레이션’이라고 한다. 그러면서 기대 인플레이션이 높아지면 노동시장에서의 임금요구로 ‘실재 인플레이션’(앞서 필자들이 설명한 실재 공급과 실재 수요가 만나는 지점에서의 가격이라는 거의 존재하지 않는 가격의 상승)이 있을 것이므로 기대 인플레이션을 초기에 잡거나, 아니면 노동시장에서의 임금상승 주장을 무마시킬 것을 정부에 요구하곤 한다
저명한 거시경제학자 Guillermo Calvo 가 voxeu.org 에 기고한 글이다. 현재의 원자재 가격의 폭등을 설명하는 글로 이 글의 입장은 역시 세계적 석학인 Paul Krugman 의 입장과는 다소 다른 관점이라 할 수 있다. 다소 어려운 경제적 개념이 등장하지만 인내심을 갖고 읽어주시면 – 나도 엄청난 인내심으로 이 삼류번역을 마쳤으므로 – 고맙겠다. 오역이나 빠트린 부분이 있으면 가까운 경찰서나 소방서 – 는 아니고 댓글로 신고 부탁드린다.
Exploding commodity prices, lax monetary policy, and sovereign wealth funds
여기 세계적으로 저명한 거시경제학자 한 분이 원자재 가격의 폭등이 몇몇 비(非)G7 국가들에서의 초과 유동성과 연계된, 그리고 G7의 중앙은행들이 주도한 저금리에 자극받은 매우 실재적인 지구적 금융 폭풍의 결과라고 주장하고 있다. 상품가격 폭등은 미래의 인플레이션의 전조다.
석유, 금속, 그리고 이제 식품 가격이 세계 생산성장률의 기반에서 합리화되기 어려울 정도로 – 예상되는 지구적인 침체는 말할 것도 없고 중국과 인도의 빠른 성장의 기반조차도 아닌 – 광폭하게 하늘로 치솟고 있다. 이러한 현상은 선물(forward) 시장에서의 날로 많아져만 가는 계약건수와 동반하여 일어나고 있는 현상이다. 그래서 분석가들과 정책결정자들은 재빨리 상품선물이 금지된 인도와 같은 몇몇 나라에서는 ‘반갑지 않은 사람(persona non grata)’인 투기자(speculator)에게 비난의 손가락질을 하고 있다.
이 칼럼의 취지는 또 하나의 자가발전 형의 버블을 다루려는 것이 아니다. 오늘 날의 원자재 가격의 폭등은 몇몇 비(非)G7 국가들에서의 초과 유동성과 연계된, 그리고 G7의 중앙은행들이 주도한 저금리에 자극받은 매우 실재적인 지구적 금융 폭풍의 결과다. 이러한 가격폭등은 펀더멘탈에 의해 주도될 미래의 인플레이션의 선도적인 지표일 수도 있다.
원자재 사재기
물적 원자재 재고의 실질적 증가가 없다는 것이 투기적 행위가 없다는 주장의 증거로 거론되고 있다.(Martin Wolf, 그리고 보다 신중하게 Paul Krugman의 의해(주1)) 그러나 이는 타당하지 않다. 논쟁을 위해 현재의 소비 또는 생산에 대한 원자재의 수요가 완벽하게 비탄력적이라고 가정해보자.(식품과 석유는 단기적인 관점에서 좋은 사례이다) 만약 투기자들이 원자재를 사재기하려 한다면, 원자재 가격은 오를 것이다. 그리고 가격은 투기자들이 그들의 재고를 추가하기 꺼릴 정도가 될 때까지 오를 것이다. 이 문제를 쉽게 하기 위해 나는 그 특수한 경우에 초점을 맞춰 무엇이 투기자로 하여금 가격폭등을 자극하게끔 그렇게 공격적으로 사재기를 하려하는지를 설명할 것이다.
원자재 사재기의 동기는 낮은 중앙은행 금리(특히 미국에서의)와 국부펀드(주2) – 내 관점에서는 후자가 중요한 요소다 – 의 증가의 결합으로부터 파생되었다. 국부펀드는 부분적으로 유동성이 크지만 적은 수익률의 자산에서 보다 위험하지만 보다 수익성 있는 투자사업으로 국부의 구성을 전환시키려는 의도에서 비롯되었다. 그러므로 초과유동성을 제거하려는 이러한 시도들은 학생들에게 화폐를 자본에 투입하는 포트폴리오의 효과를 추적하라고 요구하는 경제학 입문 연습과 닮았다. 그 해답은? 물론 보다 높은 가격이다. 우선 왜 중앙은행 금리가 또한 중요한가를 설명한 후에 이 문제로 돌아오겠다.
금리와 가격
Fed 금리를 보자.(예로 연방펀드 금리) 최근 Fed 금리는 급격히 하락했고 시장은 최소한 1 년 이내에 동일한 자극을 받아 상승하리라고 기대하지 않았다. 이는 분명히 미재무부채권(US Treasury Bills(주3))으로부터 (다른 자산으로 : 역자 더함) 전환하려는 국부펀드의 결정에 한 몫 하였음이 틀림없다.(주4) 또한 부수적으로 가격상승의 급격함도 설명하는데 도움을 준다. 그러나 T-Bill은 경제학입문에서의 화폐와 정확히 일치하지는 않는다. 만약 T-Bill에 대한 수요가 줄어들면 채권가격은 채권소유자가 그들의 다른 투자사업을 포기할 정도로 충분히 매력적인 수익을 찾을 때까지 가격이 떨어질 것이다. 이 경우 일반적인 가격수준에 대한 상승압력은 없을 것이다. 그러나 Fed 금리는 유사하게 상승할 것이다. 이는 이어서 Fed 가 재무부채권의 매입을 통해 경제학 입문에 나오는 화폐를 창출하는 (실제적인 고성능의 화폐) 공개시장조작을 통해 보다 많은 유동성을 펌프질하게끔 할 것이다. 그러므로 낮은, 그리고 재정적으로 연동되는 중앙은행의 금리는 T-Bill의 수요감소가 화폐공급의 확장으로 귀결될 것이라는 것을 암시한다. 이제 우리는 포트폴리오 전환이 보다 높은 가격을 암시하는 것이라고 주장하는 경제학 입문의 결과를 확신을 가지고 취할 수 있게 되었다. 이 논쟁은 Fed 가 금융 시스템을 구원하기 위하여 유동성을 부채질한다는 보다 통상적인 관점에 의존하지 않음을 주목하라. 이는 장래에는 문제가 될 수도 있다. 그러나 어느 정도까지는 Fed는 은행의 포트폴리오의 위험자산을 안전자산으로 교환한 것에 불과하다. 이 정책은 통화 유통량과 가격의 급격한 증가로 귀결될 필요는 없다.
모든 가격이 같은 정도로 변동성이 있는 것은 아니다. 임금은 그렇지 않은 반면 원자재 가격은 변동폭이 크다. 그래서 가격상승 현상은 원자재의 상대적인 가격의 변화를 초래한다. 그러나 흥미롭게도 궁극적으로 서서히 변하는 가격들이 따라잡게 됨에 따라 가격들 간의 커다란 격차는 사라지고 보다 획일화된 가격상승 현상이 실현될 것이다.(주5) 그래서 어떠한 미래에 대한 전망을 분석할 때에 이러한 모든 에피소드들은 원자재 일종의 시장 신기루, 더 나아가 근본적인 원인 – 중국, 칠레, 또는 두바이와 같은 나라에서의 유동성 자산에 대한 보다 낮은 수요라는 – 뒤에 있는 시장에서의 버블로 보이는 측면이 강하다. 원자재 가격의 오버슈팅은 국부펀드가 부라는 관점에서 큰 부분이 아닐지라도 통화 유통량이라는 관점에서 확실히 크기 때문에 커질 수 있다. 예를 들어 몇몇 리포트는 2008년 4월 현재 미국의 M1과 M2가 각각 1조4천억 달러, 7조8천억 달러인 동안 관리되고 있는 국부펀드가 3조5천억 US달러를 초과했고 빠르게 증가하고 있는 추세라고(주6) 분석하고 있다.
다가올 인플레이션
그러나 미국의 통화 유통량은 원자재 가격의 상승폭만큼 빠르게 증가하고 있지 않다.(주7) 그렇다면 우리는 위의 주장이 결정적인 약점이 있다고 결론 내려야 할까? 이러한 예상되는 반대에 대해서 두 가지 다른 대답을 할 수 있다. 첫 번째 대답은 잘 발달된 금융시장 하에서 상기 특징과 같은 포트폴리오 전환이 행해질 것이라는 기대는 예방적인 가격상승을 촉발할 수도 있다는 것이다. 두 번째 대답은 T-Bill이 순수한 채권(특별히 높은 카운터파티 리스크거래(주8)의)보다는 화폐에 가깝다는 관찰에 의존하고 있다.(주9) 한 예로 이러한 적당한 화폐적 개념은 M2와 T-Bill을 연계시켜 하나의 유통량이라 할 수 있게끔 한다. 그래서 Fed 금리의 변화와 관련 없는 포트폴리오 이동은 동등한 정도의 화폐 유통속도의 증가로 이어질 것이다. 비슷한 인플레이션 암시에 관한 경제학 입문 실험이다. 이 경우 M2는 변화할 필요가 없다!(주10)
간단히 말해(주11) 나의 추측은 국가 투자자, 국부펀드, 부분적으로 애매한 통화정책 – 특히 미국에서의(주12) – 에 의해 유동성 자산으로부터의 포트폴리오 전환의 결과라는 것이다. 이것은 보다 높은 소비자물가지수 인플레이션의 전조인가? 만약 금리가 계속 낮으면 내 대답은 말할 것도 없이 예쓰가 될 것이다. 그러나 그나마 효과적인 반(反)인플레이션 전쟁을 위한 여지가 있다. 이는 아마도 높은 금리상승을 요구할 것이고 특히 금융의 취약성이 해결되지 않는다면 깊어지는 불황의 위험을 증대할 것이다. 그래서 정책결정자들은 인플레이션에 대해 심각하게 걱정하기 시작하여야 하고 상상 속의 불안정한 투기자들을 쫒는 일을 그만 둬야 한다.
(주1) See Paul Krugman “The Oil Non-Bubble,” The New York Times, May 12, 2008; and Martin Wolf, “The market sets high oil prices to tell us what to do,” Financial Times, May 13, 2008.
(주2) 비서구권의 국부펀드에 대한 서구, 특히 미국의 이중적인 태도에 대해서는 다음 글을 참고하라 : 역자주
(주3) 만기가 1년 이하인 국채로 간단히 T-bill이라는 용어로 많이 불린다, 이하 T-Bill : 역자주
(주4) 이러한 움직임의 배경에 대해서는 다음 글을 참고하라 : 역자주
(주5) 대표적인 예로 인플레이션이 임금상승에 대한 요구를 증대시키고 임금이 상승할 경우 제조원가가 상승하여 추가적으로 인플레이션이 일어나는, 이른바 기대 인플레이션이 실질 인플레이션으로 전화하는 경우를 말한다 : 역자주
(주6) See JP Morgan Research, Sovereign Wealth Funds: A Bottom-up Primer, JP Morgan, May 22, 2008.
(주7) 그러나 미국의 M2는 2008년 1/4분기에 두드러지게 증가했다. 2008년 1월에서 4월까지의 기간 동안 계절적으로 조정된 M2는 연 10.7% 비율로 증가했다. 반면 2007년 4월에서 2008년 4월까지의 기간 동안의 연간 비율은 6.5%였다. www.federalreserve.gov/releases/h6/ 를 보라.
(주8) 거래상대방의 상환, 결제의무의 불이행으로 인한 위험을 말함 : 역자주
(주9) 최근 문헌에는 국채에 의해 공급되는 유동성 서비스를 강조하는 몇몇 논문들이 있다. Guillermo Calvo and Carlos Vegh “Fighting Inflation with High Interest Rates: The Small-Open-Economy under Flexible Prices,” Journal of Money, Credit, and Banking, 27 (1995): 49-66; and Ravi Bansal, and John W. Coleman “A Monetary Explanation of the Equity Premium, Term Premium and Risk Free Rate Puzzles,” Journal of Political Economy, 104 (1996): 1135-1171.
(주10) 원자재들이 M2를 매개로 하여 거래되는 상품의 부분집합이라고 가정해보라. 더불어 M2가 원자재와 소비자물가 타입의 상품들을 사기에 앞서 필요하다고 가정해보라. 그래서 만약 소비자물가 타입의 가격이 완만하고 많은 비중을 차지한다면 M2의 완만한 상승은 원자재 가격에서의 커다란 상승으로 이어질 것이다. 이것이 왜 원자재 가격이 M2의 상승속도보다 훨씬 큰가에 대한 또 하나의 설명이 될 수 있다.
(주11) 여태 이렇게 복잡하게 말해놓고 이제야 간단히 말한다네요 : 역자불만
(주12) 다음의 분명한 물음은 : 왜 국가가(대부분 신흥 시장경제에서) 국제적인 적립금의 초과 축적에 개입하는가? 나의 추측은 이것은 애매한 통화정책을 통해 불황에서 벗어나려는 미국의 근린궁핍화(beggar-thy-neighbour) 정책에 저항하는 일종의 방어전략(대부분 그렇게 부르는 것처럼 ‘신중상주의’가 아니다)이라는 것이다. 나는 다음 칼럼에서 이에 대해 쓸 것이다.
미국의 유명한 환경운동가 Ralph Nader의 석유가격에 관한 글입니다. 석유가격 결정요인이 여러 가지가 있지만 오늘 날에는 상품거래소에서의 투기적 거래와 석유에 목맨 부시 정부가 가장 큰 책임이 있음을 지적하고 있습니다. 완전 삼류번역인데 그래도 어느 정도 현재의 고유가 시대에 도움을 주지 않을까 해서 올립니다. 원문을 꼭 참조바랍니다.
오늘의 질문 – 누가 그리고 무엇이 석유와 당신의 개솔린, 그리고 난방비의 가격을 결정하는가? 엉클샘에게 묻지 마라. 왜냐하면 조지 부시와 딕 체니는 근본적인 수요-공급 곡선을 뛰어넘는 원유가격의 진정한 결정요인 무엇인지 설명해주는 보고서가 제출되지 않는 석유에 절은 정권을 유지하고 있기 때문이다.
첫째, 몇 가지 배경을 제공하는 역사적 틀을 만들어보자. 제3세계의 산유국 카르텔이 판매 파워가 없었던 좋았던 예전 시절에는 스탠다드오일(오늘날의 엑슨)과 쉘이 이끄는 ‘일곱 자매’라고 불리던 일곱 개의 거대 석유기업이 있었다. Robert Engler의 고전 ‘석유의 형제들(The Brotherhood of Oil)’의 연대기에 따르면 그들은 특별시장(extra-market) 수단을 이용해 가격결정에 영향을 미칠 수 있었다. 경제학자들은 이를 ‘강고한 석유독점(a tight oligopoly)’이라 불렀다.
후에 OPEC가 70년대 후반 중동의 테이블에서 그들의 자리를 차지하고 중동, 남미, 아프리카로 등 다양한 나라의 국가대표가 모인 공개된 회의석상에서 원유의 가격을 결정하였다. ‘일곱 자매’는 정제, 파이프라인, 마케팅 레벨에서의 가격과 구매력으로 집중하였다.
가격 파워는 절대 전체적이지 않지만 언제나 복합적이었다. 그것은 몇몇 아웃사이더는 이해하고 더 적은 수의 조정자가 영향을 미칠 수 있는 간극에서 일어났다. 이외에도 천연 가스는 1978년과 1993년 사이에 가격이 진짜 떨어질 즈음에 규제가 완화되었다.
오늘 날 제3자가 뉴욕 상품거래소 – 비슷한 곳이 런던과 두바이에서 운영되고 있는 – 테이블에 참여하고 있다. 그곳에서 난폭한 거래자들이 석유 수송에 선물계약을 사고 팔고 있다. 그러나 새로운 저서인 ‘조작된(Rigged)’의 저자 Ben Mezrich는 최근 선물계약에 투입된 달러는 그들이 상품거래소에서 거래하는 실제 석유수송분보다 훨씬 많다고 이야기하고 있다.
그래서 이제 석유는 선물거래의 보다 추상적인 전자적인 수준의 투기에 의해 중요하게 영향을 받고 있다. 점점 더 이러한 추상적인 거래(멕시코만의 폭풍우 소문, 세계의 어느 지역에서의 발생여지가 있는 정치적 격변, 기타 두려운 소문 등에 의해 영향받는)와 석유와 정제된 상품의 실제의 공급과 수요 사이의 거리는 멀어지고 있다.
뉴욕과 런던에서의 이러한 석유 도박사는 그들의 광적인 일일 입찰을 그들의 선물시장이 유동성을 제공하고 있으며, 이 과정에서 유가가 투명해지고 있다는 변명으로 정당화하고 있다. 좋다. 그런데 누가 언제, 어떻게, 어디에서 이득을 얻는가?
확실히 최근 몇 년 간의 실제 공급과 수요의 불균형으로는 그러한 극단적인 휘발성을 설명할 수 없다. OPEC 가입국은 전 세계적인 생산의 40%만 담당하고 있는 가운데 중국은 더 많은 석유를 원하고 있고, 사우디아라비아와 다른 나라들이 이러한 수요를 충족시키기 위해 생산을 확대하고 있다. 원유공급은 그러한 가격행동을 설명하기에는 충분치 않다.
부적절한 석유회사의 정제시설에 대한 투자, 관찰자들이 짐작했던 것보다 더 오랜 보수기간, 그리고 폭락하는 달러와 같은 고전적인 요소들은 서구의 정부, 특히 부시 정권, 가 조사하고 싶지 않은 요소들이다. 결국 소비자들이 이 연료에 치솟는 높은 가격을 지불하는 가운데 자유시장의 테러리스트들은 증대시키기 위한 복원가능한 비축분으로부터 공급을 확대하기를 기대하고 있는 것으로 보인다. 그러나 물론 석유의 세계시장은 소비자들에 대한 연관회사들을 향한 공급자 – 사기업과 국영기업 – 의 자유시장일 뿐이다.
최근 원유가격은 배럴당 96달러로 치솟으며 90달러를 상회하고 있다. 그러나 미국에서의 개솔린 평균가격 – 갤런당 3달러 정도 – 은 원유가격이 배럴당 60달러이던 올초의 가격이다. 왜 이런 괴리현상이 일어날까?
“그것은 커다란 도박장입니다.” 워싱턴포스트가 오펜하이머의 분석가 Fadel Gheit의 말을 인용하였다. “지금 그건 단지 도박일 뿐입니다.” ‘Global Change Associates’의 의장 Peter C. Fusaro의 말이다. 그는 더하길 “가격이 더욱 상승할 것이라는 데 많이들 베팅하고 있는데 이는 석유가 부족하지 않기 때문에 그 펀드멘탈과는 괴리된 것이다.”라고 말하고 있다.
반면 거대한 석유 정부는 워싱턴DC에서 존재하고 있다. 그들은 파워있는 재정위원회의 의장인 상원의원 Charles Grassley가 엄청난 이윤 속에서 헤엄치고 있는 메이저 기업들에게 가난한 이들이 그들의 겨울 난방비를 지불할 수 있도록 자선기금을 내라는 청원을 우롱하였다. 그리고는 대통령 선거에서 이 주제가 논쟁에서 제외되게끔 거만하게 관찰하고 있다.
석유기업들은 효율적인 석유생산이나 소비기술을 개발하거나 그들의 태양광 에너지 자기업을 확장하기 보다는 다른 회사들을 합병하는데(클링턴 시절 엑슨과 모빌의 누구도 도전할 수 없는 합병을 상기하라) 더 많은 노력을 기울이고 있는 것으로 보인다.
원유 가격이 거래장에서의 투기자들에 의해 정해지는 한에는, 석유에 의존하고 있는 정치인이 인민과 환경의 편에 선 새로운 정치인에 의해 도전받지 않는 한에는, 변화를 위해 저항하지 않고 우리의 낭비벽을 고치지 않는 한에는 더 높은 유가에 직면할 것이다.
석유 값이 천정부지로 뛰고 있다. 일단 ‘대체재’의 뜻을 알아둘 필요가 있다.
대체재 [代替財]
[명사]<경제> 서로 대신 쓸 수 있는 관계에 있는 두 가지의 재화. 쌀과 밀가루, 만년필과 연필, 버터와 마가린 따위이다.
무엇이 대체재인지 귀에 쏙쏙 들어온다. 석유 값 이야기하다가 왜 난데없이 ‘대체재’의 뜻을 알아보자고 했냐면 옥수수가 기름의 대체재라는 재밌는 사실을 알려드리기 위해서다. 아시는 분들은 아시겠지만 옥수수로 에탄올 연료를 만들 수 있고 석유 값이 천정부지로 뛰자 옥수수 값도 덩달아 뛰고 있다고 한다.
일단 왜 석유 값이 뛸까? 많은 이들은 정치지리학적 요인으로부터 원인을 찾고자 할 것이다. 미국과 이란과의 관계악화랄지 터키의 이라크 북부 지역 공격 가능성이랄지 하는 부분 말이다. 물론 이러한 부분도 있겠지만 최근 달러 약세에서 원인을 찾는 이도 있다. 즉 석유 결제 통화인 달러가 계속 약세니 산유국 입장에서 수지타산을 맞추기 위해 값을 올린다는 해석이다. 그럴듯한 해석이다.
그런데 또 다른 요인이 있는 것 같다. 왜냐하면 석유와 옥수수뿐만 아니라 동, 납, 콩, 면화, 보리 등 여러 관련 없어 보이는 원자재 가격도 폭등하고 있기 때문이다. 여기에서 또 재밌는 해석이 있다. 옥수수 값이 뛰니까 너도나도 옥수수를 심기 시작했고 그 탓에 다른 작물의 공급이 부족해져서 동반상승한다는 것이다. 이 역시 고개를 끄덕거리게 만드는 해석이다.
이제 말하려하는 부분은 또 다른 가격상승 요인이다. 그것은 소위 헤지펀드, 사모펀드 등의 투기적 거래자의 존재다. 오늘날 원자재 시장에서의 선물시장이나 파생상품거래 등은 새로운 ‘대체 투자처’로 각광받고 있다. 전통적으로 자본투자나 정부 채권 등에 초점을 맞춰오던 투자자들은 이제 원자재를 기반으로 하는 환율거래 시장에 눈을 돌리고 있다. 실제로 월스트리트에서는 지난 해 원자재 중개거래인들의 고용률이 30%이상 증가했다고 한다.
이렇듯 원자재 시장에 풍부한 유동성이 공급되면 어떻게 될까? 물량은 그대로인데 화폐와 신용이 밀려드니 가격이 오를 수밖에 없다. 이것은 주식시장이나 부동산시장에서도 어느 정도 상식적으로 통용되는 이야기다. 고위험 채권과 구조화 신용 등에 몰려다니던 투기자금이 이제 새로운 안식처를 찾고 있는 상황이다. 대표적인 안식처는 달러 약세에 가장 매력적인 상품, 금 시장이다.
분석가들은 상황을 낙관적으로 보고 있는 듯 하다. 세계경제가 활성화되거나 또는 스태그플레이션에 빠지더라도 여전히 원자재에 대한 투자는 이익이 남는 장사라고 말이다. 물론 인플레이션 없는 경기후퇴 시에는 그들은 손해를 볼 것이다. 하지만 투자자들은 BRICs (Brazil, Russia, India, China)의 급속한 경제성장이 원자재 가격에 반영될 것이라고 낙관하고 있다.
어쨌든 그들은 투자를 해서 돈을 벌면 되는 것이지만 생산자와 소비자들 양측 모두 이러한 상황이 그리 탐탁지 않은 상황이다. 이러한 원자재 시장에서의 투기성 자금의 활동으로 인한 가격교란이 결국 생필품 가격의 상승을 불러오기 때문이다. 한 몫을 노리는 투기자들은 최종소비자가 특정 상품의 소비를 포기하고 다른 상품으로 말을 옮겨 탈 때까지 가격을 밀어 올리는 시도를 계속할 것이다. 사실 그들의 창고에는 원자재 따위는 쌓여 있지도 않고 기껏 그것들에 대한 매입 포지션이나 매도 포지션만 유지하고 있는 경우가 대다수일 텐데도 말이다.
이것이 오늘날 또 하나의 왜곡된 시장의 모습이다. 시장의 기능은 원래 생산자와 소비자를 효율적으로 연결시켜주는 유통의 기능을 해왔거니와 중간거래자의 존재는 꼭 필요하다. 그리고 그 거래자들은 환율의 차이, 가격의 등락 등에 대비하여 일정한 파생상품 거래를 통하여 위험을 회피하는 방법을 모색하는 것도 자연스럽다. 하지만 오늘날에는 그러한 본래의 목적으로 거래하는 비율은 점점 줄어들고 있다. 그리고 좀 더 많은 이들이 투기의 목적으로 원자재 시장에서 고위험 거래를 하고 있는 것이다. 이러한 현상이 시장에 대한 고전적인 정의를 회의케 만드는 상황이다.
이코노미스트의 아래 기사에서 요약발췌하고 첨언하였음
http://economist.com/daily/news/displaystory.cfm?story_id=9979315