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US to Partner With Hedge Funds, PE to Buy Toxic Assets

짧은 글이지만 미재무부의 새 계획의 개요, 시장의 주요참여자들, 그들에 대한 인센티브, 그리고 시장참여자의 AIG 보너스 환수법안에 대한 반감이 잘 묘사되어 있어 소개한다. 앞서의 두 글과 비교해서 읽어보면 흥미로울 것 같다.

US to Partner With Hedge Funds, PE to Buy Toxic Assets

마침내 연방정부가 어떻게 시장 거래를 다시 가동시킬 것인가에 대한 보다 자세한 사항을 내놓았다.

미재무부는 기업들이 소위 악성자산을 – 대부분 모기지 담보부증권 – 은행으로부터의 구입을 독려하기 위한 ‘공공-민간 투자 프로그램(public-private investment program)’을 제안했다. 이 프로그램에는 자산담보부 증권도 포함되어 있지만 전체 대출도 포함되어 있다.

이 프로그램은 ‘부실자산 구제 프로그램(Troubled Asset Relief Program)’으로부터 750억 달러에서 1천억 달러에 이르는 금액을 자본 충당할 것이다.  재무부는 성명을 통해 증권 또는 총 모기지의 가격산정은 경매과정을 통해 결정될 것이라고 밝혔다.

헤지펀드와 사모(私募)회사들이 정부가 프로그램이 가동시키는데 의존할 기관들일 것이다. 자산 매니저 블랙록의 CEO 래리 핑크 Larry Fink 는 이미 그의 회사가 자산 떨이에 관심이 있다고 말했다.

“경기침체 이전의 지난 4년 여간 이루어진 수많은 대출이 여전히 시스템 속에 웅크리고 있습니다.” CNBC와의 인터뷰에서 재무장관 티모시 가이스너 Timothy Geithner 가 말했다. “그리고 우리는 은행들이 좀 더 쉽게 대출을 할 수 있도록 만들기위해 노력하고 있습니다.”

금융 섹터에 중점을 두고 있는 멘돈 캐피털의 포트폴리오 매니저 안톤 슐츠 Anton Schutz 는 HedgeFund.net 에 정부의 프로그램이 여전히 많은 “불확실성(what ifs)”을 지니고 있다고 말했다.
 
슐츠는 또한 기업들의 임원 급여에 90%의 세금을 매겨 민간부문으로부터 TARP프로그램이 50억 달러를 취득하는 역진 현상에 대해서도 우려를 표했다. 그 법은 회사의 구조화금융 본부를 이끌고 있는 AIG의 임원들에 대한 수백만 달러의 보너스에 대한 공공의 분노에 대한 대안으로 제안된 것이다. 이 법은 하원을 통과했고 현재 상원에 계류 중이다.

슐츠는 그러한 법률제정은 사람들이 생계를 위한 소득에 대해 벌을 내리는 퇴행적인 수단이라고 지적했다.

“그리고는 돌아서서 이 계획이 작동하게끔 하는데 있어 바로 그 사람들에게 의존하고 있습니다. 그곳에서 회의론자들을 만날 것입니다.” 그의 말이다.

그러나 슐츠는 이 프로그램이 근본적으로 기업들이 다시금 레버리지를 사용하게끔 할 수도 있다고 말했다. 본질적으로 그는 정부가 ‘리스크를 부담(risk taking)’하며 자금을 댈 것이라고 말했다.

“필요한 것은 거래가 재개되는 것입니다.” 슐츠의 말이다.

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닷컴버블은 Y2K 탓?

HedgeFund.net 의 뉴스레터가 전해온 The Fed and Bubbles 라는 제목의 글의 일부다.(원문보기)

“Y2K에 관해서 금융기관, 기업들, 그리고 Fed 는 수많은 자동화 시스템의 기능이 정지될까 두려워했다. 결과적으로 Fed는 그러한 잠재적 기능마비가 발생할 경우 그에 따른 경제효과의 둔화를 상쇄하기 위해 1990년대 후반에 금융 시스템에 유동성을 공급하였다. 이는 기술주 거품을 가속화하는데 일조하였다.”
“As we approached Y2K, financial institutions, corporations and the Fed all became nervous that many automated systems would simply become non-functional. As a result the Fed injected liquidity into the financial system in the late 1990s to offset any slowing economic effects that such potential dysfunctions would create. This helped fuel the tech bubble.”

이는 매우 독특한 해석이다. 일반적으로 우리가 알고 있는 기술주 거품, 특히 90년대 후반부터 촉발된 이른바 닷컴 버블에 대해 알고 있는 바와 상당히 다른 해석이기 때문이다.

‘기술주 거품’은 어떻게 보면 주식시장에 내재된 본성 중 하나다. 서구 자본주의 체제에서 주식시장이 본격화된 이후로 주식시장은 주기적으로 당시의 첨단기술로 무장한 회사의 주식에 열광하였다가 패가망신하는 모습을 반복하여왔다. 철도, 자동차, 라디오, 항공기, 컴퓨터, 인터넷 등이 대표적인 기술주였고 시장참여자들은 이들 기술주들이 득세할 때마다 이전의 교훈은 아랑곳없이 기술주의 광기에 동참하였다.

기술주 거품에 관해서는 인베스토피디아의 아래와 같은 해석이 일반적이다.(원문보기)

“기술주 거품의 형성 동안 투자자들은 집단적으로 거대한 기회가 있다거나 시장의 ‘예외적인 시기’라고 생각하기 시작한다. 이로 인해 그들은 정상적이라고 생각하기 어려운 가격에 주식을 매입한다. 간혹 새로운 운율이 그러한 주식가격을 정당화하는데 동원된다. 그러나 전체적인 펀더멘탈은 장밋빛 전망과 눈먼 투기에 부차적인 것으로 전락하는 경향이 있다.”
“During the formation of a tech bubble, investors begin to collectively think that there’s a huge opportunity to be had, or that it’s a “special time” in the markets. This leads them to purchase stocks at prices that normally wouldn’t even be considered. New metrics are often used to justify these stock prices, but fundamentals as a whole tend to take a backseat to rosy forecasts and blind speculation.”

그런데 왜 HedgeFund.net은 이러한 상식적인 설명보다는 Fed의 유동성 공급에 따른 거품론을 주장하는 것일까? 이는 전체 글이 가지는 목적 때문인 것으로 보인다. 글에서 필자는 서브프라임 모기지 사태 등에서 금융기관들이나 헤지펀드 등이 일방적으로 비난받는 현실을 개탄하고 있다. 그 대신 그는 그린스펀 시절의 예측할 수 없는, 또는 지나치게 큰 폭으로 변동하는 정책을 탓하고 있다.

즉 시장의 미세한 조율자로 기능하여야 할 Fed가 지나치게 큰 폭의 이자율 조정으로 시장의 정책에 대한 예측을 어렵게 만들었다고 비난하고 있으며, 바로 그러한 취지로 기술주 거품 역시 Fed의 Y2K에 대한 ‘쓸데없는’ 걱정과 그에 따른 ‘불필요한’ 유동성 공급(주1)에서 비롯되었다고 주장하고 있는 것으로 여겨진다.

과거의 경제현상에 대한 해석은 미래의 경제에 대한 예측만큼이나, 또는 그 이상으로 어렵다. 다들 시장참여자였고 다들 일정한 영향을 미쳤으니 서로 남 탓하기 일쑤고 제각각의 이론에 기대어 제각각의 해석을 내놓는다. 그러므로 사실 진실은 여전히 묘연하다. 기술주 거품이 Y2K라는 그들 말이 사실일수도 있고 아닐 수도 있다. 본문의 fuel 이 가지는 의미도 받아들이는 사람에 따라 해석이 제각각일 수 있다. 다만 분명한 사실은 여하한의 해석은 분명한 ‘정치적’ 의도를 가진다는 점이다.

하여튼 시간 있을 때 한번 연구해볼만한 주제일 것 같다.

알림 : 개인적으로 애독하고 있는 블로그의 주인장이신 알파헌터님께서 댓글에 Fed의 유동성 공급설은 일반화되어 있는 주장이라고 말씀해주셨습니다. 일단 독자 분들은 그 부분에 대해서 인지하시면 좋을 것 같고요. 글의 전체 요지는 그 주장의 사실 여부가 키포인트는 아니니 만큼 별도로 수정하지는 않겠지만 일단 읽으실 때에 알파헌터님의 설명을 감안하시고 읽어주시기 바랍니다. 🙂

참고할만한 글

(주1) 다만 그 유동성을 기업에 제공하였다는 것인지 주식매입자에게 공급하였다는 것인지 혹은 다른 어디에 공급하였다는 것인지는 설명이 없다. 사실 이 점이 궁금하다. 도대체 어디에 유동성을 공급하였다는 것인지?

전 세계가 단일세율을 적용하면 어떨까?

리히텐슈타인 등 이른바 조세피난처에 대한 독일 정부의 강도 높은 수사가 시작되는 등 국제적인 비난여론이 거세게 일고 있다.(관련글) 그런데 개인적으로 받아보고 있는 HedgeFund.net 뉴스레터에 최근 이와 관련하여 ‘Offshore Accounts’ 라는 제목의 흥미로운 논설이 있어 간략히 이에 대해 소개하고자 한다.

이 논설에 따르면 국제적으로 가장 비협조적이라고 소문난 조세피난처는 리히텐슈타인, 모나코, 안도라 등을 들 수 있고 미국의 납세자들에게 인기 있는 피난처는 케이맨 군도, 버뮤다, 바하마 등이라고 한다. 유럽인들에게는 스위스, 모나코, 오스트리아, 룩셈부르크, 아일랜드 등이 인기 있다고 하는데 역시 지역적 요소도 무시할 수 없는 것 같다.

어쨌든 논설은 이런 가십거리를 제공하는 동시에 본래 글의 의도인 조세피난처와 국외 은행계좌의 정당성에 대한 변호(익히 짐작할 수 있다시피)도 잊지 않고 있다. 우선 이 글은 조세피난처는 이미 수십 년간 존재해왔던 것인데 최근 들어 달러화 또는 유로화의 자산이 무시할 수 없는 수준에 달하자 서구의 수사당국이 수사에 나선 것이라고 이야기하고 있다.

These foundations and individual accounts have existed for decades and are only now under scrutiny since the dollars (or Euros) have grown to a significant and perhaps noticeable amount.

본격적으로 조세피난처에 대한 정당성을 주장하기 위해 필자는 개별 경제주체의 경제적 이윤극대화 추구의 권리를 주장하고 있다. 즉 돈세탁이나 특정 국가에 대한 ‘금융 테러리즘(financing terrorism)’같은 불법행위는 반대하지만 한편으로 합법적 테두리 안에서 소득세를 적게 내려는 이른바 절세 행위는 납세자의 ‘의무’라는 것이 그의 논지다.

But as a U.S. tax payer, it is my duty to pay as little income tax as possible (on a rate basis, but as much as possible on an absolute basis) while still staying within the legal boundaries of our tax code.

필자는 결국 각국은 조세피난처를 비난하기에 앞서 거울을 들여다보고 자신들이 ‘합리적인’ 사람들, 또는 자본들의 정상적인 현금흐름을 방해하지는 않는지 반성하라고 충고하고 있다. 또한 전 세계의 세율이 똑같아지지 않는 이상은 이런 세금유출을 막을 도리는 없을 것이라고도 이야기하며 끝을 맺고 있다.

김경준 씨 사건으로 제법 이름을 날린 ‘차익거래(arbitrage trading)’라는 개념이 있다. 특정국가 시장에서의 선물가격과 현물가격의 차이를 이용한 거래가 대표적이지만 각국의 금리차이, 환율차이를 이용한 다양한 차익거래 기법도 존재한다. 이는 일체화되어가고 있는 전 세계 금융시장이 같은 환율, 같은 금리로 수렴한다는 가정 하에 순간적인 비정상 상황을 이용하여 차액을 챙기는 기법이다. 그런데 세금회피를 이러한 관점에서 보자면 그것도 일종의 세금에 대한 ‘차익거래’라고 볼 수도 있다.

즉 각국의 세금체계와 세율이 다름을 이용하여 이윤극대화를 추구하는 것이다. 딴에는 필자가 말한 것처럼 합리적인 경제행위다. 그러나 요는 이것이다. 세금회피자들은 각국 간 조세협약, 세법 등의 허점을 이용하여 대개는 도의적으로는 인정될 수 없는 범위에서의 조세회피 행위를 하고 있다는 점이다.

즉 오늘날 자본(또한 고소득자인 개인 역시)은 다국적 신분을 활용하여 소득은 이윤포착 기회가 많은 A국에서 벌고 납세행위는 세율이 0이거나 무의미한 수준의 조세피난처에서 하고 있는 것이다. 대표적인 사례가 바로 국내에서 활동하던 론스타일 것이다. 그들이 HedgeFund.net의 필자의 주장처럼 정당성을 부여받으려면 돈도 케이맨 군도에서 벌었어야 했을 것이다.

어쨌든 HedgeFund.net은 중요한 아이디어를 하나 제공하고 있다. ‘전 세계 단일세율’이 바로 그것이다. 현실적으로 지금 각국은 낮은 세율과 낮은 임금을 쫓아 부나방처럼 옮겨 다니는 자본을 끌어들이기 위해 경쟁적으로 세율을 내리고 있는 형편이다. 우리나라 역시 새 정부 들어 이런 의도를 노골화하고 있다. 그러나 결국 조세피난처와 같이 극단의 세율을 제시하지 않는 이상은 그들의 자본유치활동은 결국 자본이 거쳐 갈 하나의 정거장을 제공하는 행위일 뿐이다.

이럴 바에야 아예 주요 국가들이 단일세율로 자본유치에 대해 일종의 공정경쟁을 선언하는 것도 나쁘지 않을 것 같다. 마치 쿄토 의정서에서 CO2 감축을 위해 의무감축량을 정하는 것처럼 말이다. 물론 또 이래놓고 미국이 빠져나가면 우스운 꼴이 되겠지만 말이다.