지난 6년간, 저금리와 중앙은행의 양적완화는 수익(yield)을 향한 필사적인 탐색을 자극해 왔다. 이로 인하여 투자자는 美국채나 영국 국채를 보완할 수 있는 투자등급, 하이일드, 이머징마켓의 채권을 사야 했다. [중략] 투자 매니저들은 가격이 하락하거나 금융위기가 오면 투자자들이 그들의 돈을 펀드에서 빼내는 바람에 채권 시장이 얼어붙을 수도 있다는 점을 두려워하고 있다. 뒷그물의 역할을 하는 은행들이 없다면 펀드들이 채권들을 팔아야 할 때 이를 사줄 기관이 충분하지 않을 수도 있다.[Global fund managers warn of a bond bubble]

이 문장에 투자자들의 투자행태나 환경, 그리고 이것들에 관한 고민이 잘 설명되어 있어 인용해보았다. 투자 매니저들은 일정한 수익률을 약속하는 펀드를 만들기 위해 수익예정자들로부터 돈을 모은다. 일부 실력 있는 매니저들은 일정기간 동안에는 돈을 환매할 수 없는 약정을 맺기도 하지만 대개는 환매의 리스크를 안고 있다. 매니저는 펀드의 안정성이나 기타 가이드라인에 따라 일정지분의 안전한 국채를 매입한다. 하지만 이들 국채는 선진국 중앙은행의 저금리 및 양적완화 정책에 따라 비정상적으로 낮아져 있다. 심지어 유럽 일부 국가는 마이너스금리다. 따라서 매니저는 펀드 수익률을 맞추기 위해 이를 보충할 높은 수익률의 투자 상품을 매입한다. 이것이 어떤 면에서는 바로 중앙은행이 온갖 전통적/비전통적 통화정책를 동원한 이유이기도 하겠지만 매니저들로서는 곤혹스러운 상황이다. 전 세계적인 투자환경 자체가 녹록치 않기 때문이다. 이러한 상황에서 Fed가 금리를 올리면 어떻게 될까? 바로 투자자들의 환매를 촉발시킬 수 있는 채권가격 하락이 현실이 되고 매니저는 돈을 돌려주기 위해 채권을 팔아야 한다. 그리고 주식시장이 딱 그렇듯 누군가 그 채권을 사줄 사람이 없으면 시장은 꽁꽁 얼어붙고 채권 버블이 터질 수도 있는 것이다.

“You only know you’re in a bubble when it pops. But this market could pop.”

위 기사에 인용된 한 투자회사의 픽스드인컴 부문 총책의 말이다.

최근 스위스 프랑을 둘러싸고 벌어졌던 몇몇 사태는 제3자의 시각으로 관전하기에는 – 몇몇 실패자에게는 무척 고통스러운 상황이었겠지만 – 매우 흥미로운 광경이었다. 자국 통화를 유로에 고정시켜놓거나 기준금리를 마이너스 수준까지 내려 실질적인 통화 보관료를 받는 등 환율 방어에 힘썼던 스위스가 “기습적으로” 페그 정책을 포기한 후 스위스 프랑의 가치가 급격히 올라갔고, 이로 인해 몇몇 주요투자자들이 천문학적인 손실을 기록하여 펀드를 접는 등의 일련의 혼란스러운 사태가 요 며칠 파노라마처럼 펼쳐졌기 때문이다.

단기적으로는 유럽중앙은행의 양적완화 실시 계획을 눈앞에 두고 스위스 중앙은행이 내린 결정이 원인이지만 중장기적으로는 투자자들의 안전자산 선호, 스위스의 정치적 특수성, 스위스의 무역구조 특성, 유럽의 경제상황 등이 다층적으로 맞물린 상황이 이번 혼란의 원인을 제공한 것으로 보인다. 아직까지 당사자나 언론이 투자자들의 손익계산서를 계산중인 모양이지만 일단 가장 극적인 실패를 맛본 이는 스위스 프랑의 약세에 돈을 걸었다가 주요 펀드 하나를 통째로 잃어버린 에베레스트 캐피탈이라는 회사인 것으로 보인다.

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derivative work: Papa Lima Whiskey 2 (talk) – This file was derived from: Mount_Everest_as_seen_from_Drukair2.jpg . Licensed under CC BY-SA 2.0 via Wikimedia Commons.

이들의 극적인 패배는 러시아의 경제상황에 올인했다가 역사적인 패배의 사례가 되었던 롱텀캐피털매니지먼트를 연상시킨다. 그리고 제로섬 게임에 가까운 환율변동에 돈을 걸었다가 몇몇 투자자들이 참패를 맛본 이번 사태로 말미암아 또 다시 펀드 자본주의의 투기적 성격이 도마에 오를지도 모르겠다는 생각이 든다. 이번 실패의 배경이었을 단기적 성과주의, 높은 레버리지, 투기적 투자성향 등이 펀드 자본주의를 비판하는 이들의 전형적인 레퍼토리다. 하지만 정작 헤지펀드들이 그러한 비판을 감수하면서 거둔 성적은 무척 초라하다.

이는 펀드 투자 자체가 제로섬 게임은 아니지만 그 업계도 지나친 경쟁으로 말미암아 진작 뜯어먹을 시체도 별로 없는 레드오션이 되었다는 것을 의미한다. 과거보다 더 우월한 위치를 점하고 있을 투자자들의 인내심의 주기는 점점 더 짧아진다. 펀드 매니저로서도 못해먹을 노릇일 것이다. 이러한 추세를 반영하듯 일부 탑클래스의 매니저들은 영구자본의 비중을 늘리거나 투자자에게 환매가 아닌 다른 투자자로의 주식 매도 등으로 펀드를 빠져나가게 하는 등의 방법으로 펀드 투자의 안정성을 강화하는 방향으로 나아가고 있다고 한다.

하지만 이런 시도는 사실 지속적으로 뛰어난 성적을 거두고 있는 극히 일부의 매니저에게나 가능한 시도일 것이다. 그래도 어쨌든 펀드 투자가 이렇게 장기적이고 안정적인 투자수익을 선호하는 방향으로 나아간다면 ‘펀드 자본주의는 투기 자본주의’라는 선입견에서 어느 정도 벗어나 자본주의 체제 건전화의 한 대안으로 자리매김할 수 있는 가능성을 엿볼 수도 있을 것이다. 펀드가 레버리지보다는 안정적인 영구자본을 투자재원으로 삼는다면 적어도 이번처럼 하루아침에 에베레스트에서 수직 낙하하는 일은 없을 것이기 때문이다.

“11-09-fotofluege-cux-allg-25a” by Ralf Roletschek (talk) – Fahrradtechnik auf fahrradmonteur.de – Own work. Licensed under CC-BY-SA-3.0-de via Wikimedia Commons.

요즘 자산가들이 관심을 보이는 사모형 대체투자펀드는 극장 예식장 등 예전엔 흔치 않던 투자대상을 많이 편입하고 있다. 이들 자산도 담보를 잡거나 지급보증을 받아 원금손실 가능성이 적다. B증권사가 선보인 캐나다 유전광구 펀드만 해도 국내 공기업 자회사가 최소 수익에 대한 지급을 약속하고 있다. 이 증권사 PB는 “1년에 두 차례씩 이익금을 나눠주고 만기 땐 최소 연 2%의 수익을 보장한다”며 “소문을 듣고 이 상품에 가입하고 싶다며 먼저 찾는 사람도 있다”고 귀띔했다.[강남 큰손, 美공항 식당까지 투자 발 넓혀…年8% 수익·節稅 매력]

“투자”를 그 투자대상으로 나누면 크게 “전통적 투자”와 “대체투자”의 두 가지로 나눌 수 있다. 전통적 투자는 주식과 채권, 그리고 현금 등이다. 현재도 전 세계 시장의 절대 다수를 차지하고 있는 투자대상이다. 하지만 이 투자대상에는 투자자들이 많다. 그래서 차익을 시현할 기회를 찾기가 힘들다. 그래서 이 투자대상보다 좀 더 까다로운 품목을 대상으로 하는 “대체투자”가 등장한다. 이 투자의 대상은 원자재, 부동산, 인프라스트럭처 등 다양하다.

자본주의 발전 초기에 투자는 주로 기업이나 소수의 자산가의 몫이었다. 일단 투자에 들어갈 돈이 막대하기 때문이다. 이러한 투자가 민주화된 것이 서구, 특히 미국의 월스트리트에서 발전한 채권시장과 주식시장이었다. 인민도 전쟁과 자본주의 기업의 열매를 향유하게 만든 이 시장은 한편으로 “투자의 민주화”에 기여했으나 다른 한편으로 수많은 거품경제를 양산하고 이로 인해 경기침체의 골을 깊게 만들기도 했다. “민주화”가 지닌 양면의 얼굴이다.

“펀드”라는 제도는 개미투자자에게 또 다른 기회를 부여해준다. 펀드 매니저에게 의사결정이 위임되기 때문에 잘만하면 기관투자자와 힘을 가질 수 있기 때문이다. 한때 국내외의 주식시장에 투자한다는 글로벌 주식 펀드가 소액투자자에게 이런 힘을 부여했다. 위의 인용기사를 보면 이제 그러한 장치가 대체투자에서도 활용되고 있음을 알 수 있다. 국내의 초저금리와 주식/부동산 침체, 그리고 해외 주식 펀드의 부진이 부추긴 시장상황으로 여겨진다.

이제 기관투자자와 비슷한 힘을 지닌 채 전통적 투자보다 더 수익률 좋은 대체투자에 나설 수 있으니 투자자에게는 더 없이 좋은 일이다. 하지만 마냥 좋은 일일까? 인용문에서처럼 원금손실 가능성도 적고 수익도 보장하니 말이다. 하지만 조심히 살펴봐야 한다. 왜 대체투자일까? 그간 접근성이 떨어질 정도로 상품의 특성이 남달랐기 때문이다. 주식, 채권이 상대적으로 투자정보가 공개되어 있는 반면, 대체투자 상품은 정보도 폐쇄적이고 이해하기 어렵다.

캐나다의 유전광구 투자 건을 보자. 일단 개별 투자자가 캐나다까지 가서 사업지를 살펴볼 수는 없는 노릇이다. 주식이라면 감사보고서 등을 통해 회사상황을 자세히 살펴볼 수 있지만 유전광구는 개별사업이므로 그 사업의 리스크는 시장에 공개되지 않고 별도의 사업성 분석을 통해 알 수 있다. 하지만 여전히 개별 투자자가 이해하기 어렵다. 결국 공기업 자회사의 지급약속이 가장 큰 헤지수단인 셈이다. 공기업 자회사 공사채 또는 특정 조건의 보증 성격이 강하다.

개별 사업의 리스크들을 이해하기 어려운 개별 투자자에게 이런 상황은 큰 벽이다. 펀드 모집자는 이러한 상품특성을 감안하여 대체로 “담보”나 “보증”이라는 손쉬운 수단을 택한다. 하지만 이 또한 전통적 투자 상품보다 조건이 더 복잡할 수 있다. 일단 사업 자체가 원활하게 돌아가는 것이 우선인데 그 여부는 사업개시 이후에 검증되는 문제이고, 사업이 망가질 경우 어떻게 담보와 보증이 이행되는지에 대해선 여러 조건이 걸려 있을 수도 있기 때문이다.

“투자의 민주화”가 원활하게 작동하기 위해서는 얼마 동안은 희생양이 필요할지도 모른다.

펀드자본주의라는 표현이 한때 유행했었다. 헤지펀드, 사모펀드, 최근에는 국부펀드까지 전통적으로 알려져 있던 자금조달방법에서 진일보한 각종 펀드들이 시장의 큰 손으로 등장하면서 쓰기 시작한 표현이다. 금융자본주의와 함께 ‘금융 이니셔티브’의 경제체제를 묘사하는 전형적인 표현으로 자리잡았다.

펀드 중에서도 법으로 규정되어 있는 펀드, 예를 들어 뮤추얼펀드와 같은 것들은 투자자 구성, 정보공개, 자본비율 등이 법으로 규정되어 있어 운신의 폭이 좁은 반면 일반적으로 헤지펀드로 알려져 있는 법의 구속력을 받지 않는 펀드들은 베일에 가려진 채 무차별적인 투자를 선호하여 비판자들로부터 금융업계의 교란자 내지는 악동으로 간주되고 있다.

어쨌든 내가 말하고자 하는 바는 이제 여하간의 부작용과 그에 대한 비판에도 불구하고 ‘펀드’라는 일종의 ‘집합적 투자를 위한 결사체’를 빼놓고 경제를 굴러가게끔 하는 것이 상당히 어려워져 있는 것이 현재의 모습이라는 사실이다. 뮤추얼펀드, 헤지펀드, 사모펀드, 인프라펀드, 부동산펀드, 국부펀드, 인사이트 펀드 등 구성요건, 투자방식, 투자대상, 구성목적, 펀드의 특성 등에 따라 다양한 이름이 붙어 있는 펀드들이 지금 이 순간에도 세계금융시장을 쏘다니고 있다.

이제 여기에서 어렸을 때 만화를 보며 ‘착한 나라’와 ‘나쁜 나라’를 구분했던 것처럼 ‘착한 펀드’와 ‘나쁜 펀드’를 가려내보자. 뮤추얼펀드는 법을 지켜가며 하니까 ‘착한 펀드’, 헤지펀드는 볼 것도 없이 ‘나쁜 펀드’, 부동산펀드는 부동산투기를 불러일으키므로 ‘나쁜 펀드’, 인프라펀드는 그나마 사회간접자본을 공급하니까 ‘착한 펀드’ .. 아니 가만 이것도 민영화를 부추기니까 ‘나쁜 펀드’, 국부펀드는 한 나라의 공익을 위해 운영되니까 ‘착한 펀드’, 인사이트 펀드는 박현주가 멋대로 운용하니까 ‘나쁜 펀드’… 아~ 정리가 무척 쉽다.

사실은 쉽지 않다. “금융업자들은 죄다 도둑놈들이다”라고 해버리면 편하게 모두 나쁜 환전꾼들이지만 금융이 장래 다가올 어떠한 대안 경제체제에서도 역시 산업의 동맥 역할을 한다는 사실을 인정한다면 단순무식한 난도질보다는 정밀한 신경외과 수술과 같은 작업이 필요할 것이다. 이미 저들 펀드들은 무수히 복잡한 신경망을 통해 네트워크가 형성되어 있기 때문이다. 나도 모르는 사이에 내가 은행에 예금한 돈이 내가 욕을 바가지로 하는 헤지펀드의 종자돈으로 쓰이고 있을지도 모른다. 국민연금이 펀드에 운용을 맡겼는데 그 펀드가 공매도에 베팅했다가 개박살 났으면 나는 화를 내야할까 웃어야할까?

지금 금융선진국들은 이렇게 통제되지 않는 펀드들의 가이드라인을 만들기 위해 부산을 떨고 있다. 한편으로 그들이 편견에 사로잡혀 두려워하고 있는 중동이나 아시아로부터의 국부펀드에 대한 가이드라인도 마련된 것으로 알고 있다. 그렇지만 그러한 것들을 통일되게 합리적으로 만드는 작업은 참으로 어려울 것이다. 일단은 보편적인 가치기준이 없을 것이기 때문이다. 혹시 ‘투자’와 ‘투기’를 명확하게 구분할 수만 있다면 가능할지도 모르겠다.

이 부분은 나 역시도 판단이 잘 서지 않는다. 작정하고 투기 질을 일삼는 이들도 상당수지만 무릇 모든 투자에는 투기적 요소를, 즉 위험감수(risk taking)의 구간이 존재하기 때문이다. 그 구간을 잘 넘어서면 사회적 선순환을 유도한 투자일터이고 그게 실패하면 ‘양아치’가 되어버린다. 그러한 고민 등 제반 문제를 해결해보고자 등장한 것이 ‘사회책임투자’라는 개념일 것이다. 어떠한 도덕적 투자의 기준을 만들고 그 가이드라인에 충실하여 투자를 하자는 것이 그 원칙이고, 일정기간이 경과한 후 보니 이른바 ‘나쁜 펀드’들보다 수익률도 좋다는 것이 찬성론자들의 설명이다.

각설하고 바로 이 시점에서 오늘 문득 ‘펀드사회주의’라는 대안을 생각해보면 어떨까하는 엉뚱한 공상을 하게 되었다. 자본주의 하에서의 사회책임투자도 어찌하든 경제적 효용의 극대화가 최우선순위다. 그것이 달성되지 않으면 용도폐기 당한다. ‘경제적 효용’은 어찌 되었든 아무리 펀드가입자수가 많더라도 – 심지어 한 국가의 국민이 통째로 가입했어도 – 한 개인의 투자이익 극대화의 논리와 똑같다. 이타주의의 논리가 개입되지 않는다. 사회책임투자는 ‘착한 산업’에 투자하겠다는 것이지 ‘이타적인 투자’를 하겠다는 것은 아니다.

반면 오늘 내가 구상한(?!) ‘펀드사회주의’하에서의 펀드들은 경제적 효용과 사회적 효용 – 즉 공익적인 측면에서 계량화될 수 있는 효용 – 의 조화를 추구한다. 개별펀드의 수익률도 극대화되어야 하지만 그것은 어디까지나 사회적 효용에 대한 ‘정의 외부효과’를 창출하여야 하고 최소한 ‘부의 외부효과’가 없어야 한다. 이러한 것들은 법령이나 투자 가이드라인에 의해 통제될 것이다. 다만 그것은 ‘계몽주의적 오만’이라는 비판을 받는 중앙집중식의 통제경제가 아닌 사회적으로 합의되어 의회나 행정부의 감시 하에 놓이게 될 것이다.

시절이 수상해서 횡설수설했다. 그래도 쓴 게 아까워서 발행을.. 그리고 깊은 사과를…

요즘 미국의 자본주의를 두고 ‘이익은 사유화되고 비용은 사회화되는 부자들의 사회주의’라는 표현이 아주 유행하고 있다. 특히 자신들의 돈으로 부도덕하고 무능력한 기업주들의 목숨을 연장시켜주었다고 생각하는 많은 미국 납세자들이 이러한 주장에 심히 공감할 것으로 생각된다. 결론부터 이야기하자면 사실 이러한 ‘부자들의 사회주의’는 자본주의 역사에 있어 예외적인 것이 아니라는 것이다.

자본주의가 어떠한 사회인가. 생산수단을 집적하고 대규모화시켜서 소비할 것을 만들어내는 사회다. 그곳에서 만들어내는 것들은 만들어낸 이가 쓰기위해서가 아니다. 다른 이들에게 팔려고 만든 것들이다. 즉 상품(商品)이다. 자본주의 사회는 상품경제/시장경제의 시스템이 본격화된 사회다. 즉 소비는 자본주의와 더불어 ‘사회화’되었다.

한편 (생산수단의) 소유와 투자는 여전히 ‘개인화’되어 있었다. 주식회사라는 신종 기업형태가 일반화되기 전까지 사기업들은 개인 또는 가족의 소유였다. 주식의 공개가 ‘사회주의’를 재촉할 것이라는 피터 드러거와 같은 이들의 우려에도 불구하고 여전히 주식, 즉 회사의 소유권은 소수 자본의 손에 집중되어 왔다. 그런 의미에서 소비와 투자 ‘개인화’는 자본주의의 본질 중 하나이다.

사기업은 사회화된 소비를 담당하는 주요주체다. 특히 오늘 날과 같이 국가의 공공서비스가 민간부문으로 이전되는 시점에서는 더욱 그 비중이 커져가고 있다 할 수도 있다. 여러 이유가 있겠지만 국가가 망해가는 기업을 구제하는 가장 큰 이유가 여기에 있다. 사회화된 소비를 담당하는 기업의 사회적 역할을 방기하면(주1) 그것은 체제의 – 자본주의에 국한된 것이 아닌 물질문명의 – 붕괴를 의미하기 때문이다.

바로 이러한 소비와 소유/투자의 불일치가 납세자들을 분노하게 한다. 기업의 상품을 국민이 소비하는 한편으로 그 기업을 국민이 소유하고 있다면 – 물론 그 집단이 정확히 일치하지는 않겠지만 – 불만은 한층 줄어들 것이다. 반면 국민이 소비하는 상품을 생산하는 기업의 소유주, 그리고 의사결정의 주체가 회장 일가, 론스타, 듣보잡 소버린 펀드, 또는 헤지펀드일 경우, 그리고 그들이 구제 금융으로 한숨을 돌릴 경우 왕짜증이 나는 것이다.

그러나 일개국가는 여전히 소유와 투자의 개인화는 손댈 의지가 없다. 보다 노골적으로 표현하자면 능력이 없다. 조지 부시, 헨리 폴슨, 고든 브라운, 니콜라 사르코지, 이명박 등등 국가의 수반 중 위와 같은 기업의 모순에 대해 1초 이상 고민한 사람은 없기 때문이다. 이번에 미행정부가 정리신탁공사(RTC·Resolution Trust Corp.)를 신설하지만 이를 기업형태의 본질을 손대기 위한 조치라고 생각하는 이는 아무도 없을 것이다.

사실 세상은 더욱 복잡해져가고 있다. 예전처럼 단순히 노동자와 자본의 갈등, 가진 자와 못 가진 자의 갈등으로만 관찰할 수 없는 현상이 늘어가고 있다. 미행정부가 자국의 모기지 사용자 뿐 아니라 다른 나라의 소버린 펀드의 이해관계를 위해 프래니를 구제해준 것에 대해 누가 약자고 누가 착취자라고 규정할 수 있을 것인가. 다 딴에는 국가를 위하고 서민을 위한 일들을 하고 있다.

‘이익의 사유화되고 비용은 사회화’되었다고 볼멘소리 하는 납세자들 중에서도 자신이 투자한 간접투자펀드가 그 ‘이익은 사유화’되는 과정에서 구제받은 아이러니한 경우도 있을 수 있다. 결국 모순의 본질을 살펴보는 것, 그리고 그 해법을 찾는 과정은 ‘악랄한 자본가를 몰아내자’라는 좌익적 도덕론만으로는 부족한 측면이 있을 것이다.

(주1) 즉 시장근본주의자들이 그토록 신봉하는 자유방임도 때와 장소를 가려가면서 해야 한다는 이야기다. 내 생각엔 시장근본주의자들이 가장 위험한 반(反)자본주의자들이다.

몇 달 전에 은행에서 투자금융 담당하는 직원이 농담 삼아 ‘땡처리 펀드’라고 이름 지어 미분양 아파트나 사들어야겠다고 하기에 제법 괜찮은 상품이라고 생각했었는데 아니나 다를까 다올 부동산신탁이 상품으로 내놓았다. 펀드의 운용방식도 그때 둘이 이야기한 것처럼 할인하여 산 뒤 임대를 하다 시장이 호전되면 되파는 방식이다. 역시 시장경제는 내가 생각하면 남들도 생각하고 있다. 🙂

여하튼 이 뉴스는 두 가지 사실을 알려주고 있다.

첫째, 부동산 시장이 드디어 이 펀드가 상품성이 있을 만큼 사태가 심각하다는 점이다. 다올 부동산신탁 관계자에 따르면 “시공능력 평가 50위 이내 유명 건설업체가 지은 아파트의 미분양 물량에 선별 투자하는 펀드를 만들어 다음 달 사모를 거쳐 5월에 일반인에게 팔 계획이”라고 한다. 시공능력 평가 50위 이내 업체가 분양률 70% 넘는 300가구 이상 단지를 20~30%에 할인해 팔아야 할 만큼 사태가 심각하다는 이야기다.

둘째, 바로 이 상품의 존재가 이명박 정부의 “지분형 아파트”가 뻘짓이라는 것을 다시 한 번 증명해주고 있다. 투자자는 최고 30% 할인해서 산(물론 할인율은 더 내려갈 수도 있고) 아파트에 대해 임대수입도 얻고 시장이 호전되면 언제든지 팔아버릴 수 있을 수 있고 더군다나 신탁형 상품이라 세금문제도 가볍다. 지분형 아파트는 51%로 펀드 상품보다는 싸게 사도 임대도 놓을 수 없고 되팔 때 재산권 행사도 불안정하고 세금관계도 아직은 불투명하다. 이게 비즈니스 후렌들리 정부의 작품이라는 것이 좀 짱이다.

여하튼 미분양 아파트 펀드는 IMF 이후 국내에서도 가속화되고 있는 ‘부동산의 증권화’ 현상의 전형적인 모습을 보여주는 상품이라는 점에서 일종의 첨단상품이다. 물론 첨단이 다 좋은 것은 아니라는 사실을 최첨단 금융상품 서브프라임 모기지와 그와 관련한 파생상품이 증명해주었다. 부디 그럴 일 없어야 하겠지만 예상한 만큼 시장이 받쳐주지 않아 부동산PF와 함께 또 하나의 ‘부동산發 금융 위기’를 불러올 천덕꾸러기로 전락하지는 말아야 할 터인데 하는 괜한 노파심이 든다.