Category Archives: 원자재

전 세계 경제성장은 어느 나라에서 주도하고 있을까?

보스턴컨설팅그룹에 따르면 2014년에서 2016년간의 기간 동안 전 세계의 경제성장의 약 52%는 중국과 미국에 의해 창출될 것이라고 한다. 그리고 중국과 미국을 포함한 16개국이 전체 경제성장의 80% 이상을 담당하고 있다. 따라서 BSG는 투자자들이 이머징마켓에 가지고 있는 의욕적인 전략을 재고할 필요가 있다고 보고 있다.

Courtesy of: Visual Capitalist

 

한편 지난 한해 어느 자산의 가격이 가장 많이 올랐을까? 맥쿼리에 따르면 달러와 나스닥 등이다. 그래프를 보면 애써 원자재와 같은 대체투자에 몰두했던 투자자들에게는 고난의 한해였음을 알 수 있다. 달러화의 강세는 곧 국제유가의 추가하락 예상으로 이어지고 있다. 이제 유가가 바닥이 어디라고 함부로 이야기할 사람이 없을 듯.

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골드만삭스의 투자 실패 사례에 대한 단상

협상에 대해 잘 알고 있는 이에 따르면 골드만삭스가 콜롬비아에 있는 석탄 광산들을 손해를 보고 팔아치우는 협상 중에 있다고 Ianthe Jeanne Dugan이 보도했다. 골드만은 저항, 하락하는 석탄 가격, 환경법, 상업은행이 원재료를 생산하고 저장하고 판매할 수 있는 방식을 제한하는 것에 대한 Fed의 고려 등에 직면하고 있어, 그들의 투자에 대해 성과를 올리지 못할 위험에 처해있다. 골드만이 발전소와 알루미늄 저장 비즈니스를 매입하던 즈음에 했던 거래 중 하나가 원자재의 생산자로서의 은행의 미숙한 경험의 종지부를 찍을 수도 있다. 그러나 은행은 원자재 거래와 관련한 금융도구, 그리고 그들의 고객을 위한 상품에서의 시장 조성은 계속할 것이다. 그들의 상품운용은 2013년 매출 중 15억 달러로 이는 2009년의 34억 달러에서 감소한 수치다.[Goldman Sachs May Sell Coal Mines -Energy Journal]

투자은행이 1, 2차 산업에 직접 뛰어드는 경우가 흔치는 않다. 투자은행의 역사로 보건데 이들은 주식 또는 채권을 통해 자금을 조성하고자 하는 산업계나 국가를 상대로 주식 및 채권을 언더라이트하고 이를 시장에 내다팔고 수수료를 받는 비즈니스를 위주로 성장하였기 때문이다. 이러한 주선기관으로서의 기능이 금융업이 커지면서 고유계정으로 직접 투자를 실행하는 비즈니스까지 확대되었지만 이 역시도 주로 금융상품을 – 실물투자를 자산으로 깔고 있다 할지라도 – 위주로 투자하였다.

투자은행이 인용문에서처럼 직접 실물자산의 주인이 되어 투자를 하는 경우가 드문 이유는 무엇일까? 바로 인용문에 그 이유가 잘 나와 있다. 골드만이 투자하고 있는 석탄 광산들은 평판 리스크, 가격 리스크, 법률/규제 리스크 등 열거할 수 있는 주요 리스크가 전부 거론되고 있다. 구체적인 조건으로 설계된 금융상품이라면 이러한 리스크가 어느 정도 헤지되어 있었겠지만 골드만이 실질적 주주로 실물투자를 하고 있다면 그는 기업경영자처럼 모든 리스크를 다 감내하며 사업을 경영하여야 한다.

업계/업종을 뛰어넘는 투자는 사실 증권화 추세와 맞물려 이미 상당 정도 진행 중이다. 투자행태에 있어 좀 더 자유로운 PEF는 이런 종류의 투자를 자주 실행한다. 다행히 투자자가 업태를 잘 이해하고 흐름을 잘 타면 성공적으로 수익을 실현하겠지만 때로는 인용기사처럼 손해를 볼 수도 있다. 하지만 어떤 투자자는 패배를 인정하지 않고 수익률을 쥐어짜는 방법을 택한다. 인력감축을 대표로 하는 구조조정이 대표적인 방법이다. 확실히 손바꿈이 잦은 금융투자자의 투자라면 더 만만한 수단일 것이다.

보다 자세한 소식은 여기로

지렛대 효과의 무서움

셰일 가스의 붐이 웨스트텍사스의 – 한동안 방문자들은 작동하는 펌프잭보다는 뛰어다니는 멧토끼로 가득 찬 들판을 볼 수 있었던 곳 – 풍경을 바꿔놓은 것처럼 미국 신용시장의 모습에도 드라마틱한 영향을 미쳤다. 바클레이스의 자료에 따르면 에너지 채권은 1조3천억 달러의 정크본드 시장에서 15.7%를 차지하고 있다. 10년 전에는 단지 4.3%에 불과했다. [중략] 비슷한 추세가 레버리지대출 시장(the leveraged loan market )에서도 진행되어 왔다. S&P캐피털 IQ에 따르면 2004년 3.1%던 미상환 대출 비중은 4.6%까지 커졌다. [Crude slide sparks oil-related debt fears]

어제 살펴본 석유시장과 금융시장과의 관계에 대해서 좀 더 검색을 해보았다. 파이낸셜타임스에서 괜찮은 기사를 하나 발견해서 그 중 일부분을 번역해보았다. 어제 글에 프로젝트파이낸스 시장이 유전개발 등 석유 시장과 함께 발전해 왔다고 말했고 여전히 해당 시장은 PF의 주요 시장이지만 인용한 기사를 보면 최근에는 프로젝트파이낸스 시장보다 정크본드 시장이 더 폭발적으로 증가했음을 알 수 있다.

기사에서 언급한 레버리지대출은 PF 상품과 대부분 겹친다. PF를 구조화할 때에 소요자금은 크게 자본과 대출로 나뉘고 이때 통상 자본에 비해 대출이 더 많은 비중을 차지하게 되는데 바로 이런 지렛대(leverage) 효과를 노린 대출을 레버리지대출이라고 칭하기 때문이다. 이 시장도 시간이 흐르면서 비중이 커지기는 했다. 하지만 정크본드 시장은 그 시장보다 훨씬 빠른 속도로 성장해 왔음을 알 수 있다.

이러한 추세는 셰일 가스 시장의 성장과 무관하지 않을 것이다. 전통적인 석유메이저는 풍부한 자금력을 바탕으로 자체자금이나 장기자금을 조달할 수 있는 PF 등을 선호할 것이다. 채권을 발행해도 그들의 채권은 단연 우량채권이다. 하지만 셰일 가스는 벤처 산업이다. 그들의 PF시장에로의 접근은 쉽지 않을 것이고 결국 높은 금리를 줘야 하는 정크본드 시장이 주요한 자금원이 될 수밖에 없을 것이다.

채권(bond)이든 대출(loan)이든 어쨌든 자본(equity)이 아닌 돈으로 사업을 하는 것은 바로 위에서도 언급한 지렛대 효과를 위해서다. 만약 그 돈이 같은 에쿼티로 들어왔으면 채무보다는 덜 괴로운 일이지만 채권이나 대출은 사업의 부침 여부와 상관없이 때가 되면 원리금으로 갚아야 할 돈이다. 호황기에는 경제 확장을 가속화시키지만 이렇게 불황기에 접어들면 몰락을 가속화시키는 것이 바로 지렛대 효과다.

유가하락의 원인에 대한 BIS의 분석에 대하여

그러나 다른 요소들도 유가 하락을 부채질하고 있는 것으로 보인다. 한 가지 새롭고도 중요한 요소는 최근 석유 섹터가 부담하는 부채의 현저한 증가다. 투자자들이 기꺼이 원유자산과 매출을 담보로 돈을 빌려주려고 하기 때문에 원유기업들은 부채 수준이 광범위하게 상승하는 와중에도 대규모 자금을 차입할 수 있었다. [중략] 생산자들이 변제능력이나 유동성 위기를 겪으면서 오일 섹터의 이러한 과중한 부채부담이 석유 시장의 최근의 역동성에 영향을 미쳤을 수도 있다. [중략] 높은 부채 수준으로 인해 유가 하락이 생산자의 재무상태표를 악화시키고 잠재적으로 원유자산 판매의 결과로써(예를 들어 더 많은 생산량이 선물로 팔린다) 가격하락을 부추기면서 신용수준을 조이게 된다. 둘째로, 낮은 유가는 현금흐름을 감소시키고 기업이 이자를 지급할 수 없는 유동성 부족의 위기를 증가시킨다. 부채 상환 요구 조건은 현금흐름을 유지할 수 있도록 실질 생산을 지속할 것을 요구할 수 있고, 이것이 시장에서의 공급 감축을 지연시킬 수 있다.[Box: Oil and debt (February 2015)]

BIS가 최근 세계경제의 주요 변수가 되고 있는 유가하락의 원인에 대한 연구를 진행하고 있다. 3월쯤에 완전한 보고서로 발간될 예정인 이 연구의 대강을 홈페이지에 올려놓았기에 일부를 번역해보았다. 전체적인 내용은 현재의 유가의 폭락이 금융과 상당한 관련이 있을 것이라는 가정을 바탕에 깔고 있다. 신자유주의의 도래와 금융화 현상과 함께 어쩌면 가격의 등락에 금융이 영향을 미치리라는 것은 자연스러운 추론이지만 정작 매체에서는 사우디와 미국의 기 싸움, OPEC내에서의 갈등 등 정치적인 이슈만을 화제로 삼아 오히려 신선한 감이 있다.

유가와 금융과의 상관관계에 대한 고민은 새로운 것이 아니다. 이미 지난 10년간의 유가 폭등에도 주요변수로 주장되어 왔던 것이 금융자본의 시장 가세로 인한 이상폭등이었다. 시간이 상당히 흐른 지금도 그 정확한 원인을 발라내기는 어려운 일이지만 금융화 현상이 실물가격의 변동성에 영향을 미칠 것이라는 개연성은 이제 자연스러운 추론으로 받아들일 것이다. 그리고 이제 그때와는 반대 양상으로 유가가 폭락하고 있음에 또한 금융화 현상이 한 변수로 작용하고 있다는 것이 BIS의 추론이다. 그리고 인용한 부분은 바로 석유기업의 높은 부채수준이다.

우리가 오늘날 투자은행이라고 부르는 부문은 사실 시작부터 석유시장과 깊은 관련을 가지고 있다. 석유시장에서 사업을 하려면 큰돈이 필요하다. 이 돈을 모두 자기 돈으로 조달하기에는 벅찬 사업가가 손을 벌린 곳이 바로 초기의 월스트리트였다. 유전개발을 위해 대규모 자금을 조달하는 금융기법으로 발달한 것이 오늘날 우리가 흔히 PF라 부르는 프로젝트파이낸스(Project Finance)다. 1930년대를 기점으로 한차례 시장의 성장을 겪은 석유 파이낸스 시장은 1970년대의 북해유전의 개발과 1980년대 세계화와 맞물려 폭발적으로 성장하여 왔다.

그런데 그렇게 시장이 지속적으로 성장해왔다면 왜 최근에야 유가가 하락할까? BIS가 제시하고 있는 그래프가 판단의 단초가 될 것 같다. 2006년과 2014년의 석유/가스 회사의 미상환 부채 수준이다. 금융위기를 거쳐 왔음에도 미국기업을 포함한 모든 기업들의 부채수준은 다른 부문의 부채청산 경향에 아랑곳하지 않고 크게 늘었음을 볼 수 있다. 왜 이런 현상이 빚어졌을까 하는 것은 오히려 금융위기 시절에 유가가 더 올라 그들의 수익성이 좋아졌음에서 단초를 얻을 수 있을 것 같다. 즉, 그들의 부채청산 시기는 이제 돌아온 것일지도 모르겠다.

그럼 향후에는 이런 높은 부채수준은 어떤 영향을 미칠 것인가? 일단 최근 적지 않은 에너지 부문에서 구조조정에 들어갔다는 소식이 들려온다. 한계상황에 부닥친 기업들은 회사를 청산할 것이다. 사우디가 기대하고 있었을 치킨게임에서의 승패가 어느 정도 가려질지도 모르겠다. 공급은 줄어들고 다시 유가가 정상화(?)되는 그런 상황 말이다. 그런데 그런 예측이 단기적으로 이루어질 수 있을 것인가 하는 것은 에너지기업의 부채가 정상화까지 감내할 수 있는 수준이어야 할 것이다. 그 전에 채무불이행에 도달한다면 시장은 다시 혼란에 빠질 것이다.

전 세계 프로젝트파이낸스 연도별/섹터별 추이(단위 : 10억 달러)

출처 : Global Project Finance Infrastructure Review Full Year 2013, Infrastructure Journal

다음으로 향후 에너지 시장에 신규 생산자가 얼마나 진입할 것인가 하는 데이터도 유가에 영향을 미칠 것이다. Infrastructure Journal이 조사한 최근 3년간 프로젝트파이낸스 시장을 보자. Oil & Gas 부문은 여러 부문 중에서 항상 1위를 차지했고 특히 2013년 압도적인 비중을 차지하고 있다. 이런 투자의 대폭적인 증가세는 “투자자들이 기꺼이 원유자산과 매출을 담보로 돈을 빌려주려고 하기 때문”이었을 것이다. 이런 시설들은 향후 몇 년에 걸쳐 차근차근 생산을 시작할 것이다. 그리고 그럴 때마다 유가를 출렁거리게 하는 변수가 될 것이다.

유가 하락이 反美주의를 패퇴시킬 것인가?

첫 붕괴는 故 우고 차베스가 그의 지역으로 수출하려고 노력했던 反美 “볼리바리안 혁명”의 고향인 베네수엘라일 수 있다. 베네수엘라의 예산은 배럴당 120달러에 기반을 두고 있다. 그 가격이 떨어지기도 전에 이 나라는 빚을 갚느라 허덕였다. 외국환 보유고는 줄어들고 있고, 인플레이션은 치솟고 있고, 베네수엘라 국민들은 밀가루와 화장지와 같은 필수재의 부족에 시달리고 있다. 이란 역시 교묘한 위치에 있다. 이란은 전 대통령 마무드 아마디네자드의 사치스러운 지출계획에 쓰일 방탕한 예산의 보조를 맞추기 위해서는 유가가 배럴당 140달러가량 되어야 한다. 핵 프로그램을 좌절시키기 위한 제재조치는 특히 이를 어렵게 만들었다. 혹자는 수니파의 사우디아라비아가 시아파 라이벌을 힘들게 하는데 유가를 이용하려고 미국과 공모하고 있다고 주장한다. 동기가 무엇이든, 하락하는 유가는 확실히 영향을 미치고 있다.[Cheaper Oil : Many winners, a few bad losers]

번역한 인용문에 언급된 베네수엘라나 이란, 그리고 기사에 언급된 다른 나라인 러시아를 보면 공교롭게도 미국과 그리 친하지 않은 나라들이란 점이 흥미롭다. 그리고 이들 나라들이 지금 떨어지고 있는 기름 값 때문에 고통 받고 있는 상황전개도 자못 흥미롭다. 셰일오일이라는 21세기 자원의 출현, 에너지 효율적인 자동차 등의 기술발전, 시장점유율을 빼앗기지 않으려는 – 또는 음모? – 사우디의 공급량 유지 등으로 말미암아 원유 수출로 먹고 살고 있는 이들 “反美” 국가들이 고통 받게 된 것이다.

즉, 미국이 과거에 반미국가를 괴롭히는 방법이 보다 직접적인 제재나 해당 국가의 독재정부 지원이었다면, 이제는 더 싸게 셰일오일을 퍼 올리고 연료효율이 좋은 자동차를 만드는 것이 된 셈이다. 의도했든 의도치 않았든 말이다. 기사는 그런 상황을 은연중 즐기면서도 유가 하락이 지정학적 위기를 심화시킬 수도 있다는 사실을 염려하고 있다. 근본적으로는 이들 국가의 먹거리 중 원유의존도를 줄이는 것이 답이겠지만 국제적으로도 지정학적 위기 해소를 위한 노력이 있어야 함을 지적한 것이다.

대체투자 펀드가 새로운 “투자의 민주화”를 촉발할 것인가?

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11-09-fotofluege-cux-allg-25a” by Ralf Roletschek (talk) – Fahrradtechnik auf fahrradmonteur.deOwn work. Licensed under CC-BY-SA-3.0-de via Wikimedia Commons.

요즘 자산가들이 관심을 보이는 사모형 대체투자펀드는 극장 예식장 등 예전엔 흔치 않던 투자대상을 많이 편입하고 있다. 이들 자산도 담보를 잡거나 지급보증을 받아 원금손실 가능성이 적다. B증권사가 선보인 캐나다 유전광구 펀드만 해도 국내 공기업 자회사가 최소 수익에 대한 지급을 약속하고 있다. 이 증권사 PB는 “1년에 두 차례씩 이익금을 나눠주고 만기 땐 최소 연 2%의 수익을 보장한다”며 “소문을 듣고 이 상품에 가입하고 싶다며 먼저 찾는 사람도 있다”고 귀띔했다.[강남 큰손, 美공항 식당까지 투자 발 넓혀…年8% 수익·節稅 매력]

“투자”를 그 투자대상으로 나누면 크게 “전통적 투자”와 “대체투자”의 두 가지로 나눌 수 있다. 전통적 투자는 주식과 채권, 그리고 현금 등이다. 현재도 전 세계 시장의 절대 다수를 차지하고 있는 투자대상이다. 하지만 이 투자대상에는 투자자들이 많다. 그래서 차익을 시현할 기회를 찾기가 힘들다. 그래서 이 투자대상보다 좀 더 까다로운 품목을 대상으로 하는 “대체투자”가 등장한다. 이 투자의 대상은 원자재, 부동산, 인프라스트럭처 등 다양하다.

자본주의 발전 초기에 투자는 주로 기업이나 소수의 자산가의 몫이었다. 일단 투자에 들어갈 돈이 막대하기 때문이다. 이러한 투자가 민주화된 것이 서구, 특히 미국의 월스트리트에서 발전한 채권시장과 주식시장이었다. 인민도 전쟁과 자본주의 기업의 열매를 향유하게 만든 이 시장은 한편으로 “투자의 민주화”에 기여했으나 다른 한편으로 수많은 거품경제를 양산하고 이로 인해 경기침체의 골을 깊게 만들기도 했다. “민주화”가 지닌 양면의 얼굴이다.

“펀드”라는 제도는 개미투자자에게 또 다른 기회를 부여해준다. 펀드 매니저에게 의사결정이 위임되기 때문에 잘만하면 기관투자자와 힘을 가질 수 있기 때문이다. 한때 국내외의 주식시장에 투자한다는 글로벌 주식 펀드가 소액투자자에게 이런 힘을 부여했다. 위의 인용기사를 보면 이제 그러한 장치가 대체투자에서도 활용되고 있음을 알 수 있다. 국내의 초저금리와 주식/부동산 침체, 그리고 해외 주식 펀드의 부진이 부추긴 시장상황으로 여겨진다.

이제 기관투자자와 비슷한 힘을 지닌 채 전통적 투자보다 더 수익률 좋은 대체투자에 나설 수 있으니 투자자에게는 더 없이 좋은 일이다. 하지만 마냥 좋은 일일까? 인용문에서처럼 원금손실 가능성도 적고 수익도 보장하니 말이다. 하지만 조심히 살펴봐야 한다. 왜 대체투자일까? 그간 접근성이 떨어질 정도로 상품의 특성이 남달랐기 때문이다. 주식, 채권이 상대적으로 투자정보가 공개되어 있는 반면, 대체투자 상품은 정보도 폐쇄적이고 이해하기 어렵다.

캐나다의 유전광구 투자 건을 보자. 일단 개별 투자자가 캐나다까지 가서 사업지를 살펴볼 수는 없는 노릇이다. 주식이라면 감사보고서 등을 통해 회사상황을 자세히 살펴볼 수 있지만 유전광구는 개별사업이므로 그 사업의 리스크는 시장에 공개되지 않고 별도의 사업성 분석을 통해 알 수 있다. 하지만 여전히 개별 투자자가 이해하기 어렵다. 결국 공기업 자회사의 지급약속이 가장 큰 헤지수단인 셈이다. 공기업 자회사 공사채 또는 특정 조건의 보증 성격이 강하다.

개별 사업의 리스크들을 이해하기 어려운 개별 투자자에게 이런 상황은 큰 벽이다. 펀드 모집자는 이러한 상품특성을 감안하여 대체로 “담보”나 “보증”이라는 손쉬운 수단을 택한다. 하지만 이 또한 전통적 투자 상품보다 조건이 더 복잡할 수 있다. 일단 사업 자체가 원활하게 돌아가는 것이 우선인데 그 여부는 사업개시 이후에 검증되는 문제이고, 사업이 망가질 경우 어떻게 담보와 보증이 이행되는지에 대해선 여러 조건이 걸려 있을 수도 있기 때문이다.

“투자의 민주화”가 원활하게 작동하기 위해서는 얼마 동안은 희생양이 필요할지도 모른다.

“원유계약 – 이것들을 읽고 이해하는 방법” 무료 다운로드

재미있는 책이 나왔군요

2012년 10월, OpenOil 이 세계적인 원유 전문가와 프로페셔널들을 모아서, 이 업계를 관장하는 계약들을 읽는 법을 설명하는 책 한권을 만들었다. Sourcefabric 이 고안한 “book sprint”라고 알려진 단기집중의 생산기술을 빌려서, 이 그룹은 일주일 만에 “원유계약 – 이것들을 읽고 이해하는 방법(Oil Contracts- how to read and understand them)”을 만들어냈다.

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