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신용위기 이후의 부채의 손바꿈, 과연 “새로운 정상”인가?

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신용위기 이후 각국 정부는 주로 위기진화를 위한 유동성 공급의 목적으로 부채를 크게 늘렸다. 그뿐 아니라 중앙은행의 부채도 크게 늘었다. 투자은행 등 사기업을 정부의 돈으로 살린다는 정치적 비난을 우려한 정부가 중앙은행을 움직여 비전통적 수단을 – 실질적으로는 정부부채의 부외금융화 – 동원하였기 때문이다. 중앙은행은 시장에서 직접 채권을 사들여 장기금리를 낮췄다. BIS의 한 보고서는 이를 두고 “중앙은행의 공개지상 조작과 정부부채 관리 사이의 깔끔한 분리를 오염시켰다”라고 논평했다.

반면 민간부채는 줄어들어 정부부채의 증가와 대비됐다. 민간부문에서는 경기침체에 따른 투자부진 혹은 적극적인 디밸류에이션이 진행되었기 때문이다. 삼성경제연구소가 장기 시계열 자료 확보가 가능한 9개 국가 1의 부채수준을 분석한 자료에 따르면 2008년~2012년 기간 동안 GDP 대비 정부부채는 51.7% 증가한 반면, 민간부채는 6.3% 감소하였다. 같은 기간 글로벌 자산 대비로는 정부부채는 35.0% 증가, 민간부채는 6.1% 감소하였다. 이러한 추세에 중앙은행의 부채, 실질적인 정부부채를 감안할 경우 그 추이는 더욱 드라마틱해질 것이다.



자산 대비 글로벌 정부 및 민간부채지수 추이(출처)

물론 정부부채의 상당부분은 중앙은행 자산과 겹치는 부분이 있다. 즉 통화발행의 독립성을 위해 정부가 채권을 발행하고 중앙은행이 화폐를 발행하여 서로 맞바꾸는 흥미로운 의식을 진행하면서 서로의 대차대조표에 부채와 자산으로 인식되기 때문이다. 이러한 한 바지의 양쪽 주머니의 거래상황만 상쇄한다면 사실상 중앙은행의 부채는 또한 정부의 부채일 것이다. 이러한 이유로 어떤 전문가는 두 재무제표의 통합을 주장하기도 한다. 통합의 함의는 둘째치더라도 일단 중앙은행의 부채는 넓게 보아 정부부문의 부채임은 틀린 말이 아니다.

지난 24시간 동안 경고가 이어졌는데 뉴욕 연방준비은행장 윌리엄 더들리는 시장 변동성의 하락이 “나를 약간 긴장하게” 만든다는 사실을 인정했다. 영란은행 부총재 찰리 빈은 상황이 위기 이전의 시절을 “으스스하게 연상시킨다”고 말했다. 한편 분데스뱅크의 이사회 멤버 안드레아 돔브레트는 “우리는 시장이 고요하다는 사실에도 불구하고 리스크가 엿보인다.”라고 말했다.[What Lurks Beneath? Market Calm Unnerves Central Bankers]

블룸버그의 보도에 따르면 각국 중앙은행 경영진들이 연달아 자금시장에 대해 이례적인 내용의 발언을 하고 있다. 블름버그는 이런 발언의 배경에는 “정책결정자의 염려는 그들의 손쉬운 돈(easy money)이 시장을 현실에 안주하게 만들었다는 점”이 있다고 분석하였다. “손쉬운 돈”이란 앞서 살펴본 것처럼 정부가 – 중앙은행 포함 – 억지로 유동성을 공급한 돈을 말한다. 이런 상황은 어떤 면에서는 저금리를 유지하여 시장이 공격적 투자에 나섰던 신용위기 이전의 상황을 연상시킨다. 그때는 금리였고 지금은 통화 그 자체라는 점이 차이점이다.

빈사상태의 시장에 수유된 “손쉬운 돈”은 대개는 다시 중앙은행의 초과지급준비금으로 돌아와 이자수입만 챙겼다. 나머지 돈은 시중에 떠돌아 역대 최저의 금리 상황을 즐기면서 자산시장에 몰리기도 했다. 압도적으로 낮은 통화승수에도 불구하고 양적완화의 효과가 있기는 한 것이다. 그런 와중에 중앙은행 경영진들이 경고의 목소리를 내는 이유는 시장이 겁이 없어도 너무 없는 것으로 보이기 때문이다. 현재와 같이 유례없는 비정상(abnormal)의 상황을 두고 “새로운 정상(new normal)”이라 말할 정도로 감각이 둔해져 있다.

스페인에서 아일랜드에 이르기까지 국가 채무에 지불하는 수익률은 역대 가장 낮다. 반면 영국에서 노르웨이에 이르기까지 자산 시장은 폭등하고 있다. [중략] 에쿼티, 통화, 원자재, 그리고 채권 등에 대한 등락을 예측하기 위한 옵션으로 쓰이는 뱅크오브어메리카의 시장 리스크 인덱스는 5월 14일 –1.22로 떨어져 2007년 6월 이후 가장 낮은 수준이다. [중략] 월스트리트에 대한 Fed의 선두척후병인 더들리는 어제 뉴욕에서 말하길, 그는 “비정상적으로 낮은” 변동성이 우려스러운데 왜냐하면 “그것은 단순한 고정수입(fixed income)이 아니다. 그것은 고정수입(fixed income)이다. 환율 그리고 에쿼티.”[What Lurks Beneath? Market Calm Unnerves Central Bankers]

더들리가 일종의 말장난을 한 것 같다. 원래 투자은행은 fixed income 부문에서 국채 등과 같은 “비교적” 고정적인 수익률을 목표로 하는 투자에 주력했다가 환율, 에쿼티, 파생상품과 같은 전혀 고정적이지 않은 수입을 지향하여 위기를 초래했다. 더들리는 이런 상품들이 변동성이 큼에도 지금 그렇지 않은 것처럼 보이는 상황이 우려스럽다는 이야기인 것 같다. 여하튼 인용문은 시장은 기록적으로 낮은 금리와 기록적으로 높은 유동성 속에서 슬슬 위기 전처럼 실물투기에 나서고 있는 상황을 보여준다.

찰리 빈은 “투자자의 현실에 안주하려는 정서와 시장 리스크에 대한 과소평가” 경향이 있다고 우려하고 있다. 그럼 과소평가하고 있는 시장 리스크는 무엇일까? 근본적으로 시장은 지금 정부와 중앙은행의 전례 없는 부채가 출렁거리고 있는 살얼음 위를 걷고 있다는 사실을 망각하고 있다. 단순히 부채가 늘어난 것이 아니라 본원통화 자체가 전례 없이 늘어 있다. 정상적인 통화승수가 작동하는 상황이라면 우리는 지금 하이퍼인플레이션을 경험하고 있었을 것이다. 하지만 지금 시장은 그 어느 때보다 정부를 신뢰하고 있다.

신용평가사들도 신용등급을 매겨야 할 시절

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“어느 날 집으로 텔레포트되었지
론과 시드, 그리고 멕과 함께
론은 메기의 심장을 훔쳤고
나는 시드니의 다리를 달았네.”

코믹SF소설 <은하수를 여행하는 히치하이커를 위한 안내서>의 한 문단이다. 이 구절은 사람을 텔레포트 시켜주는 <물질 이동 광선>의 조악한 성능을 노래한, 소설 속의 세계에서의 인기곡 가사다. 여러 명이 함께 텔레포트 되었는데 장기들이 뒤죽박죽 섞이고 손발이 뒤바뀐 우스운, 실제로 당한다면 경악할만한 상황을 익살스럽게 묘사한 센스가 맘에 든다. 그런 의미에서 이미 고인이 된 저자 더글러스 애덤스를 위해서 잠시 묵념.

그런데 나는 이 구절을 읽으면서 문득 ‘구조화 금융’이 떠올랐다. 구조화 금융을 “특정목적에 적합한 새로운 금융 또는 관리 구조를 조성(structuring)하는데 채권을 변형, 합성, 유동화하는 금융기법”이라 정의한다면, 론이 메기의 심장을 가져오고 내가 시드니의 다리를 다는 과정이 그 구조화 과정과 왠지 비슷해 보였기 때문이다. 단, 텔레포트 된 몸이 의도치 않은 과정으로 탄생한 괴물이라면, 구조화된 금융은 의도된 괴물이라는 차이가 있다.

시드니의 다리를 단 내가 이전의 내가 아니듯이 – 물론 시드니의 다리가 더 길고 예쁘다면 썩 나쁜 것은 아니지만 – 구조화된 금융상품도 전단계의 금융상품과는 다르다. 예를 들어 살로먼브라더스의 루이스 라니에리가 처음 만들어 팔기 시작한 모기지 증권은 30년 만기 모기지를 다양한 투자자들에게 어필할 수 있는 여러 만기의 채권으로 변모시켜 이전과는 다른 채권이 되었다. 한 몸뚱이가 여러 개로 쪼개져 같은 듯 다른 채권이 된 것이다.

구조화 증권의 창시자들은 초기 이러한 금융기법을 동원하여 돈을 긁어모았다. 이후 이러한 기법이 전파되어 – 전파경로는 주로 보너스에 불만을 품고 이직한 베테랑 트레이더들이었다 ― 구조화 금융이 보편화되면서 시장참여자들은 질적으로나 양적인 면에서 이전과 다른 시장을 경험하게 된다. 그들이 기여한 바는 유동성을 증폭시켜 금융 사각지대에 있던 이들도 돈을 빌릴 수 있게 되었다는 점이겠지만, 이후 세계가 치러야 할 대가는 혹독했다.

즉, 그들의 (메기의 심장을 훔치는) 구조화 금융이라는 광선 덕분에 대출능력 없는 이가 집을 사고, – 한 다큐에 소개된 어떤 이는 10만 달러짜리 집주인인데 은행잔고가 500달러였다 – 엄격한 규정 때문에 투자를 못하던 기관도 투자를 하고, – 오렌지카운티처럼 예쁜 이름의 동네 펀드도 참가하고 – 집값 상승 덕분에 GDP도 올랐지만, 결국 자그만 위험이 흘러넘치며 시장은 붕괴되었고 급기야 제2의 대공황 직전까지 내몰렸던 것이다.

이 위기가 과연 누구의 책임이냐 하는 문제에 대해 여전히 말이 많다. 투자은행, 헤지펀드, 파생상품, 느슨한 규제, 무책임한 채무자.. 다양한 용의자가 지목되고 있다. 이 와중에 막중한 역할에 비해 상대적으로 저렴한 도덕적 비난만 받고 있는 이들이 있다면, 바로 “신용마피아”라 불리는 Moody’s, S&P, 피치 등 신용평가기관이 아닐까. 구조화 상품을 멋지게 포장해줘 채권자와 채무자사이로 돈이 용이하게 텔레포트 되게끔 도운 이들 말이다.

20세기 초 등장한 신용평가사의 위상이 높아진 것은 대공황 시절이었다. 당시 회사채의 상당수가 채무불이행에 빠졌으나 높은 등급의 채권일수록 부도확률이 낮다는 사실이 밝혀지면서, 신용평가의 효능을 확인한 것이다. 1970년대 미국 규제당국의 제도적 비호 속에서 소수의 신용평가사들이 시장을 과점한다. 오늘날 이들은 전체시장의 90%이상을 독점하며, 말 그대로 국제 자본시장의 민간 감독자(private sector regulator)로 군림하고 있다.

전 세계 금융시장에서의 이들의 위력은 막강하다. 즉, 표면상으로는 미국 국적의 민간회사에 불과한 이들이 일개기업이나 금융상품의 신용평가를 넘어서 국가의 신용등급까지 매기고 있어, 한 나라의 흥망이 이들의 신용평가에 의해 좌우될 정도로 영향을 미치고 있기 때문이다. 외환위기 당시 우리나라나 최근 남유럽에 대한 이들의 신용등급 강등이 미친 파급효과를 보면 쉽게 알 수 있다. 즉, 민간신용평가사는 ‘갑’이고 국민국가는 ‘을’이다.

한 가지 재밌는 게 이들의 평가업무는 본질적으로 언론보도와 같다는 주장이 있다는 사실이다. 이것은 신용평가사 본인들의 주장인데, 1990년대 파생상품 거래로 파산한 오렌지카운티가 S&P를 고소했던 사건 때의 주장이다. 당시 카운티는 S&P가 고위험 채권에 잘못된 신용등급을 부여해 손실을 보았다고 주장했는데, 이에 피고 측은 신용등급 평가 업무는 미국 수정헌법 제1조가 보장하는 의사표현의 자유(free speech)에 해당된다고 항변하였다.(주2)

놀랍게도 법정은 피고 측의 손을 들어주어 책임을 면제시켜주었다. 이후 엔론 사태 등 유사사례에서도 법정은 신용평가사의 손을 들어주었는데, 최근 서브프라임모기지 채권 사태에 이르러서야 그러한 편들기가 조금씩 균열이 생기고 있는 실정이다. 즉, 재판정은 종래의 의사표현의 자유라는 주장을 받아들이지 않았는데, 그들의 의견이 공중이 아닌 선택된 투자자에게 “사적으로 배포된(distributed privately)” 것이기 때문이란 판단이다.

여하튼 신용평가사들은 자신들의 주장을 재확인이라도 하듯 그들이 “사적으로 배포하는” 평가등급 보고서에조차도 의례 “투자와 관련된 의사결정이나 결과에 대해 어떠한 책임도 부담하지 않는다”고 써넣곤 한다. 하지만 시장참여자들은 그 문구를 제대로 쳐다보지 않는다. 어쩌면 신용평가사들도 그 문장에 시장참여자들이 지나친 주의를 기울이는 것을 원치 않을지도 모르겠다. 실제로 그들이 가지는 ‘권위’는 그런 면피성 문구와 어울리지 않는다.(주1)

신용(credit)사회에서 그들의 ‘권위 있는’ 신용(credit)평가 덕분에 낯선 이들끼리도 채권을 주고받고 거래할 수 있는 것이다. 특히 가장 위험을 잘 관리할 수 있는 채권자가 채권을 지니고 있는 것이 상식인 금융시장에서 채무자의 정체도 모른 채 – 심지어 이런저런 구조화를 통해 채무자들을 믹서로 갈아버린 – 떠다니는 채권을 사들일 수 있는 거의 유일한 판단근거는 상당부분 신용평가사들이 매긴 “투자결과에 책임지지 않는” 평가등급 덕분이다.

개인적으로는 구조화 금융 자체가 온전히 이번 신용위기의 주범이라고 생각하지 않는다. 그렇게 따지면 금융 자체가 주범이다. 모든 금융은 저마다 이런 저런 구조화를 하게 마련이다. 현대적 의미의 구조화 금융은 변동성이 커진 지금의 금융시장에 맞게 발전한 것이다. 그런데 그러한 상황에 대해 신용평가사들이 과대/과소평가 또는 시황을 적절히 반영하지 않은 평가의 반복을 통해 위기의 진폭을 증가시킨 것이다. 2008년에 바로 그러했다.

이러한 상황의 원인을 투자은행들의 과욕이나 신용평가사들의 능력부족 등만으로 해석하는 것은 사태의 본질과 치유에 도움이 되지 않는다. 그보다는 극소수 민간 신용평가사들이 제도적 보호 속에 피평가자의 돈을 받아가며 평가업무를 수행하면서도 “의사표현의 자유”를 빌미로 행동에 책임을 지지 않음으로 가격체계를 왜곡하는 구조적 모순에 주목해야 한다. 그들의 권위와 그들이 활동하는 생태계가 비대칭적으로 들어맞지 않는 상황인 셈이다.

무엇보다 신용평가사들의 독과점 구조를 깨고 책임 있는 당국이 그들의 행위를 감시해야 한다. 이에 대해서는 각국의 규제당국이 검토하는 것으로 알려져 있지만 실효성이 의심스럽다. 새로운 신용평가사들이 진입하거나 평가감독위원회가 설치되어도 이해상충과 책임방기의 문제는 여전하기 때문이다. 독립적인 수입구조 – 이를테면 국제적으로 추렴하여 조성한 평가수수료 기금? – 와 보다 강한 책임부여 등 질적 전환이 요구되는 시점이다.

신용평가사들도 신용등급을 매겨야 할 시절이 도래한 것이다.

 

(주1) Moody’s의 정식명칭은 Moody’s Investors Services다.

(주2) 실제로 S&P의 모기업인 맥그로힐 그룹은 언론기업이다.

경제가 하도 어렵다보니…

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  • I got a pre-declined credit card in the mail.
    선제적인 신용카드 발급 거절 메일을 받았다.
  • I ordered a burger at McDonalds and the kid behind the counter asked, “Can you afford fries with that?”
    맥도날드에서 버거를 하나 시키자 카운터 뒤의 꼬마가 “그거면 프라이도 주지 않아요?”라고 물었다.
  • CEO’s are now playing miniature golf.
    CEO가 이제는 미니어처골프를 친다.
  • If the bank returns your check marked “Insufficient Funds,” you call them and ask if they meant you or them.
    은행에서 당신의 수표에 “잔액부족”이라고 찍혀서 오면, 당신은 그들에게 전화해서 그것이(잔액 : 역주) 당신의 것인지 그들의 것인지를 묻는다.
  • Hot Wheels and Matchbox stocks are trading higher than GM.
    Hot Wheels와 Matchbox(장난감 자동차 파는 회사들:역자주) 주식이 GM보다 더 높은 가격에 거래된다.
  • McDonalds is selling the 1/4 ouncer.
    맥도날드가 1/4 온스 단위로 판매한다.
  • Parents in Beverly Hills have fired their nannies and learnt their children’s names.
    비벌리힐즈의 부모들이 그들의 유모를 해고하고 애들 이름을 외운다.
  • A truckload of Americans was caught sneaking into Mexico.
    한 트럭의 미국인들이 멕시코로 잠입하려다 잡혔다.
  • Dick Cheney took his stockbroker hunting.
    딕 체니가 그의 주식 브로커를 사냥했다.
  • The Mafia is laying off judges.
    마피아가 판사들을 해고하고 있다.
  • Exxon-Mobil laid off 25 Congressmen.
    엑슨-모빌이 25명의 의원들을 해고했다.
  • Congress says they are looking into this Bernard Madoff scandal.
    의회가 버나드 메도프 스캔들을 조사중이라고 말한다.
  • Oh, great!!  The guy who made $50 Billion disappear is being investigated by the people who made $1.5 Trillion disappear!
    와. 대단해!! 500억 달러를 사라지게 한 인간이 1조5천억 달러를 사라지게 한 인간들의 조사를 받고 있어!

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위기의 깊은 뿌리에 대한 인식

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이번 제3차 G20 정상회의에서 오바마가 마침내 도발적으로 국제무역불균형을 위기의 원인으로 제기하였다. 하지만 중국을 위시한 경상수지 흑자국은 월스트리트의 잘못된 금융관행으로 발생된 위기를 남의 탓으로 돌린다며 불평을 늘어놓았다. 결국 미국의 이러한 주장으로 그들이 얻고 싶어 하는 것이 ‘제2의 플라자 합의’라는 사실을 모두 알고 있다.

하지만 그 때와 사정은 사뭇 다르다. 일단 그 때의 미국의 상대는 일본과 독일이었다. 아직 냉전이 살기등등하던 시절, 그들은 우방이었고 미국의 말을 함부로 거역할 수 없는 처지였다. 지금의 가장 큰 상대는 ‘사회주의’ 중국이다. 둘째로 그 당시 일본과 독일은 상대적으로 여유가 있었다. 하지만 지금 그들 역시 남 딱한 처지 봐줄 상황이 아니다.

그럼에도 어떠한 식으로든 국제무역불균형이 완화되어야 한다는 것만은 분명하다. 지구촌의 경제가 개별 국가 단위로 흩어져 있는 이상 개별 국가가 다른 국가의 무역적자에 대해 반대급부 없이 보전해줄리 만무하고, 계속하여 적자가 쌓여 갈 경우 – 심지어 흑자이어도 – 결국 그것은 무역 흐름, 나아가 경제 전반의 동맥경화로 이어져 공멸로 나아갈 뿐이기 때문이다.

파이낸셜타임스의 컬럼니스트 Wolfgang Munchau의 글을 번역하여 옮긴다.

A recognition of the deep roots of the crisis

국제무역불균형이 마침내 G20 정상회의의 아젠다로 떠올랐다. 한동안 금융 규제의 소소한 부분에 집착했던 세계의 최고권력 지도자들은 스스로 바젤 위원회의 정치적 날개로 돌아설 것이다. 우리는 아직 효율적인 방법으로 위기의 원인들을 규명하는 작업까지 나아갈 길이 멀다. 그러나 최소한 이제 위기가 단순히 금융규제나 감독에 관한 문제인 것만은 아니며, 국제 매크로 경제 정책에 보다 깊이 뿌리박고 있다는 것을 공식적으로 인지하고 있다.

왜 우리는 그러한 아젠다가 필요한가? 그 이유는 대규모의 지속적인 불균형이 이전과 비해 더 큰 자본흐름을 이끌어 낼 것이고, 이는 국제 경제를 불안하게 할 수 있기 때문이다. 경상수지의 흑자는 투자에 대한 국가적 저축의 초과를 의미하기 때문에, 이러한 초과는 외국으로 직접 투자되던가, 아니면 자국 내에 외환보유의 형태로 쌓여지던가하여 국제 자본시장에 재수송될 것이었다. 초과적인 불균형이 없었더라면 우리가 독성자산이라 언급하고 있는 상품의 수요는 더 줄었을 것이다.

모두가 이 아이디어에 동의하는 것은 아니다. 아마도 지속적으로 경상수지 흑자를 보이고 있는 나라들이 회의적이리라는 것은 놀라운 일이 아니다. 독일 수상 안젤라 메르켈은 국제무역불균형은 “대용의(ersatz)”이슈라고 경고하며, 이것이 진정한 아젠다를 희석시키고 있다고 했는데, 내 짐작으로 그녀는 보너스 지불의 규제를 말하는 것으로 보인다. 그녀의 동맹들이 이 복잡한 금융위기를 순전히 앵글로-색슨의 탐욕으로 틀에 끼워 맞추는 것을 보면 놀라지 않을 수 없다. 당신이 그런 편리한 서술에 매달리고 있다면 불균형과 같은 바보 같은 질문에 답하고 싶지는 않을 것이다.

국제무역불균형을 다루기 위해선 최소한 네 개의 질문에 답할 수 있어야 한다. 첫째, 얼마만큼의 국제무역불균형이 자체 조정되어야 하는가? 이 아이디어는 미국 가계의 달라진 행태가 그 문제를 스스로 해결해줄지도 모른다는 것이다. 나는 미국에서의 민간부문의 디레버리징의 효과가 과소평가되어서는 안 된다는 것에 동의하는 편이다. 그러나 그것만으로 문제가 다 해결될 것이라 생각할 만큼 낙관적이지는 않다. 경상수지가 대규모 흑자이거나 대규모 적자인 나라들은 정책으로 다룰 필요가 있는 문제를 안고 있다. 만약 우리가 단지 미국의 — 아마도 US달러의 약세와 동반된 — 조정에만 의존한다면 참담한 충격이 다른 곳에서 발생할지도 모른다. 미국만의 조정은 유로의 환율의 재앙 수준의 오버슈트를 불러올 수도 있다. 특히 지구의 반절이 미국을 따른다면 말이다. 그러므로 대답은 ‘노’다. 그 문제는 온전히 자체 조정되어야 할 것이 아니고, 어느 정도 우리가 정책적 아젠다를 가질 필요가 있다.

두 번째 질문은 유로존을 어떻게 다루느냐 하는 것이다. 전체로서의 유로존은 약간의 적자만을 보일 뿐이다. 그러나 유로존 내부적으로는 대규모의 국가 간 불균형이 존재한다. 나는 국가 경상수지 적자가 큰 문제가 되지 않는다고 믿는 편이다. 그러나 위기로 말미암아 정치 지도자들은 유로존을 진정한 경제적 연합이 아닌 단순히 자주적 지역으로 구성된 공동 통화 지역으로 간주한다는 것이 증명되었다. 독일인들은 초과적인 경상수지 흑자로 비난받았을 때에 유로존을 방어수단으로 삼았다. 그러나 위기가 발발하자 정책반응은 비(非)공조 적이었고 일국적이었다. 이와 대조적으로 프랑스는 유로존의 정치형태 개념의 방어를 절대 멈춘 적이 없다. 그러나 그들은 IMF에서 프랑스가 그들의 의석을 유지하여야 한다고 주장함으로써 유로존의 대외적인 대표성을 무력화시켰다. 이는 정직한 입장이 아니다. 유럽인들이 혼란스러워 하는 한은 불균형을 통화 지역이 아닌 국가 단위로 다루는 것이 최선이다.

세 번째 질문은 어떤 정책적 행위가 시행되어야 하는 가 이다. 답은 정책이란 각각의 나라의 구체적 환경에 따른 맞춤형이어야 한다는 것이다. 중국은 아마도 위안화의 평가절하 없이는 초과 경상수지 흑자를 줄일 수 없을 것이다. 독일에서, 최선의 총체적인 매크로 정책 수단은 국내 수요를 부추길 수 있는 대규모의 감세가 될 것이다. 영국에서, 균형의 회복은 공공지출의 대규모 절감을 포함하여야 할 것인데, 반면 스페인은 비록 지난주에 부가치세를 올린다고 발표했음에도 세금을 더 올려야 한다. 노동시장의 개혁이 없다면 스페인은 오랜 기간 완전한 회복은 어려울 것으로 보인다.

네 번째 질문은 어떻게 이 과정이 정책화되는가 하는 것이다. 나는 이 경상수지 불균형에 대해 엄격한 숫자의 캡을 씌우는 제안에 대해 회의적이다. 특히 그것들이 종종 민간부문에 의해 발생하기 때문이다. 정부가 공공부문에서 이를 지키기도 또한 어렵다. 전체 경제에 대해 그렇게 하는 것은 매우 패기만만한 것이다.

나는 심지어 캡을 위반했을 시 벌칙 절차까지 제안하는 것을 들은 적이 있다. 단지 공공부문의 적자도 치유하는데 실패한 유럽의 ‘안정 및 성장 협약’의 경험은 하나의 경고로 받아들여져야 한다. 신축성 없
는 규칙들은 아무리 좋은 의도일지라도 문제를 해결하지 못한다. 어떠한 경우에도 G20은 동의를 하지 않는, 더구나 멤버도 아닌 나라에게 정책들을 강제할 권한이 없다. 자세하고도 공공적인 조사와 인접 그룹들의 압력이 우리가 할 수 있는 최대한의 것이다. 그러나 G20의 멤버들이 국제무역불균형의 제일 큰 몫을 차지하므로 그들은 바로 이제라도 최고 정책 수준에서 그 문제를 다룰 수 있는 정부간 그룹이다. 피츠버그에서 그것이 시작되었다.

[원문보기]

헤지펀드 매니저들의 비관적 견해의 근거

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클래리움(Clarium Capital Management LLC를 의미함)은 낙심한 구직자들과 그들이 풀타임 일자리를 얻을 수 없어서 파트타임으로 일하고 있는 이들을 포함한 실업률을 관찰하고 있다. 해링턴의 말에 의하면 이러한 조정을 통해 본 7월의 실업률은 16%로 노동부에 따른, 널리 보도된 9.4%보다 상당히 더 높은 수치다.
Clarium watches the unemployment rate that accounts for discouraged job applicants and those working part-time because they can’t find full-time positions, Harrington said. July joblessness with those adjustments was 16 percent, according to the Department of Labor, rather than the more widely reported 9.4 percent.
매크로(헤지펀드) 매니저들의 회의적인 생각은 부분적으로 지난해의 금융위기에 대한 미국 정부의 대응에서 비롯되었는데, 그들의 말에 따르면 정부는 근본적인 원인을 밝히는데 실패했다는 것이다. 은행들은 여전히 그들의 대차대조표에 팔기 어려운 자산들을 지니고 있다는 것이다.
Macro managers’ pessimism is fueled in part by the U.S. government’s response to last year’s financial crisis, which they say fails to address the root cause. Banks still hold hard- to-sell assets on their balance sheets, the managers said.[Goldman Sachs Wrong on Economic Recovery, Macro Hedge Funds Say ]

골드만삭스나 모건스탠리가 최악의 상황은 지나갔고 경제회복기에 들어섰다고 전망한 것에 대해 매크로 헤지펀드들의 펀드매니저들이 매우 낭만적인 생각이라고 비판하는 내용을 담은 기사의 일부분이다. 여러 잡다한 이야기가 적혀있는데 눈에 띄는, 그리고 중요하다 생각되는 두 문단을 꺼내 다시 옮겨적는다.

고전파 경제학자들은 인정하지 않는다는, 소위 비자발적인 실업까지 합치면 실제 실업률은 16%에 달한다는 것이 헤지펀드 매니저들의 생각이다. 위에서 “낙심한 구직자들(discouraged job applicants)”을 아마도 구직을 포기해서 아예 정부의 실업률의 모수(母數)에 잡아넣지 않은 이들을 이야기하는 것 같다. 그러면 실업률이 감소하는 효과가 발생한다. 파트타임들은 엄밀히 말하면 애매한 구석이 있지만 여하튼 어떤 식으로든 그들도 반(半)실업자인 셈이다.

9.4%의 수치도 2차 대전 이후 서구에서, 특히 미국에서는 사상 두 번째로 10%에 근접한 수치인 것으로 알고 있다. 그렇다면 그것은 장래의 선순환적 경제성장의 동력을 갉아먹는 심각한 수치임에 분명하다. 나아가 실제 실업률이 16%에 달한다면 상황은 더욱 절망적이다. 노동자들이 저축이 투자로 이어지는 사회구조가 붕괴되기 때문이다. 현재는 정부의 재정적자로 메우고 있음은 주지의 사실이다.

또 하나 금융부문의 자산부실이 아직도 그대로 창고에 쌓여있다는 이야기다. 버냉키가 악취 때문에 코를 부여잡고 줬다는 – 그래서 더 샌 돈이 많은지 모르겠지만 – 천문학적인 지원금은 이러한 부실자산을 떨어내고 대차대조표를 건전하게 만드는데 별로 쓰이지 않은 모양이다. 사실 부실자산의 상당 부분을 차지하고 있는 파생상품의 특성상 단순히 한 기업의 부실을 뚝 떼어내 털어버리는 것처럼 털어내기 어려운 측면이 있다.

이는 앞서 말한 심각한 실업률과 함께 경제회복에 어두운 그림자를 드리우는 변수다. 실업률이 소비성향의 회복의 전제조건으로써 수요측면의 주요변수라면 부실자산을 털어내지 못한 금융부문의 존재는 투자 및 대출에 관한 공급측면의 주요변수다. 금융부문의 부실자산이 돈줄의 공급을 옥죄고 그나마도 소비여력이 살아나지 않는다면 앞뒤로 꽉 막힌, 정부 혼자서 돈쓰고 난리치는 경제인 셈이다.

미국 정부는 금융부문의 국유화 논의도 배드뱅크 논의도 다 포기하고 결국 헬리콥터로 돈을 뿌리고서는 – 물론 월스트리트에만 – 기껏해야 그 돈으로 보너스 주겠다는 은행가들을 비난하기만 했을 뿐이다. 앞서 두 개의 대안이 더 옳았느냐의 문제가 아니고, 그것들이 그 어떤 진지한 논의도 없이 그렇게 신속하게 폐기처분되었다는 것이 문제인 것이다. 그리고 실업률은 익히 짐작할 수 있다시피 숫자의 장난질로 은폐하려 하고 있다.

어쩌면 현재 오바마가 의욕적으로 추진하고 있는 헬스케어의 개혁이 예상치 못한(?) 반대에 부닥치고 있는 주요 원인은 단순한 이념적 혐오감에서라기보다는 정부가 은폐하고 있는 경제실상을 몸으로 느끼고 있는 이들의 증세에 대한 공포감에서 비롯된 것일지도 모른다. 한 푼이 아쉬운 미국인들은 장래의 안정적인 의료 서비스보다는 현재의 일자리와 불안감의 종식에 더 목말라하고 있을지도 모른다는 이야기다.

일본 경제의 추락

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Japan’s economy suffers record contraction
By Peter Symonds
22 May 2009
from World Socialist Web Site

이번 주 발표된 정부자료에 의하면 일본의 경제는 2009년 1/4분기 4% 감소하였고 연단위로는 15.2% 감소하였다. 국내총생산은 1955년 이를 기록하기 시작한 이래 최악으로 폭락하였고 이는 주요 선진국 중 가장 큰 폭이다.
The Japanese economy shrank by 4 percent in the first quarter of 2009 or an annualised rate of 15.2 percent, according to government data released this week. The plunge in Gross Domestic Product (GDP) was the worst since records began in 1955 and the largest of any major industrialised country.
실질적으로 전 부문에 걸쳐 큰 폭으로 하락하였다. 수출은 전 분기 대비 26% 하락하였다. 가계소비는 1.1% 하락하였는데 2008년 4/4분기의 0.8%보다 높은 수치다. 기업 자본지출은 4/4분기의 6.7% 축소보다 더 악화된 10.4% 하락하였다.
Virtually every sector was sharply down. Exports fell by 26 percent compared to the previous quarter. Household consumption was down by 1.1 percent – larger than the 0.8 percent decline in the fourth quarter of 2008. Corporate capital spending shrank by 10.4 percent – worse than the 6.7 percent drop in fourth quarter.

[중략]

세계 경제 혼란이 일본에서 시작되지는 않았지만 이 나라는 전 세계적인 수요 감소로 인해  주요 수출부문이 궤멸당하고 있어 심각한 악영향을 받고 있다. 주요하고 제조업 수출에 의존하고 있는 주요경제 체제인 독일은 1/4분기 3.8%, 연단위로 14.4%의 감소로 고통받고 있다.
While the global economic turmoil did not begin in Japan, the country has been badly hit by the worldwide fall in demand that has devastated its crucial export sector. Significantly, Germany, the other major economy dependent on manufacturing exports, suffered a first quarter contraction of 3.8 percent or 14.4 percent annualised.

[중략]

요사노 재무장관은 이번 주 현재 4.8%인 실업률이 높아질 것 같다고 경고했다. 일본의 공식적인 실업 통계는 보다 광범위한 사회적 위기를 은폐하고 있다. 십년간의 경제 재구조화 이후 저임금의 임시직 노동자들이 전체 노동력의 3분의 1 가량을 차지하고 있고 특히 해고에 취약하게 노출되어 있다. 더 많은 노동자들이 벌써 그들의 임금과 보너스를 삭감 당했다. – 이것이 소비자 지출이 줄고 있는 한 원인이다.
Finance Minister Yosano warned this week that unemployment, which is currently 4.8 percent, was likely to grow. Japan’s official jobless statistics mask a broader social crisis. After a decade of economic restructuring, low-paid, temporary workers constitute about a third of the workforce and are particularly vulnerable to dismissal. Many more workers have already had their pay and bonuses cut – one of the factors that has reduced consumer spending.
다른 나라들과 마찬가지로 일본에서도 지난 몇 십년간 볼 수 없었던 수준에서의 지배계급과 노동계급간의 갈등이 커가고 있다.
As in other countries, what is building up in Japan is a confrontation between the ruling elites and the working class on a scale not witnessed for decades.

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자위용 스트레스테스트

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테스트를 하면서 정책결정자들은 1/4분기 영업매출이 예측보다 강세를 보이자 2008년 말 데이터에 근거했던 당초의 추정치보다 거의 200억 달러의 요구 자본을 줄였다.
During the tests, policymakers made adjustments after first-quarter operating revenues were stronger than forecast, reducing demands for equity by nearly $20bn compared with original estimates based on data for the end of 2008.[출처]

그래서 결국 총 746억 달러의 자본 확충이 필요하다고 결론 내려졌는데 대체 2008년 말 예측을 어떻게 했으며 영업 매출이 얼마나 늘었기에 한 분기 추정치가 바뀌었다고 당초 예상보다 20%나 요구 자본을 줄일 수 있을까? 이럴 때 농담이 하나 생각난다. 어느 회사에 공인회계사가 취직을 했는데 회사의 영업수치를 근거해서 기말 당기순이익을 예측하라는 문제에 이런 대답을 써서 합격했다 한다.

“얼마에 맞춰드릴까요?”