왜 중앙은행이 자산을 보유하는지에 대한 여태 접한 중 가장 흥미로운 생각 : 역자 주

Why do central banks have assets?
Posted by Nick Rowe on October 31, 2009

중앙은행의 대차대조표를 살펴보게 되면 그 은행이 부채(대부분은 통화)와 자산(보통 대부분은 정부의 장단기 채권들)을 가지고 있음을 알게 될 것이다. 왜 중앙은행들은 자산을 지니고 있는 것일까? 그들은 그것이 필요한가?

잘못된 대답은 중앙은행들이 통화가치를 “뒷받침(back)”하기 위해 자산이 필요하며, 그렇지 않다면 종이 통화는 가치가 없다는 대답이다. 옳은 대답은 : 정부가 어쨌든 중앙은행으로부터 모든 이윤을 거둬들이기 때문에 중앙은행에게 자산을 줄 이유가 없다. 자산을 소유하는 것은 은행으로 하여금 코스를 거꾸로 하여 만약 필요할 경우 돈의 공급을 줄일 수 있게 하기위해서다. 그리고 그것이 회계사들을 돌아버리지 않게 하는 것이다.

잘못된 대답부터 우선 살펴보자. 돈의 가치에 대한 “뒷받침” 이론에 따르면 중앙은행의 통화 가치는 통화를 뒷받침하는 중앙은행의 자산의 가치와 동일하고 그것에 의해 결정된다는 것이다. (이는 가격수준의 재정이론과 다른데, 그것은 채권을 더한 통화의 가치는 주요 재정잉여의 현재가치와 동일하고 그것에 의해 결정된다는 것이다.)

뒷받침 이론은 그럴듯하게 들린다. 본래 가치가 없는 종이돈이 어떻게 가치를 가질 수 있을까? 가치 있는 자산이 그것을 뒷받침하기 때문이다. 뮤추얼펀드의 주식과 같다. 그것들은 펀드의 자산의 가치와 동일하고 그것에 의해 결정된다.

돈의 뒷받침 이론에 반하는 세 가지 논점이 있다:

1. 중앙은행의 자산은 보통 부채도 같은 통화로 규정지어지는 모든 명목(nominal) 자산이랄 수 있다. 가격수준이 하룻밤 사이에 마술처럼 두 배가 되었다고 해보자. 그리고 통화의 실질(real) 가치가 반절로 줄었다고 해보자. 중앙은행이 보유한 채권의 실질가치 또한 반절로 줄어들 것이다. 그래서 어떤 가격수준의 마술 같은 곱절은 통화의 가치와 그것을 뒷받침하는 자산의 가치 사이의 동일함을 해치지 않을 것이다. 뒷받침 이론은 가격수준이 비결정적인 체로 남게 한다. 그것은 오로지 자산이 실질자산일 경우에만 고정될 수 있는 것이다. 만약 은행자산의 10%가 실질(금 보유고, 건물을 포함한)이라면, 그 실질자산의 (건물이 불타서) 1%의 손실은 가격수준의 10% 상승을 초래할 것이다.

2. 뮤추얼펀드가 채권을 가지고 있으나, 채권이자는 (펀드를 굴리는데 드는 관리비용을 제하고) 어떤 제3자에게 넘어가고, 뮤추얼펀드의 주식소유자에게는 가지 않는다고 가정해보자. 누가 그 뮤추얼펀드의 주식을 소유하고 싶겠는가? 주주에게 돌아가는 배당의 순현재가치는 0이 될 것이다. 그래서 주식은 또한 가치가 0일 것이다. 그러나 이것이 정확히 중앙은행이 하는 일이다. 매년 중앙은행들은 그들이 보유한 채권으로부터 이자수익을 올려, 관리비용을 제외하고 모든 수익을 통화의 보유자가 아닌 정부에게 넘긴다.

3. 우리는 왜 돈이 가치를 가지느냐 대해 설명할 “뒷받침”이 필요 없다. 사람들은 돈이 교환의 매개체이기 때문에, 교환의 매개체 더미는 쇼핑을 더 쉽게 하기 때문에 돈더미를 보유하기 원한다. 이는 돈에 대한 (저장) 수요를 창출한다. 중앙은행이 돈의 공급을 제한한다고 가정할 때에, 수요와 공급 곡선의 교차점이 돈 가치의 양평형을 만든다(어떤 특정한 가격수준). 이제 당신은 만약 종이돈이 가치가 없다면 그것은 교환의 매개체로 기능할 수 없고, 그래서 종이돈이 그것이 가지는 가치를 설명하기 위한 가치를 가지고 있다고 가정할 필요가 있고, 그래서 돈의 가치의 수요 공급 이론이 논점을 옳다고 가정해놓고 논하고 있다고 주장할 수도 있다.

돈의 가치에 대한 표준이론에 대한 비판에는 진실도 있다. 참으로 거기에는 두 개의 평형상태가 있다. 평범한 것은 종이돈이 가치를 가지는 곳에서, 그리고 이상한 것은 그것이 가치가 없는 곳에서다. 그러나 루드윅 폰 미제스는, 예를 들어, 1912년 그의 돈의 퇴보이론에서 이러한 문제를 설명했다. 역사적으로 돈이 처음 첫 출발하기 위해서는 상품 돈이 될 필요가 있거나 상품이 뒷받침될 필요가 있었다. 그러나 그것이 일단 사회적 제도로써 출발하면 교환의 매개체에 대한 수요가 상품의 산업적 수요를 보충하게 되고, 상품의 뒷받침은 종국에는 관습이 이 이상한 평형으로부터 우리를 꺼내게 됨에 따라 사라질 것이다.(캄보디아에서 크메르루주가 패망한 이후 종이돈을 재도입했을 때에 무에서 출발하지는 않았지만 처음에는 그것을 쌀과 교환하게끔 만들었다. 내 기억이 맞다면)

폰지 사기는 일종의 부채는 있지만 그 부채를 뒷받침하는 자산이 없는 금융기관과도 같다. 종이돈은 정확히 폰지 사기처럼 작동할 수 있지만, 한가지 중요한 차이가 있다. 폰지 씨는 그의 고객들에게 높은 금리의 이자를 약속했고/했거나 자본이득을 약속했다. 그들이 그를 믿지 않았더라면 그의 부채를 들고 있지 않았을 것이다. 캐나다 은행은 제로 금리와 제로 명목 자본이득, 그리고 그 종이돈을 가지고 있는 이들에게 -2%의 실질금리를 약속한다. 폰지 씨는 자산을 사용하지 않았다손 치더라도 그의 약속을 지킬 수 없었다. 캐나다 은행은 자산을 모두 써버려도 종이돈에 대한 (실질) 수요가 연간 2% 보다 더 빨리 떨어지지 않는다면 약속을 지킬 수 있다. (만약 돈에 대한 실질 수요가 연간 2%로 떨어진다면 돈의 항상 명목 공급은 연간 인플레이션으로 2% 수익을 얻을 것이다.)

캐나다 은행은 자산이 필요 없는데, 종이(돈 : 역자 주)의 (실질) 수요의 장기적 증가가 사람들이 종이(돈 : 역자 주)를 보유하려는 실질 이자율을 초과하기 때문이다. 만약 폰지 씨가 같은 테스트를 충족하였더라면 그 역시도 자산이 필요치 않았을 것이다. 사람들은 높은 음(陰)의 실질수익률에서조차도 (짐바브웨) 종이돈을 보유하려 하는데, 그것은 그렇게 하는 것이 쇼핑을 이롭게 하기 때문이다.

중앙은행의 부채의 가치가 그 자산의 가치와 동일한 유일한 이유는 그것들의 (순가치) 차이가 너무 커질 때마다, 은행이 그 수익을 정부로 이전시키기 때문이다. 만약 중앙은행이 자산을 그들의 부채와 동일하게 유지하는 것을 선택한다면, 그리고 연간수익을 오직 정부에게만 이전한다면, 그러면 그들의 자산의 가치가 그들의 부채의 가치를 결정한다고 말하는 것은 인과관계를 뒤집은 것이다. 그들의 자산의 가치를 결정하는 것은 바로 그들의 부채의 가치다.

그래서 도대체 왜 중앙은행들은 자산을 보유하는가? 세 가지 이유다.(3이 얼마나 마술 같은 숫자인지 재밌다)

1. 중앙은행의 소유자들에게 (정부) 중앙은행이 채권을 보유하고 있거나 그 이자를 매년 정부에게 이전하거나, 혹은 중앙은행이 채권을 정부에게 주어버리거나 상관이 없다. 정부는 어쨌든 이자를 수취한다. 그것은 여타의 몇몇 손을 거쳐 흘러갈 뿐이다. 일종의 세탁이다.

2. 보통 종이돈에 대한 실질 수요는 연간 3% 정도로 증가한다.(거칠게 GDP의 증가율과 동일한) 그러나 어떤 때에는 이보다 빨리 증가한다(작년처럼). 그리고 어떤 때에는 이보다 떨어진다(내년처럼?). 만약 돈의 수요가 떨어지면 중앙은행은 인플레이션을 막기 위해 돈의 공급을 줄일 것이고, 자산을 팔아서 돈의 공급을 줄일 것이다. 만약 자산을 전부 처분해버리면 이 짓을 할 수가 없다.

3. 복식부기와 대차대조표 등과 같은 회계를 통해 그들은 돈들의 흐름을 유지할 수 있다. 그들은 모든 것이 계산이 맞다는 것을 확신하기 위해, 모든 것이 적절히 기록되고 있다는 것을 체크하기 위해 한 쪽에 자산을 기록하고 다른 쪽에 부채를 기록하고 싶어 한다. 그래서 그들은 통화는 중앙은행의 부채에(그렇지 않더라도 그것을 변제하겠다거나 이자를 지불하겠다는 약속은 없기 때문에), 그리고 다른 쪽에는 자산을 기록하는 것을 좋아한다. 회계사라면 그가 통화를 부채에 기록했는데 자산으로 동일가치를 찾지 못할 경우 돌아버릴 것이다. 그는 중앙은행이 폰지 사기라고 말할지도 모른다. 물론 그렇다. 그리고 회계사들에게 어떤 폰지 사기들은 진짜 지속가능하다는 것을 설명하려 노력하는 말다툼은 의미가 없다.

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