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김진태가 쏘아올린 작은 공의 의미는?

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김진태가 그렇지 않아도 살얼음판이었던 금융시장에 곡괭이질을 해댔다. 극우정치인으로서 그간의 언행을 보면 그리 새로울 것도 없는 그의 행동이 채무변제에 대한 책임이 있는 지방자치단체의 장의 위치와 연계되는 순간, 그간의 언행과는 차원이 다른 엄청난 파급효과를 가져왔던 것이다. 금융당국은 수수방관하다 뒤늦게 사태의 심각성을 깨닫고는 주말에 부랴부랴 모여서 입바른 소리일 확률이 높은 ‘50조원+α 유동성 공급 프로그램’을 발표했다. 시장은 어느 정도 안정을 되찾은 것처럼 보이나 김진태의 망발은 사실 ‘울고 싶은데 뺨때리는 격’이어서 상황은 현재진행형이라 할 수 있다.

사태는 강원도가 레고랜드 개발을 위해 만든 출자기업 강원중도개발공사가 자금난을 겪자 김진태가 기업 회생 신청을 하겠다고 발표하면서 촉발되었다. 즉, 공사는 레고랜드 사업 관련 자금 조달을 위해 특수목적회사 아이원제일차를 설립하고 2천50억 원의 ABCP(Asset Backed Commercial Paper)를 자본시장에서 발행했다. 하지만 지난달 ABCP 차환 발행이 이뤄지지 않은 데다 지급 의무를 맡았던 강원도가 이를 이행하지 않으면서 최종 부도 처리됐다. 복잡한 단계이긴 하나 사실상 지자체가 보증을 선 채무가 상환되지 않자 시장에는 불신감이 빠르게 확산되면서 큰 혼란에 빠져들었다.

ABCP, 말 그대로 자산이 담보로 받쳐주고 있는 기업어음이다. 그렇다면 아이원제일차는 투자자에게 무엇을 담보로 제공하였을까? 정확한 구조는 모르지만, 아마도 레고랜드의 미래수익이 일차적인 담보였을 것이다. 통상 기업이 장기구매계약을 통해 미래매출을 어느 정도 예상할 수 있는 시점에서 유동성 확보를 위해 ABCP를 발행하는 경우가 많다. 어려운 말로 “유동화 금융”이지만, 조금 더 직관적인 표현으로 급전(急錢)이다. 공사 역시 레고랜드 사업지연으로 자금난을 겪게 되자 유동화 회사를 설립하여 급전을 쓴 것이고 신용평가사는 도의 지급 보증을 믿고 해당 어음에 A1 등급을 매겼다.


개략적인 ABCP 발행구조

그렇다면 차주는 왜 장기의 안정적인 금융을 일으키지 않고 단기로 차환 발행의 위험이 높은 ABCP를 발행하는 것일까? 발행이 쉽기 때문이다. 미래수익을 담보로 한다고는 하지만, 사실상 지자체가 보증을 서거나 또는 위치 좋은 부지를 담보로 제공하면 좋은 신용등급을 받아 자금을 융통할 수 있는 장점이 있다. 단기자금이기에 금리도 더 저렴하다. 증권사도 이익이다. 그들 역시 내부적으로 단기금융이 가능하며 일단 CP를 총액인수한 후 투자자에게 수수료를 떼고 넘겨 위험을 최소화한다. 시장이 정상일 때는 모두가 행복한 비즈니스다. 이게 지난 몇 년 간 여의도 증권가에서 성행하던 패턴이다.

둔촌 주공아파트의 PF 사태도 마찬가지다. 서울 강동구 둔촌동에 총 1만2032가구 규모의 ‘올림픽파크포레온’을 짓는 이 사업은 조합과 시공사와의 갈등 등으로 인하여 사업이 지연되던 중 8월 기존 대주단이 7천억 원의 사업비 대출 만기 연장을 거부하며 자금 위기에 봉착한다. 이에 조합은 증권사를 통해 자산담보부단기채(ABSTB)를 발행했다. 이 역시 PF의 미래수익을 담보로 발행한 것이나 실상은 시공사의 지급보증이 가장 큰 담보였다. 그러나 그 채권 역시 차환발행에 실패하며 시공사가 자금을 보충하는 방식으로 상황이 악화되었고, 일부 건설사는 자금난으로 유상증자를 하는 등의 사태가 빚어졌다.

두 사업의 공통점을 살펴보자. ▲ PF로 개발사업을 시작했고 ▲ 여건 악화로 자금난에 시달렸고 ▲ 지자체/시공사가 신용을 제공한 단기자금을 동원했고 ▲ 매크로 시장이 얼어붙으며 차환발행에 실패했다. ABCP, ABSTB 등 어려운 용어가 등장하지만, 원리는 간단하다. 금리가 저렴하고 조달이 쉬운 단기자금을 동원하여 차주는 위기를 모면하고 대주는 장단기금리차를 향유하는 금융업의 기본적인 이익추구방식을 사용한 것이다. 알다시피 1997년 외환위기의 주된 원인 중 하나는 대기업과 금융기관이 단기외채를 끌어와 마진을 더해 장기로 운용하여 수익을 올리다 유동성 위기에 봉착하며 시작된 것이다.

아파트와푸른하늘(AMJ).jpg
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그리고 2008년 금융위기 이후 여의도 금융가에서 다시 이 방식이 성행하기 시작했다. 전통적인 주식거래 등으로 큰 재미를 보지 못하던 일부 증권사들은 부동산개발사업에 뛰어들기 시작했다. M증권 등이 이러한 식으로 재미를 보기 시작하자 증권사들이 너나없이 PF사업에 “브릿지”, “메자닌”, “ABCP” 등의 용어로 포장된 단기자금을 제공하거나 “총액인수”라는 또 다른 단기금융기법으로 큰돈을 벌게 되었다. 사업자와 은행 등 장기금융을 제공하는 금융기관 사이에 놓여있는 ‘그림자 금융’이다. 이제 문제는 이들이 제공한 신용이 얼마만한 규모이고 위기 상황에서 얼마만큼의 파급력을 가질 것인가 하는 점이다.

상황은 긍정적 요소가 없다. 토지가격, 공사비, 금리 등 사업비 주요항목은 모두 이미 올랐거나 오를 일만 남은 반면, 분양가는 시장 악화로 인해 낮출 수밖에 없다. 사업성이 악화되는 것은 불가피하고 분양이 되지 않을 경우 자금위기에 내몰리게 될 것이다. 한 예로 최근 GS건설·SK에코플랜트는 경기 의왕시 ‘인덕원자이SK뷰’ 아파트의 일반분양 899가구 중 508가구의 미계약이 발생해 무순위청약으로 전환했다. 지난달 청약 당시 5.6 대 1의 경쟁률을 기록했던 단지의 실제 계약률이 43.5%에 그친 것이다. 이렇게 되면 사업시행자, 금융기업, 건설사 모두 연쇄적으로 악영향을 받을 수밖에 없는 상황이다.

금융당국은 부동산PF 대출 현황을 파악하는 작업을 실시한다고 한다. 현재 부동산PF 대출 잔액을 올해 112조원 수준으로 파악하고 있다. 이번 ‘50조원+α 유동성 공급 프로그램’이 이러한 상황에 대한 스트레스테스트가 선행되었다고 생각되지 않는다. 금융당국이 대형 증권사에 1조원 규모의 중소형 증권사 ABCP매입 전용 펀드를 조성해 달라고 요청하는 등 우왕좌왕하는 것을 보면 말이다. 대통령은 그 와중에 ‘유동성 공급 프로그램’이 “중소기업의 자금난을 해소하는 데 큰 도움이 될 것으로 판단했다”고 발언했다. 지금 이 판의 가장 큰 수혜주는 “도덕적 해이”로 먹고사는 대기업들이다. 경알못 대통령이여.

공공의 이익 vs 사적 이익

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“민자로 건설됐지만 적자를 면치 못하던 미시령 관통도로㈜가 국민연금관리공단에 매각된다. 이에 따라 해마다 도가 수십억원의 혈세로 적자를 보전해 주던 부담이 어느 정도 줄게 됐다. 3일 강원도에 따르면 도는 최근 미시령관통도로㈜ 등과 ‘미시령민자터널 재정지원 개선’ 협상을 마무리, 통행료는 현행대로 동결하고, 통행량 부족에 따라 연 수십억원씩 지원해주던 도의 결손분 부담을 줄일 수 있게 됐다고 밝혔다.”[‘적자’ 미시령 도로 팔렸다…강원도，수익보전 부담금 줄 듯, 쿠키뉴스, 2008년 7월 3일]

민간투자사업의 사업방식에 익숙하지 않은 이라면 ‘이게 무슨 소리인가’ 하고 의아해할 것이다.

– 적자사업이라는 것이 무슨 말인가?
– 적자인 민자사업을 왜 국민연금이 인수했나?
– 국민연금이 인수했으면 사실상 공공시설이 된 것인가?
– 그런데 어떻게 도는 수십억원을 적자보전부담을 줄였을까?

이 의문들을 차근차근 살펴보자.

이 사업은 당초 국비로 건설될 예정인 사업이었다. 하지만 국비 지원이 늦어지자 강원도가 민자사업으로 추진하여 2006년 완성된 도로였다. 2000년대 중반까지 민간투자사업에는 많은 논란을 불러일으키고 있는 소위 ‘운영수입보장(MRG : Minimum Revenue Guarantee)’라는 제도가 있었다. 이는 비록 민간사업으로 시행된다 할지라도 사회간접자본의 사업자가 파산할 경우 발생할 기회비용이 더욱 크다는 점과 민간투자사업의 초기시장에서의 사업자 유인 차원에서 사업자의 예상수요의 일정부분을 정부가 책임져주는 제도였다.

그런데 막상 도로 등 민간투자사업 시설이 운영에 들어가자 실제 수요는 당초 예상에 많이 못 미치게 되었고 이에 따라 주무관청은 해마다 막대한 비용을 사업자에게 보전해주어야 할 처지에 놓이게 되었다. 이렇게 되자 소위 MRG가 있는 민간투자사업은 ‘혈세 먹는 민자사업’이라는 별명이 붙게 되었다. 그리고 미시령 터널 역시 통행량이 당초 예상의 65% 대에 불과하여 ‘혈세 먹는 민자사업’ 대열에 동참하게 되었고 이러한 이유로 기자는 “적자를 면치 못하던”이라는 표현을 쓰게 된 것이다.

그런데 이제 또 희한하게 그 적자사업이 국민연금관리공단에 매각되었다고 한다. 그것도 경쟁 입찰이었다고 한다. 인수가격은 자본금만 살펴보면 코오롱 건설 등 당초 대주주들의 주식발행가인 주당 5천원의 2배인 1만 원 선으로 알려졌다. 업계에서는 소위 ‘자금재조달(refinancing)’이라 불리는 이러한 일이 가능한 것은 바로 해당 사업이 MRG가 있는 사업이기에 가능했던 것이다. 즉 국민연금을 포함한 입찰참여자는 주당 1만원을 주고 사업을 인수해도 MRG를 감안할 경우 현재와 같은 금융상황에서도 내부적인 목표수익률을 달성할 수 있다고 판단한 것이다.

국민연금이 해당 시설을 인수했다고 해서 소위 ‘민자시설이 공공시설이 되었다고’ 하는 표현은 무리가 있다. 어차피 해당 시설의 소유권은 원래부터 주무관청에 있고 인수된 것은 다만 시설의 운영권에 있을 뿐이다. 더불어 국민연금이 국민의 돈으로 운용되는 공공적 성격이 강한 주체이긴 하나 엄밀히 말해 금융시장에서는 이미 민간금융기관의 펀드나 기관투자자들과 같은 수익률을 좆는 플레이어에 불과하다. 그리고 이번 사례에서 보듯이 국민연금은 뛰어난 자금조달능력(!)을 바탕으로 현재 시장에서 가장 공격적인 플레이어다.

마지막 의문인 도의 예산절감에 대해 알아보자. 도는 주무관청으로서 이번에 인수된 운영권에 대한 인수 승인권을 가지고 있다. 그리고 도는 그 승인권과 함께 ‘자금재조달’ 시 이에 따른 수익을 공공과 민간이 50:50씩 나눈다는 민간투자사업 관련법령상의 제도에 따라 새로운 인수자와 재협상을 벌여 MRG수준을 당초 90%에서 80% 수준까지 낮춘 것이다. 이를 두고 기자는 “혈세로 적자를 보전해 주던 부담이 어느 정도 줄게” 되었다고 표현한 것이다.

이 사례를 소개하는 이유는 위와 같은 의문을 풀어주기 위함도 있거니와 흥미로운 시사점이 있기 때문이다. 즉 우리는 지역적 이슈, 사업의 특성, 연금의 자본시장 내에서의 독특한 지위 등이 복잡하게 얽혀 있는 이 사례를 통해, 공공적 성격을 지니고 있는 금융 플레이어가 민간투자사업 시설을 인수함은 ‘공공의 이익을 위한 것인가 사적(私的) 이익을 위한 것인가’, 또는 ‘공익(公益)이란 과연 무엇인가’라는 질문을 던져볼 수 있다.

국민연금관리공단은 국민의 돈을 걷어서 그들이 늙었을 때 적정수익을 합쳐 연금을 줘야 하는 공공의 이익에 봉사하는 기관이다. 국민연금은 그래서 마땅히 최대의 수익을 추구하여야 한다. 그런데 이 연금이 터널을 인수해 MRG를 기반으로 수익을 창출하려고 했는데 도가 승인권이라는 우월적 지위(?)를 이용해 “혈세”를 절감하였다. 이때 국민, 더 구체적으로 강원도민은 국민연금 편을 들어야 할까 강원도 편을 들어야 할까?

단순하게 생각해보면 국민연금이 대변하는 이해관계자의 숫자가 강원도가 대변하는 이해관계자의 숫자보다 크다. 강원도민의 세금이 “혈세” 인만큼 국민연금 납부금도 “피의 납부금”일 수 있다. 액면으로만 보면 강원도는 세금절감이라는 이유로 보다 큰 공공의 이익을 침해한 것이라 볼 수도 있다. 극단적으로 말해 내 미래의 연금수익이 미시령 터널을 통과하는 통행자가 더 싼 값에 시설을 이용할 수 있도록 쓰였다는 소리다. MRG가 있기에 또한 통행료 인하가 가능하기 때문이다.

정답은 없다. 어떻게 보자면 국민연금은 강원도와의 협상결과에도 불구하고 목표 수익률 달성이 가능하다고 봤기에 도와 합의하였을 것이다. 시장에서의 이해관계자들이 서로의 몫을 챙긴 후 타협을 한 셈이다. 그리고 이러한 사례는 실물자산의 증권화 현상이 대세인 앞으로의 시장에서 끊임없이 발생할 것이다. 미국의 공무원 연금이 케냐의 하수시설을 인수할 것이고 두바이의 국부펀드가 우리나라의 선물시장에 투자를 할 것이다. 그럴 때마다 우리는, 적어도 나는 ‘도대체 공공의 이익과 사적 이익은 어떻게 규정할 수 있는가’라고 끊임없이 의문을 품을 것 같다.