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Stress Test, 그리고 물가변동에 관해 잡담

Stress Test 하면 나는 왠지 ‘어떤 얄미운 녀석을 몇 대 때리면 스트레스 수치가 얼마 증가하는가’ 분석하는 실험이 연상된다. 딱히 틀린 말도 아니다. 현 경제 상황에서 일정 시나리오대로 상황이 변동되면 금융기관의 자산이 얼마만큼 부실화(또는 건전화)되는 가를 가리는 작업이니 말이다. 흔히 말하는 ‘민감도 분석(Sensitivity Analysis)’이라 해도 무방하다.

예컨대 국내총생산(GDP)이 올해 2% 감소하고 실업률이 8.4%에 달하며 주택가격이 14% 하락한다는 기본 시나리오와, GDP가 3.3% 떨어지고 실업률은 8.9%로 오르며 주택가격이 22% 폭락한다는 위험 시나리오 등을 가정해 금융회사들이 전체 대출금과 보유 유가증권에서 발생할 수 있는 추정손실을 산출하는 방식으로 이뤄진다.[美정부, 은행 `스트레스테스트’ 방안 발표, 연합뉴스, 2009.2.26]

오바마 행정부는 이러한 분석을 통해서 얼마만큼의 자본 확충 등 정부지원이 필요한지, 아니면 도저히 소생가능성이 없는지 등을 가늠할 예정인 것이다. 자산실사의 신뢰도, 시나리오 설정의 편견, Counterparty Risk의 계량가능 여부 등이 염려되기는 하지만 안 할 수도 없는 분석일 것 같다. 예상은 굉장히 비관적이지만 말이다.

이런 스트레스테스트는 비교적 단기간의 분석이라는 점에서 물가상승률, 이자율과 같은 기간에 따른 기회비용은 큰 변수가 되지 않을 것 같다. 그런데 장기간에 걸친 수익성 분석에서는 이러한 변수가 수익성 판단 여부에 굉장한 영향을 미친다. 물가를 3%로 보느냐 4%로 보느냐에 따라 수익률에 미치는 크기가 상당부분 반영되기 때문이다.

단순하게 A가 100억원을 전액 금융권에서 조달하여 – 이를테면 10년 만기 채권으로 – 사업을 한다고 가정하자. 그가 기대할 수 있는 수익률은 무조건 조달금리 이상이다. 이보다 떨어지면 사업을 할 이유가 없다. 10년을 사업기간으로 간주하고 이 기간 연평균 물가상승률이 3%이라 간주하면 소위 실질 조달금리는 [(1+명목 조달금리)/(1+물가상승률) – 1] 로 계산할 수 있다.

여기서 명목 금리는 실제세계에서 A가 금융권에서 조달한 액면금리이고 실질 금리는 물가효과를 제거한 금리를 말한다. 즉 물가가 상승하면 화폐가치가 절하하고 그만큼 A가 내야할 명목 이자는 실질 이자에 절하된 가치만큼을 더해주어야 한다는 이치다. 그리고 A의 실질 수익률은 이 실질 금리를 초과하여야 하는 것은 당연한 이치다.

이제 물가가 상승하지 않고 연평균 2%씩 하락할 것이라고 예상된다고 해보자. A의 수익성 분석 모델의 연간 매출액과 연간 비용에 3% 가 이난 -2%를 반영하여야 한다. 물론 디플레이션의 시대라고 해도 10년간 계속 떨어진다고 가정할 수는 없는 노릇이겠으나 여하간 이러한 가정은 정말 무서운 결과를 초래한다.

우선 자기 돈으로도 사업을 할 이유가 없다. 매출은 분명 비용에 일정비율을 초과할 것인데 비용이 감소한다고 쳐도 매출도 역시 감소할 것이기에 사업을 할수록 손해다. 더 무서운 것은 사업비를 차입하였을 경우다. 명목 금리가 제로금리라 하여도 분모 부분이 작아지므로 실질금리가 명목 금리를 초과하게 된다.(주1) 은행에서 돈 빌릴 이유가 없어진다.

(주1) 물론 금리변동부 채권을 발행했다고 가정하면 리스크헤지는 되겠지만 말이다. 현실에서 사업자의 이런 식의 헤지는 흔치 않을 것이다.