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치적이었던 UAE원전, 이 정부의 아킬레스건이 될 것인가?

오늘자 매일경제 종이신문을 보면 특이한 점을 발견할 수 있다. 저축은행이긴 하지만 금융권인 부산저축은행의 영업정지 소식은 한편에 제쳐놓은 채 ‘이슬람채권 무산위기 꼬이는 원전’이라는 제목의 기사를 머리기사로 올렸기 때문이다. 이어 신문은 머리기사를 포함, 네 꼭지의 기사들을 통해 이슬람채권, 이른바 수쿠크에 관한 법률을 통과시키는 과정에서의 잡음을 전하고 있다. 신문의 논조는 대체로 수쿠크의 활성화를 위해 관련법률이 통과되어야 하는데, 이해관계자(?)들의 맹렬한 반대로 인해 벽에 부닥치고 있다는 것이다.

왜 수쿠크인가?

수쿠크, 즉 이슬람채권은 이슬람국가들이 발행하는 채권으로 이자를 금지하는 이슬람율법에 따라 개발되었다. 이자를 받지 못하는 투자자들은 이자 대신 배당금으로 수익을 배분받게 된다. 일종의 꼼수다. 그런데 그동안 우리 금융권의 시야에 존재하지 않았던 수쿠크가 왜 갑자기 등장하기 시작한 것일까? 이 배경에는 이명박 정부가 치적으로 자랑하고 있는 UAE원전 수주가 자리 잡고 있는 것으로 보인다.

이미 이 블로그에서도 그렇고 언론 지상에서도 그렇고, UAE원전 사업이 단순발주 사업이 아닌 프로젝트파이낸스 방식으로 진행되는 것이 밝혀진바 있다. 문제는 100억 달러에 달할 것으로 예상되는 한국 부담분이 너무 막대한 금액이라는 점이다. 국내에서 유력한 자금조달창구인 수출입은행도 이 정도면 벅찬 규모다. 따라서 조달방식 다변화를 위해 정부가 고려하고 있는 방식이 수쿠크를 통한 오일머니 조달인 것으로 보인다.

지난해 12월3일 기재위 조세소위 회의록을 보면, 임종룡 기재부 1차관은 “유에이와의 계약 내용 자체가 저희가 반 정도 파이낸싱을 하도록 돼 있다”고 말했다. 정부는 본래 지난해 12월 원전사업에 이슬람국가 자금을 유치하기 위해 이슬람채권에 과세특례를 주는 법안을 통과시키려 했으나, 기재위 의원들의 반대에 부닥쳐 무산됐다. 임 차관은 파이낸싱이 안 되면 계약 자체가 파기되는 것이냐는 질문에 “파이낸싱을 하도록 했으니까 저희는 해야 되겠다”며“계약서 내용 자체는 잘 모르지만 파이낸싱을 해야 한다는 부분은 틀림없이 들어가 있다. 186억달러 중 100억달러 이상을 파이낸싱해야 한다”고 말했다.[“UAE원전 수주 조건, 한국에 유리” 한전, 작년 국회에 ‘거짓보고’ 의혹]

이 정부 들어서 의욕적으로 추진하고 있는 해외사업들은 UAE원전, 터키원전, 브라질고속철도 등이 있다. 이러한 사업들의 특징은 세계적인 추세에 따라 단순발주 사업이 아닌 일종의 수출금융 성격의 프로젝트파이낸스 성격의 자금조달이 병행되어야 한다는 점이다. 하지만 국내금융기관은 국책은행 일부를 제외하고는 이 정도 규모의 해외사업, 특히 발전소와 같이 현금흐름이 안정적이지만 장기간 운영되는 방식의 사업의 요구조건을 맞추기 어렵다.

따라서 정부에서 내놓은 대안이 바로 자금수요자가 이슬람채권을 발행하여 이슬람의 국부펀드 등에게 팔아 자금조달에 쓰는 것이었다. 로컬뱅크에게 돈을 끌어다 쓰려는 심산이다. 그리고 이 과정에서 투자자 수익을 이자로 볼 수 없는 이슬람채권의 특성에 맞게 사실상의 이자라 할 수 있는 투자자 수익에 대한 역차별을 방지하기 위해 배당소득세, 양도세, 취등록세, 부가가치세 등을 면제해주려는 조세특례제한법을 통과시키려 한 것이다.

엉뚱한 방향으로 튀고 있는 수쿠크

그런데 별 문제없으리라 여겼던 – 원전을 우리 돈 빌려줘 가면서 지어주어야 하느냐는 좌파들의 비난은 개무시한다 하더라도 – 원전 자금 조달을 위한 조세특례제한법 개정이 엉뚱한 곳에서 문제가 불거지기 시작했다. 바로 근본주의적 성향으로 치닫고 있는 국내 개신교계의 반대에 부닥친 것이다. 목사님이 절 앞에 가서 “예수 믿지 않으면 공산당”이라는 극언을 늘어놓는 이 나라에서 “이슬람”이 연관된 투자는 용인해서는 안 된다는 주장이 나온 것이다.

이 법의 통과를 반대하는 대표적인 단체는 한국장로교총연합회(한장총)와 한국기독교총연합회(한기총)다. 이들의 대표적인 반대논리는 △투자수익의 테러단체로의 지원가능성 △수쿠크 자금이 이슬람율법의 적용을 받게 되므로 금융주권의 침해 우려 △다른 나라와 달리 지나치게 많은 세제혜택 등을 꼽고 있다. 이들은 “법 개정 반대가 자칫 종교적 갈등으로 비치는 걸 경계하고 있다”지만 어쨌든 개신교 단체가 가장 심하게 반대하는 사실만큼은 변함없다.

한장총과 한기총의 공식입장은 저렇듯 점잖은 표현이지만 기재위 국회의원 등에 대한 일반교회의 공세는 감정적으로 치닫고 있다. 한기총은 이미 안상수 씨를 찾아 낙선운동도 불사하겠다고 밝혔고, 한 의원은 “윤증현과 함께 기독교2적으로 규정하고 행동으로 빈말이 아니란 걸 보여주겠다”는 협박 문자도 받았다. 요컨대 고의든 아니든 교회일반에게 수쿠크의 허용은 국내 이슬람교의 세력 확장이라는 등식이 자연스럽게 형성되고 있는 것으로 보인다.

경제적 치적(?)과 종교와의 갈등

경제는 무당파적인 것으로 보인다. 그래서 이 정부는 스스로를 실용주의적 정부라 부르고 MB는 자신이 정치와는 무관한 경제 대통령임을 강조했다. 원전 수주도 어떻게 보면 – 적어도 처음에는 – 무당파 적이고 종교와 무관한 경제행위로 보였다. 하지만 이 사업방식이 수출금융 성격이라는 사실에 진보진영이 분노하고, 다시 그 조달방식이 이슬람채권이라는 사실에 교회가 분노하면서 사업은 지극히 정치적이고 종교적인 양상으로 발전하고 있다.

개인적으로 상황이 이렇게까지 악화되고 있는 일차적 책임은 현 정부의 제멋대로 “실용주의”라고 생각한다. 실용주의라는 이름으로 생략된 사회적 합의, 합리적인 수준에서의 정보의 공개, 올바른 사업타당성의 평가가 뒤늦게 하나둘씩 밝혀지면서 비판이 거세어지고 있고, 그 과정에서 억울하달 수도 있는 과잉반응까지 낳게 된 것이다. 다원화 사회에서의 일방통행이 소신과 실용주의로 포장되는 상황은 미봉책에 불과하다는 또 하나의 사례다.

한편 일부 개신교 단체들의 반응은 종교적 갈등으로 비치는 걸 경계한다는 그들의 발언과 무관하게 종교적인 색채를 띠고 있다. 한 예로 이슬람율법 샤리아에 의해 운영되며, 이에 저촉되면 자금을 회수해서 혼란을 야기하기에 수쿠크를 허용할 수 없다는 논리를 보자. 샤리아에서는 비도덕적인 사업에의 투자를 금하는데 술, 도박, 매춘, 무기 등의 사업이다. 이러한 투자 가이드라인은 영국 개신교 단체 등도 운용하는 사회책임펀드에서도 동일하다.

이외에도 유례없는 특혜와 테러단체로의 지원 여부 등의 각론의 문제제기 등은 어떤 면에서는 총론의 반대를 위한 방패막이라는 느낌을 지울 수 없다. 특혜가 있다면 각론에서 그 부분을 조정하면 될 일이다. 테러단체로의 지원은 논리가 궁색해서 달리 반박할 대항논리가 없다. 아예 중동과 – 기독교 근본주의자들이 테러리스트가 주요 서식하는 것으로 알려져 있는 지역 – 경제행위 자체를 하지 말아야 한다는 주장과 유사한 느낌인데, 사실 최고의 거물 테러리스트는 국내 개신교 단체가 부흥회에 초청했던 “조지 War 부시”다.

MB 정부 최대의 레임덕?

한편 이번 사태는 향후 정치지형에서 중대한 영향을 미치지 않을까 짐작된다. 스스로가 교회 장로인 이명박 대통령은 재임기간 이래 의도했던 의도하지 않았든지 간에 불교계와 끊임없이 갈등을 빚어왔다. 그 와중에 개신교계와는 지극히 친밀한 관계를 유지해왔는데, 이제 개신교계가 MB정부의 새로운 아킬레스건이 되고 있는 것이다. 경제적 실용주의가 종교적 근본주의와 갈등을 빚게 되었다는 국내정치에선 볼 수 없던 양상이 펼쳐지고 있는 것이다.

이에 당황한 정부는 황급히 발을 빼고 있다. 상황이 이러하자 박지원 민주당 원내대표는 “정부가 법안을 발의하고도 국회에서 처리하는 대로 따르겠다는 무책임한 발언을 하고 있다”고 정부를 질타했다. 결국 개신교계의 입김이 먹혀들어 국회통과가 어렵게 되면 레임덕은 당연하고, 최악의 경우 정부 스스로의 치적으로 포장했던 UAE원전의 계약무효 가능성까지 점칠 수도 있다. 구제역 등으로 사나운 민심에 기름을 붓는 격이 될 수도 있다.

다시 원전수주와 수쿠크로 돌아가면 애초에 이러한 일의 진행이 실용주의적으로 되었으려면 수주의 공은 한전 컨소시엄에게 돌아가는 것이 타당하였고, 수쿠크는 원전PF라는 특수상황에 의해서가 아닌 외화표시 채권의 역차별 방지라는 본래의 목적 하에서 진행되었어야 한다. 하지만 UAE원전에서 시작된 업적 주의적 행태와 임기응변식 처방 모색은 결국 자신의 최대 지지 세력까지 적으로 돌려버리는 자충수를 두는 상황으로까지 몰린 것이다.

UAE 원전수주에 관한 트윗 정리

어제 시사매거진 2580에서 방영한 “UAE 원전수주의 비밀, 미공개 계약 조건”이란 꼭지가 ‘적어도’ 트위터에서는 적지 않은 반향을 불러왔다. 당시 단순수주 사업인 것처럼 포장되었던 것이 이제 와서 보니 적지 않은 돈을 우리나라에서 빌려주는 일종의 외상공사라는 사실이 전해졌기 때문이다. 사업방식이 프로젝트파이낸스 방식인 것은 당시에도 지적하였고, 이에 대해서 별도로 글을 하나 쓸까 했는데 귀찮아서 트위터에서 떠든 내용의 요약으로 대신한다.(바닥을 모르는 귀차니즘)

  • UAE 원전수주에 대해 MBC 보도가 화제인데 일단 발전소 수주에 있어 수주국의 펀딩책임은 오늘날 일반적 계약방식이다. 문제는 그걸 이 정부가 공개하지 않았다는 후진성과 구체적인 계약조건의 유불리 여부에 있다.
  • @Halla1950 바로 어제와 같은 반응, 내 돈내고 공사하면 누가 못해?란 반응이 수주로 인한 자랑질을 반감시킬 우려때문에 공개를 꺼렸겠죠. 하지만 이미 해외언론은 당연시하는 사업형태였으로 상당수 국내언론의 침묵의 탓이기도 합니다.
  • UAE원전에 숨겨진 비밀 | 어제 2580 하이라이트 http://icio.us/CmewdG 봤는데 수출입은행이 국내은행을 동원, 자금을 조달한는 것은 불가능하고 수출입+로컬뱅크 옵션이 그나마 현실성있는 대안이나 규모가 만만찮고 가장 웃긴건 역시 파병. 무슨 용병국가도 아니고
  • 2580에서 관계자 말대로 원전수출에 자금조달을 함께 하는 것은 일종의 수출금융으로 당연한 옵션이다. 개인적으로는 국내언론이 그런 사항에 무지했거나 검열당했거나 해서 1년 동안이나 침묵했다는 사실이 안타깝다.
  • 2580에서.. 수출입은행이 몇천억원을 증자할 계획라니 1조를 증자하면 레버리지 10으로 볼때 10조원이라는 원전 익스포져를 가져갈 수 있다는 계산이 나온다. 허나 이런 막대한 금액을 단일기관이 부담하는 것이 옳으냐는 별개의 문제다. 위험한 베팅이다.
  • @Mfecane 그런만큼 위험성이 크니까 이런 사업은 자산실사에 많게는 몇년이 걸릴 수도 있는 아이템입니다. 기술/재무/법률 타당성 등 검토해야 할 것이 한두가지가 아닙니다. 그런데 2011년 착공예정이라 큰 소리쳤으니 기도 안차죠. 뭘해도 4대강~
  • @woohyong 사견으로는 한전도 결국 외국에 나가면 독립공급업자(Independent Power Producer)에 불과하니 수출입은행의 보증만 있으면 출자하리라 봅니다. 문제는 과연 재무타당성이 없을때 그걸 절연할 의지가 있느냐 하는 것이겠죠.
  • 요컨대 “UAE원전수주”의 정확한 개념은 시설공급자가 자금조달도 일부 책임지는 “원전 프로젝트파이낸스”다. 하지만 당시 정부와 언론은 이를 은연중 단순발주 턴키인 것처럼 말해왔고, 이제와서 관행이라며 숨긴 것은 없다고 하는 것이다. 요컨대 유치하다.
  • 어느 경제부 기자님이 @cruella128 UAE원전을 턴키로 “왜곡”한 언론은 없다 해서 찾아본 기사 “UAE 원전은 턴키 방식이었다” http://3.ly/Axmp 반면 수출입은행의 자금조달 사실을 전한 기사도 있었다 http://3.ly/3RSH
  • 좋은 기사들 쓰셨군요. 충분히 저한테 화내실만 합니다. 전반적 언론기조를 일반화한데 사과드립니다. RT @cruella128 참조하실만 기사들입니다. http://j.mp/dQl2Li http://j.mp/hcfq2C http://j.mp/hV5f0I
  • 주식시장의 진리를 말해주네요 뭐~ RT @nodolbal 원전수혜주 일제히 급락 http://j.mp/hWDOFl “국가 경제 마이너스 될지라도 해당 업체는 수금만 되면 우려 없어”라는 애널 분석..참으로 요상한 분석일세.
  • 원전PF에 역마진이 발생할 수 없다는 정부 입장은 틀린 말은 아니다. 역마진을 아예 알고 대출해주는 사례는 있을 수 없으니까… 어떻게든 마진을 맞추면 된다. 더 우려되는 것은 원금회수의 확실성 여부다. 원금 뜯길때 마진이 아무리 나면 뭐하나?

프로젝트파이낸스를 활용한 근린황폐화 정책

근래에 도로, 항만, 발전소와 같은 사회간접자본시설이나 심지어는 상업시설에 이르기까지  대규모의 시설자금이 소요되는 사업에는 예외 없이 프로젝트파이낸스라는 금융조달 기법이 적용된다. 이는 프로젝트파이낸스가 시설수요자의 소요자금 부족, 자금공급자의 장기수익사업의 추구, 건설업체의 수주전략, 사업성에 대한 다양한 주체의 사전검증 등의 이해관계가 일반적인 기업금융(corporate finance)보다 상대적으로 더 조화롭게 융화될 수 있기 때문이다. 특히 국제금융시장에서는 더욱이 그러하다.

거의 예외 없이 국책은행인 각 나라의 수출입은행은 국제금융시장에서 프로젝트파이낸스를 선도하는 경우가 많다. 이것은 각국의 수출을 통한 국부창출이라는 목적이 정책금융과 결합되었을 경우 더 손쉽게 달성될 수 있기 때문이다. 즉, 한국의 A업체가 B국에 발전소 프로젝트를 민간투자사업의 사업시행자로 선정되었을 경우, A업체는 시설의 건설이외에도 자금조달을 책임지고 있기에 먼저 한국수출입은행을 찾아간다. 해당 은행은 국책은행이어서 신용도가 높기에 그곳의 금융조건이 가장 좋기 때문이다.

남아프리카 음푸말랑가라라는 지역에 최근 이러한 금융기법을 도입한 발전소 사업이 계획 중이다. 이 발전소는 석탄을 연료로 하여 4,800메가와트를 생산할 “쿠사일(Kusile) 석탄 화력발전소”인데, 환경에 막대한 악영향을 끼칠 것으로 예상되기에 시민사회 등으로부터 강한 반대에 직면해있다. 문제는 이 발전소의 자금을 미국의 수출입은행이 대줄 것을 고려하고 있다는 점이다. 반대진영은 이에 해당 발전소가 온실가스 오염을 촉발할 것이라며 수출입은행이 자금을 공급하지 말 것을 요구하고 있다.

이 사업은 남아프리카의 국영발전회사인 에스콤(Eskom)의 주도 하에 진행되고 있다. 중앙정부의 직접적인 자금 대출과 보증에도 불과하고 2008년 착공한 이 사업에서 현재까지 확보된 자금은 전체 소요자금 190억 달러 중에서 11% 에 불과하다. 해당 시기는 전 세계적인 금융위기가 도래한 시기였고, 국제적인 금융시장임에도 이 정도의 자금이 단기간 내에 쉽게 소화되기는 어려웠을 것이다. 그러하기에 에스콤의 입장에서는 미국 수출입 은행의 자금 대출 결정이 사업성패의 관건이 될 것이다.

문제는 사업내용에서 이미 “해당 국가는 저탄소 성장계획을 수립하여야 하고 해당 사업은 해당 계획의 결과와 목적에 부합하여야 한다.”라는 수출입 은행의 <고도 탄소 인센티브 프로젝트파이낸싱 정책>을 침해할 개연성이 매우 크다는 점이다. 예상키로 이 사업이 완결되면 남아프리카의 온실가스 배출을 거의 10% 증가시키며 전 세계에서 가장 많은 양의 온실가스를 배출할 플랜트가 될 것이기 때문이다. 그 경우 해당 사업은 남아프리카의 통합자원계획에서 허용할 온실가스 배출량의 대부분을 차지해버린다.

이미 자국의 온실가스 감축을 위해 <미국 청정에너지와 보호에 관한 법률>을 만들고 있는 미국이 다른 나라의 온실가스를 증가시킬 사업에 참여한다면 그것은 그 자체로 모순된 일이 될 것이다. 또한 해당 사업은 이른바 적도원칙의 취지에도 어긋난다. 적도원칙은 “대규모 개발 사업이 환경파괴를 일으키거나 지역주민 또는 사회적 약자들의 인권을 침해할 경우 자금 지원을 하지 않겠다는 금융회사들의 자발적 행동협약”인데 비록 현재 그러한 취지가 잘 지켜지지 않고 있다 하여도 역시 존재의의가 있는 원칙이다.

미국 수출입은행이 이러한 상황에도 불구하고 자금 대출을 고려하고 있는 것은 말할 것도 없이 자국의 수출증대 때문이다. 미국 수출입은행이 직접 대출 또는 보증을 해줄 경우 말할 것도 없이 해당 시설을 미국의 건설업체가 수주하게끔 하려는 것이다. 이는 미국뿐 아니라 모든 나라의 수출입은행의 설립목적이기도 하다. 문제는 과연 이런 목표가 다른 나라에 피해를 입혀가면서까지 해야 하는 것인데, 사실 여태의 역사는 ‘경제저격수의 고백’에 드러난바 오히려 그것을 적극적으로 조장했던 역사이기도 하다.

하지만 자본주의 하에서의 모든 금융 – 특히 프로젝트파이낸스 – 자체가 본질적으로 강대국 이기주의와 계급차별적인 논리가 내재되어 있다고 보는 것에는 무리가 있다. 건설설비가 가치중립적인 것처럼 금융 역시 가치중립적이 될 수 있고, 나아가 사회조화를 위한 도구가 될 수도 있다. 이러한 노력이 미약하나마 미국 수출입은행의 저탄소 사업에 대한 가이드라인이나 적도원칙 등일 것이다. 그러나 이러한 명목적 원칙을 침해하는 것은 역시 본질적으로 중상주의적일 수밖에 없는 자본주의의 경제논리일 것이다.

“월스트리트에 대한 구제금융이 만족스럽지 않기나 한 것처럼 이제 미국정부는 외국기관의 실패와 관리미숙을 구제금융하려 하고 있군요.” ‘평화로운 환경(Pacific Environment)’의 정책감독인 Doug Norlen의 말이다. 이미 막대한 적자를 쌓고 있는 에스콤에겐 이 사업의 성사여부가 중요하긴 하지만 역시 수출입은행의 본뜻은 해당기관의 구제금융이 아닌, 금융위기를 거치며 더욱 강화되고 있는 수출 드라이브 때문이다. 오바마 정부의 국가수출구상(National Export Initiative)은 그 가장 최근 버전이다.

향후 5년간 수출 2배 증대를 목표로 하고 있는 이 정책은 미국이 그 어느 때보다 강한 수출드라이브 정책을 펴리라는 것을 짐작케 하는 정책이다. 이미 ‘양적완화’라는 이름을 붙인 통화증발을 위해 수억 달러에 이르는 통화를 찍어냈다. 이 돈은 전 세계 신흥시장에 파고들어 해당통화의 절상, 궁극적으로 달러의 평가절하를 초래하리라는 것이 미국정부의 심산이다. 그리고 이런 역전된 환율은 수출경쟁력의 강화를 의미한다. 미국 수출입은행은 그 값싼 통화를 외국 발전소 시설에 빌려주는 것이다.

이러한 탐욕스러운 정책목표로 인해 미국 수출입 은행에서는 이 사업 이전에 이미 한번 대출이 거절되었던 4천 메가와트 규모의 인도의 사산 석탄 화력발전소가 최근 다시 승인하는 해프닝이 벌어졌다. 해당 시설은 연간 2600만 내지는 2700만 톤의 탄소를 배출할 것으로 예상되고 있다. Doug Norlen은 이에 대해 “은행의 이사회가 정치적 압력에 굴복해 공공 자금을 화석연료 폭식에 사용하고 있다.”고 비난했다. 과연 남아프리카에서 이같은 상황이 재연될까? 요즘 G20이 만병통치약 같은데 이런 문제도 해결해줄까?

부동산PF 단상

‘부동산PF’는 이를테면 ‘부동산 개발 관련 프로젝트파이낸스(Project Finance)’의 약어다. 프로젝트파이낸스는 이 블로그에서도 여러 번 설명했다시피 프로젝트 단위의 현금흐름을 담보로 하여 차주에게 소구권이 없는, 또는 제한된 소구권만을 행사하여 자금을 조달하는 방식을 말한다. 이러한 방식은 서구에서 유전, 발전소, 도로와 같이 대규모의 자금을 필요로 하는 사회간접자본 시장에서 발달하였으며, 부동산PF라 함은 그 자금용도가 주택, 상업시설 등 이른바 부동산 시장에 해당하는 아이템들에 대한 프로젝트파이낸스를 말한다.

우리나라에서는 1990년대 초반 민자유치촉진법이 제정되면서 프로젝트파이낸스에 대한 명확한 법적근거가 마련되었고, 이후 사회간접자본에 대한 민간투자사업에 주로 이 파이낸스 기법이 사용되었다. 부동산PF 시장은 1990년대 후반 주택공사 등 공공기관이 일정규모 이상의 주거 및 상업단지를 조성함에 있어 민간 사업자를 선정하여 자금을 직접 조달케 하면서 본격화되었다. 또한 개별 건설업체들도 후분양 제도의 도입, 자체 개발사업 등 프로젝트파이낸스의 필요성이 증가하면서 본격적으로 형성되었다.

그동안 대표적으로 진행되어왔던 부동산PF 사업은 화성 동탄, 용산 PF, 인천 청라 PF 등 정도가 생각난다. 이들 사업은 주로 도로 등 기반시설은 공사 측에서 담당하고 주거시설, 상업시설 등은 민간이 자금을 조달하여 분양하고 수익을 챙기는 방식으로 진행하는 방식을 채택했다. 이른바 민관합동개발 방식이라 할 수 있다. 정부 측은 자신들이 보유하고 있던 국공유지를 적정가격에(?) 민간에게 팔아넘기고 수요 리스크를 민간에게 이전한다는 장점이 있고, 민간은 정부의 통로를 거치지 않고 직접 개발 분양이 가능하다는 이점이 있다.

그런데 현재 이 부동산PF가 골칫덩이가 되고 있다는 소식이 연일 들려온다. 최근 한국기업평가의 조사를 언론이 인용한 바에 따르면 PF우발채무 잔액 45조7천억 원 중 75%에 달하는 34조3000억원을 2년 내에 갚아야 되서 단기유동성에 문제가 있고, 저축은행, 증권, 보험 등 2금융권에서 연체율이 급등하고 있다는 것도 문제라는 것이다. 결론부터 말하자면 문제가 맞다. 폭발적으로 늘어난 부동산PF 시장은 시장의 유동성을 공급하여 왔는데 부동산 시장 자체가 위축되면서 위와 같은 문제점이 속속 들어나고 있기 때문이다.

한편으로 조금 유의해서 봐야할 부분이 있다. 채무 중 단기적으로 갚아야 할 금액이 많은 이유는 부동산PF의 특성 그 자체에서 기인한다. 일단 이 시장은 자금투입 및 회수기간이 다른 PF에 비해 짧다. 즉 만기(滿期) 자체가 짧다. 그런 관계로 금융권에서 부동산PF에 투입하는 자금은 주로 단기의 ABCP(자산담보부기업어음 ; Asset-Back Commercial Paper)였다. 대개 3개월짜리 어음을 차환하는 – 한번 갚고 다시 발행하고 하는 식으로 – 방식으로 이윤을 취했다. 그러니 자금상환이 빨리 돌아오는 것이다.

제2금융권을 중심으로 연체율이 높은 이유는 제2금융권이 이자율은 높으나 채권회수 가능성이 상대적으로 낮은 자금을 댔기 때문이다. 즉, 예를 들어 그들은 사업시행자가 사업은 계획하고 있으나 아직 부지매입이나 인허가가 완료되지 않은 사업을 추진할 경우 제2금융권은 우선 시행자의 자금을 대고 차후 본PF가 되면 상환 받는 브리지론(Bridge Loan)을 취급하였다. 사업추진이 원활하지 않을 경우 떼일 가능성이 높은 자금이다. 애초에 제2금융권은 그걸 알고 들어갔고 그에 따라 충당금을 쌓아뒀을 자금이다.

따라서 현재 부동산 시장이 악화됨에 따라 부동산PF의 위험성이 높아지고 있는 것은 사실이지만 그 현상의 진단을 단순히 만기도래의 자금의 급증이나 제2금융권의 연체율 증가로만 판단해서는 안 된다. 오히려 부동산PF의 위험은 일반 기업금융에 비해 부실여부를 현 시점에서 알기 어렵다는 점에서 기인한다. 기업의 상태는 재무제표나 회사채 등급, 기타 많은 방법으로 판단하기가 용이하다. 프로젝트는 그 성공여부를 개별 기업의 그것처럼 쉽게 알 수 없다. 분양이든 임대든 개발이 완료되고 수익을 창출하는 시점에 가봐야 안다.

물론 매크로 시장 분석, 해당사업에 대한 사업타당성 분석 등을 통해 사업의 성공여부를 어느 정도 파악할 수 있지만 그것은 어디까지나 계획이고 전망일 뿐이다. 그런 상황이어서 부동산PF시장에 투입된 자금은 현재는 부실여부를 분명히 알 수 없지만 개별 사업의 리스크나 매크로 시장의 리스크에 따라 한순간에 부실이 전염될 가능성이 기업금융보다 더 높다고 여겨진다. 미리 보수적인 관점에서 충당금을 쌓아놓고 예비할 수도 있지만 기왕에 자금약정이 체결되었거나 인출이 되었을 경우 완전히 그 사업으로부터 절연하기는 어렵다.

사실 CD금리가 금융위기 이후 – 인위적이든 아니든 간에 – 비정상적으로 낮은 수준으로 유지되어온 것은 부동산PF의 자금 다수가 CD금리를 기준금리로 하고 있기 때문이다. CD금리가 높은 수준으로 유지되었을 경우 상당수 건설업체는 막중한 이자를 냈어야 했을 것이고, 자연스럽게 사업은 좌초되어 금융권은 전체대출자금 자체를 회수불가능 처리했어야 할 것이다. 지금 현재도 CD금리가 올라갈 경우 금융비용의 증가로 사업성이 악화되어 추가 자금조달이 필요한 악순환이 될 개연성도 충분하다.

중국 은행들이 IB강자가 될 수 있을까?

아래 글은 필리핀에서 경기부양과 고용창출을 위해 대규모의 인프라 건설을 추진하고 있다는 소식이다. 이들 사업들은 프로젝트파이낸스 방식을 통해 자금을 조달할 계획이다. 흥미로운 것은 자금을 대출해주는 은행의 국적이다.

Augusto Santos, Neda acting director general, confirmed this and said the country’s five-year framework with China stands and can already be utilized for such projects. Santos said the national government need only to send a proposal for project financing through the framework to avail itself of ODA from China.
“The agreement with the Chinese government is that we submit projects to them for China ODA financing on a case-to-case basis. The five-year framework is still standing, but subject to submission of individual projects by the Philippine government. When the Philippine government is ready and the project has been approved by the ICC and the Neda board, we will submit to the Chinese government,” Santos said.[원문보기]

즉, 민간개발회사들의 제안을 통해 사업화되는 여러 프로젝트들은 프로젝트파이낸스 방식을 통해 자금을 조달할 것인데, 이 자금의 상당부분은 중국의 ODA 자금이라는 것이다. 개별 국가의 몇몇 프로젝트로 판단하기에 이를지 몰라도 위와 같은 사실은 이미 중국이 막강한 자금력을 바탕으로 과거 일본이 제조업 기지였던 동남아에 베풀던(?) ODA를 프로젝트파이낸스 기법을 통해 베풀어 영향력을 확대하고 있다는 사실을 말해주고 있는 것이다.

이미 모두 알고 있는 바, 중국은 외환보유고가 2조 달러가 넘는 것으로 알려진 세계 최대의 외환보유국이다. 그 엄청난 돈이 가만히 창고에 쌓여 있으면 아무런 가치도 창출하지 않는다는 사실은 비단 노동가치론을 신봉하는 공산주의자가 아닌 그 누구라도 인정하여야 하는 진리다. 중국정부는 아마도 기축통화 논쟁 등 환율전쟁을 부추기는 한편, 그들의 자금력을 활용하여 이전의 열강이 수행하던 자본수출국의 역할을 수행하려는 속셈일 것이다.

전 세계 투자금융 시장에서 아직 중국의 은행들은 명함도 못 내밀고 있다. 그래서 세계에서 가장 활발하게 경제가 움직이고 있는 자국 시장에서 벌어지고 있는 기업공개, 채권발행 등 전통적인 IB시장도 아직은 미국, 유럽 등 전통적인 IB강자들의 차지가 되고 있다. 하지만 그 간극이 좁혀지는 기간은 의외로 짧을지도 모르겠다. 화교자본 특유의 동료의식과 금융 강자로 클 수 있는 규모의 경제가 가능한 시장범위가 그들만의 장점이기 때문이다. 그 중에서도 필리핀과 같은 동남아 지역은 화교자본을 수출하기가 알맞은 문화배경을 갖춘 지역이라 여겨진다.

기타 참고 할만한 글들

UAE 원전수주, 관전 포인트 하나

200억불의 원전수주에 오늘 언론이 난리법석인 것 같은데 외신 역시 이 소식을 비중있게 전하고 있다. 아래는 관련기사 중 일부다.

네 개의 시설 설치와 더불어 ENEC와 KEPCO는 또한 한국 투자자들이 이 프로젝트의 자본을 투입하겠다는 다는 주요조건에 합의하였다.

In addition to the delivery of the four plants, ENEC and KEPCO have also agreed to key terms under which Korean investors will have an equity interest in the project.[UAE Selects Korea Electric Power Corp. Team as Prime Contractor for Peaceful Nuclear Power Program]

결국 한국이 이 프로젝트에 주요조건(key terms)으로 자본을 투자하는 일종의 프로젝트파이낸싱 방식으로 진행되는 사업이 아닌가 하는 짐작하게 하는 대목인데, 우리나라 기사에는 관련내용을 찾아보기 어렵다. 한편 다른 해외뉴스를 보면 이 사업의 성격을 알 수 있다.

그는 UAE가 장래에 이 프로젝트의 자금조달을 위해 수출기업들과 은행들의 프로젝트파이낸싱 기법과 함께 채권을 발행할 수도 있다고 말했다.

He said the UAE could issue bonds in future to fund the project, in addition to the usual mix of project financing methods such as export agencies and banks.[South Korea wins landmark Gulf nuclear power deal]

‘조건’이라는 표현과 관련하여 국내언론 보도 내용에는 단지 다음과 같은 내용을 찾아볼 수 있었다.

이번에 UAE에 추가적으로 조건을 제시한 것이 있었나.

“추가적인 조건을 제시한 것은 없다. UAE는 지난 5월 3개 기업을 선정하면서 그 이후에도 일관된 원전자체의 경제성과 기술력과 경쟁력에 기초해서 선정을 하겠다는 것이 UAE 의 입장이었고 그 외에 다른 조건이 없었다. 다만 우리는 같이 협력에 도움이 되고자 원전이 수주될 경우에는 그것을 계기로 해서 한국과 UAE가 특별 경제협력관계로 발전시키기 위해서 우리가 앞서있는 조선, IT, 반도체분야, 또 우리의 경제발전 경험을 같이 공유한다든지, UAE 인력을 우리가 같이 양성하는 이런 협력을 해나가기로 했다.”[<일문일답>김영학 지경부 차관, UAE 원전 수주]

물론 위의 ‘주요조건(key terms)’과 ‘조건’은 다른 뉘앙스의 표현일 수 있다. 지경부 차관은 ‘조건’을 자본참여라는 당연한
수주조건이 아니라 일종의 ‘이면계약’의 뉘앙스로 받아들였을 수 있다. 여하튼 외신으로 알 수 있는 사실은 우리가 수주한 프로젝트는 프로젝트파이낸싱 기법이 도입될 것이고 수출국인 우리나라에서 투자자를 유치하겠다는 약속을 하였다는 점이다.

통상 이러한 국가적 규모의 수출장려를 위한 프로젝트에는 수출입은행 등 국책은행이 개입한다. 예비투자자로는 정책금융공사, 한국투자공사, 연기금 등을 꼽을 수 있을 것 같다. 조달자본이 적게는 몇 억불에서 많게는 몇 십 억불에 이를지도 모르는 프로젝트이니 만큼 상당히 많은 기관투자자들이 참여할 수도 있다. 관건은 순수한 투자타당성 관점에서 이 사업이 투자가치가 있는가 하는 판단일 것이다.

“내년부터 실사작업을 거쳐서 2011년부터 원자력 건설에 착수해서 2017년 1차 준공 들어가고 2020년까지 4개(매년 1개씩)의 원자력발전소를 건립”하는 초장기 프로젝트이니 만큼 아직 갈 길이 멀어 보인다. 조달규모와 시장상황을 고려할 때에 2011년 착공은 매우 희망적인 스케줄로 보인다. 과연 이런 프로젝트에 우리나라에서 효과적으로 투자자를 모집할 수 있을지가 또 하나의 관전 포인트가 될 것 같다.

중동의 인프라 자금시장에 대한 단상

그러나 환경친화적인 금융조달 프로젝트들이 부담이 되지는 않는다. “그 곳에는 유동성이 많아요.” 도이치뱅크의 프랭크 베커스의 말이다. “중동은 사회간접자본 프로젝트들의 주요 펀딩 수단으로 프로젝트파이낸스를 활용하고 있습니다. 2006년과 2009년 사이 완결된 3,960억 달러의 중동 프로젝트들 중 약 57%가 대출과 채권으로 조달되었는데 전 세계적으로는 약 5%에 해당합니다.” 예를 들어 카타르는 최근 발표한 250억 달러짜리 철도 프로젝트를 조달할 수 있었는데, 독일의 철도 독점 기업 도이치반AG가 단독으로 49%의 지분을 가지고 있다.
Financing environmentally friendly projects, however, is not the burden. “The liquidity is there”, says Deutsche Bank’s Frank Beckers. “The Middle East uses project finance as a dominant funding strategy for infrastructure projects. Some 57% of the $396bn Middle Eastern projects completed between 2006 and 2009 were financed with loans and bonds compared to 5% globally.” Qatar, for example, can finance its recently announced $25bn railway project, of which Germany’s railway monopolist Deutsche Bahn AG holds 49% stake, alone.[출처]

도이치뱅크의 전문가(?)님 말씀대로 환경친화적 프로젝트들의 자금을 조달하는데 큰 어려움이 없을지는 모르겠으나 그 근거가 해당 지역의 프로젝트 자금조달을 프로젝트파이낸스로 했기 때문이라는 설명은 좀 황당하다. 자금시장이 그만큼 발달해 있다는 사실을 설명하는 논거는 될 수 있을지 몰라도 사회간접자본 금융조달의 창구가 그렇게나 많이 프로젝트파이낸스에 의존하고 있다는 사실은 그 지역이 금융구조가 매우 좋지 않다는 사실을 설명해줄 뿐이라는 생각이 들기 때문이다.

한 나라 또는 지역의 사회간접자본 금융조달 시장에서 정부발주와 민간조달 시장이 어느 정도의 비율로 이루어져야 적절한지에 대해 불변의 답은 없다. 쌔처가 1980년대에 국공유재산 및 사회간접자본의 건설과 운영에 민영화 수단을 도입한 이후 그 효율성을 검증하기에는 아직 데이터가 부족하기 때문이다. 하지만 인용문에도 나와 있다시피 대략 기존 누적치나 신규사업들 중에서 프로젝트파이낸스를 통해 조달하는 비중은 전체 사업의 5% 정도이며, 확실히 57%는 비정상적으로 높은 수치다.

프로젝트파이낸스의 기본개념은 해당 프로젝트에서 발생하는 현금흐름을 기초로 하여 자금을 조달한다는 원칙이지만 불가분 차주나 해당국가의 상환능력 및 신용도를 보지 않을 수 없다. 중동지역이 저렇게 원활하게 프로젝트파이낸스를 활용할 수 있는 이유는 첫째, 해당 기법의 파이낸스가 발달해 있는 유럽과 지리적으로 인접해있다는 점과, 더 중요하게 그들에게 석유가 있다는 점일 것이다. 투자은행들은 최악의 경우 프로젝트 자체가 파산하더라도 해당 국가의 지급보증을 요구할 것이기 때문이다.

어떤 면에서는 동유럽보다는 사정이 나을지 모르겠다. 물론 동유럽도 자원의 보고로 알려져 있지만 중동은 이미 자원채취를 위한 시설이 기본적으로 갖춰져 있기 때문에 여하한의 사태에 즉시 상환재원을 마련할 수 있기 때문이다. 하지만 과거 석유자원만 믿고 멕시코에 돈을 빌려주었다가 모라토리엄을 선언하는 바람에 미국 은행들이 난리법석을 피웠던 사실을 기억할 필요가 있을 것이다. 자원과 현금의 디스매칭은 언제든 발생할 수 있다. 석유도 없이 겁 없이 덤벼든 두바이와 산유국은 다르다 하지만 멕시코도 산유국이었다.