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“nothing to do with clients”

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평소에 블로그 잘 보고 있습니다만, 골드만 삭스의 수익구조에 대해 제가 본 자료와 좀 다른 내용이 있어서 질문 드립니다.

Goldman Sachs, which generated at least 76 percent of 2009 revenue from trading and principal investments, gets the “great majority” of transactions from customers, according to Chief Financial Officer David Viniar. About “10-ish percent” of the New York-based firm’s revenue comes from “walled-off proprietary business that has nothing to do with clients,”[출처]

인용하신 자본 시장 연구원 자료에는 “trading and principal investments” 전체를 proprietary trading 으로 간주한 것으로 나오던 데, 골드만 삭스의 annual report 를 읽어 보면, trading and principal investments 에는 Equities commisions 등을 포함한 것으로 나오네요. principal investments + a를 prop trading 으로 보면 결국 bloomberg 자료에서처럼 10% 정도 선으로 나올 것 같습니다. annual report 를 읽어보아도 명확하게 구분하기가 쉽지 않은 것 같습니다.

결국 client trades 를 어떻게 정의하느냐에 따라서 영향이 결정될 거라는 점 그리고, 의회를 통과하기가 쉽지 않을 거 같다 생각이 들어서 몇자 적습니다. 혹시 제가 잘못 알고 있는 부분이 있다면 지적 부탁드립니다.[출처]

Ethan님께서 내가 올린 ‘고유계정거래’라는 글에 위와 같이 의견을 달아주셨다. 우선 꼼꼼하고도 날카로운 지적 감사드린다. 직접 내가 간략하게 언급한 보고서를 찾아보고 세부항목에 대해서 검토하신 듯 하다. 요컨대 이번 오바마의 연설에서 가장 핵심적인 문구인 “고객에 대한 봉사와 관계없는(unrelated to serving their customers)” 거래가 어떠한 부분이냐 하는 질문과 그 해석을 다시 한번 짚어주신 것이다. Ethan님이 인용해주신 불름버그 기사에서 골드만 삭스는 “고객과 아무런 상관이 없는(nothing to do with clients)” 비중은 10% 정도에 불과하다고 말했다.

과연 골드만 삭스는 ‘고객(customers 혹은 clients)’과의 관계에 있어 무슨 일이 있었는지 내부자의 말을 들어보도록 하자.

오브라이언은 자기 재산 외환 거래의 책임자로서 종종 통화나 채권의 많은 포지션을 안았다. [중략] 이렇게 멋진 출발을 하면서 오브라이언은 그해에 결국 5억불 이상을 벌었다. 이것은 회사 전체 수익의 20퍼센트에 해당하는 것이었다. 그리고 이중 대부분을 회사의 자기 재산 거래인(proprietary trading에 대한 번역자의 직역)들이 기록했다. 과거의 모든 기록을 깨고 엄청난 수익을 올려야 한다는 압박감이 1993년에 점점 더 커졌다. [중략] 뿐만 아니라 거래 사업과 관련된 일부 고객들이 변화를 감지했다. [중략] 골드만 삭스는 이제 고객들과 몇몇 분야에서 경쟁을 벌였다. [중략] 일부 고객들은 이제 경쟁 상대가 된 골드만 삭스에 고급 정보를 주려 하지 않았다.[세계를 움직이는 투자은행 골드만 삭스, 리사 엔들리크 지음, 형선호 옮김, 세종서적, 1999년, pp286~287]

저자인 리사 엔들리크는 골드만 삭스의 외환거래 담당이사를 지낸바 있고, 이 책을 통해 회사의 탄생과 성장을 다룬 외부인 들에게 말해주고 있다. 그에 따르면 대략 1993년부터 골드만 삭스는 고유계정 거래가 가지는 놀라운 가능성을 주목하기 시작했고 이미 그해에 이 거래를 통해 한 개인이 벌어들인 돈이 회사 전체 수익의 20%를 차지했다. 한편 이러한 회사 수익의 급격한 변화는 이른바 그들의 ‘고객’을 불편하게 했음도 서술하고 있다. 바로 고객에게 정보를 제공하고 투자를 도모하여야 할 투자자문사가 고객과 똑같은 내용의 거래를 하면서 이해상충의 문제가 발생하기 때문이다. 더불어 모럴해저드의 문제도 발생했다.

당연히 1993년이 저물면서 거래 부서의 모든 사람들은 자기 재산 거래를 원했다. [중략] 이제는 잘만 하면 수백만 불을 벌고 덤으로 승진까지 할 수 있었다. 그리고 실패해도 손해볼 것은 없었다. 손해는 회사가 보기 때문이었다. 지금도 그렇지만 당시에는 이러한 관행이 성행했고, 그래서 골드만 삭스는 이 기간 동안에 (대부분의 다른 회사들처럼) 큰 손해를 보았다.[같은 책, pp288~289]

이것이 전형적인 모럴해저드(moral hazard)다. 이 단어를 우리는 ‘도덕적 해이’라고 직역하는데 그것은 다른 뉘앙스고, 엄밀한 의미는 수익은 사유화되면서 손실은 더 큰 조직(회사 범위에서는 회사, 국가 단위에서는 중앙은행)에서 맡아줄 것이라는 수익/손실 책임의 비대칭성에서 발생하는 과도한 위험부담을 말한다. 그리고 1990년대 중반부터 심화된 이런 모럴해저드가 2000년대 들어 전 세계의 범위로 확대되어 이번과 같은 금융위기가 발생한 것이라 할 수 있다.

다시 원래 Ethan님의 지적으로 돌아가 보자. 결국 골드만 삭스의 수익 중 고유계정거래가 얼마만한 비중을 가지느냐 하는 문제는 ‘고객과 관련된’ 서비스가 어디에서 어디까지냐 하는 질문에 답할 수 있어야 한다. 오바마도 모를 리는 없을 것 같고 전문가들도 지적하는바 이 범위는 참으로 애매하다. 골드만 삭스의 CFO가 “고객 관련 조직과 Chinese Wall로 격리되어 있는(walled-off)”이라는 표현을 썼는데 그렇게 좁게 해석하면 1993년에 20%의 비중을 차지했던 고유계정 거래의 비중이 2009년에는 10% 내외로 줄어드는 것을 일도 아닐 것이다. 마치 법인세 절감(?)을 위해 당기순이익을 매만지는 것처럼 말이다.

이것은 그 개념의 정의와 비중에 있어 누구의 분석이 맞고 틀리고의 문제가 아니라, 결국 숫자로 어떠한 의견이 표현되더라도 그것은 결국 관점의 차이가 있을 수밖에 없고, 정치적이라는 것을 의미한다고 생각한다. 우리 CFO가 해외 IR에 나섰다면 – 골드만 삭스가 그게 필요한지는 모르겠으나 – 저렇게 엄밀한 잣대로 수익을 분석하지는 않았을 것이다. 이제 오바마가 고유계정 거래에 철퇴를 가하겠다 하니 자라목이 쏙 들어가듯이 수익비중을 ‘조정’해서 말할 뿐이라고 생각한다. 오바마의 칼날 역시 지금은 날카롭게 갈아진 듯이 비장하지만 정말 목표를 단칼에 베고 호탕하게 웃을지, 볏짚으로 만든 허깨비를 베고 ‘나 잘했지?’라고 비겁한 미소를 지을지는 그때 가봐야 알 일이다.

고유계정 거래

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고유계정 거래는 자기자본투자(principal investments)를 포함 주식, 채권 및 관련 상품들의 시장조성, 스페셜리스트로의 활동 및 매매, 파생상품거래의 구축 및 수행, 자사계정 매매와 차익거래 업무 등을 포괄한다고 볼 수 있다. 자기자본투자는 금융기업이 보유한 고유자금을 주식, 채권, 부동산, M&A등에 직접 투자하여 수익을 창출하는 업무이다.

금융기업의 이러한 고유계정 거래가 금융시장에서 긍정적으로 기여한 점은 구조화 금융에서 가장 리스크가 큰 부분을 떠안음으로써 나머지 낮은 리스크를 떠안고자 하는 Senior/Mezzanine/Subordinate Debt 의 대주들이 금융조달에 참여할 수 있게 할 수 있다는 점을 들 수 있다. 또 원자재 시장이나 기타 시장이 조성되기 어려웠던 각종 파생상품 시장에 유동성을 공급한 점을 들 수 있다.

하지만 증권화, 유동화가 80년대 이후 폭발적으로 증가하고 금융이 세계화되면서 유동성의 원활함은 오히려 독이 되었다. 지나치게 공급된 유동성은 수익성을 좆아 세계 곳곳을 헤매게 되었고, 이는 부적격자에 대한 지나친 대출기준 완화, 원유 등 원자재 시장의 비정상적인 시장변동, 이를 통한 자산시장의 거품을 형성하는 계기를 제공하였다.

국내를 비롯한 이머징마켓의 고유계정 거래는 아직 미미한 수준이어서 그것이 시장에 악영향을 미쳤다고 보기는 어렵다. 하지만 월스트리트로 가면 사정이 달라진다. 2006년 기준으로 볼 때 골드만삭스 순수익 중 자기거래 비중은 68%다. 모건스탠리의 경우에는 48%였다. 본래 의미로 컨설팅업에 가까운 금융기업이 직접 장사에 나선 것 치고는 비정상적으로 높은 수치다.

출처 : 자본시장연구원

자기거래, 즉 고유계정 거래가 그만큼 수익성 좋은 분야이므로 더 권장해야 한다고 주장할 수도 있으나 역으로 생각하면 월스트리트의 금융기업들이 그렇게 높은 수익을 올릴 수 있는 근저에는 머니게임에서 그들이 가지고 있었던 비교우위가 과연 무엇인가 하는 근본적 물음을 던질 수 있다. 바로 고유의 자문업무와 이해가 상충되는 부분이다. 골드만삭스에 관한 책을 보면 바로 그러한 이유로 그들은 한동안 고유계정 거래를 하지 않았다.

그렇기 때문에 오바마가 언급한 “고객에의 봉사와 관계없는 고유계정거래(proprietary trading)”의 금지는 원칙적으로 보면 옳은 방향이다. 특히나 세금을 통해 예금보호를 받는 은행이 포함된 금융지주회사나 은행지주회사의 자회사로 있는 증권사의 경우에는 더욱 그러하다 할 수 있다.

문제는 과연 ‘대고객 업무와 관계된’의 범위를 어디까지로 볼 것인가 하는 문제와 실무적으로 그런 거래를 어떻게 발라낼 것인가 하는 문제가 걸림돌로 작용한다. 국제적 공조의 여부도 큰 문제다. 사실 금융복합기업의 등장은 투자금융과 상업금융의 복합화와 과점화를 통한 시장독점의 욕망이 반영된 결과다. 오바마는 이제 그 길을 포기하겠다는 것이고 유럽이 그것을 넙죽 받아먹으려 할지 누가 알겠는가?

09.29.09: Seattle — 성난 이의 아침식사

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David Byrne of Talking Heads.jpg
“David Byrne of Talking Heads” by Jean-Luc – originally posted to Flickr as Talking Heads. Licensed under CC BY-SA 2.0 via Wikimedia Commons.

여기 시애틀에서 아침 신문을 읽으면서, 내게는 선전선동으로 보이는 듯한 기운을 느꼈다. 입에 거품을 물거나 내 요거트를 호텔 다이닝룸에 뿌리는 등 격노하지는 않았다.

그에 대해 다시

오늘자 뉴욕타임스 1면의 사진을 보면 이란의 핵시설이라고 소문이 난 어떤 종류의 것들을 보여주고 있다. 아마도 그것은 단지 그러한 것들의 그래픽 스타일일 것이다. 그러나 그것은 정확히 이라크 침공 전에 범람했던 다양한 종류의 사진들을 닮았다. 대량살상무기들이 저장되고, 감춰져 있고, 또는 제조되고 있는 건물들의 사진들… 이 모든 것들은 단지 우리를 우리가 현재 놓여져 있는 곤경으로 현혹시켜 이끌었던 소문들이었을 뿐임이 증명되었다. 사람들은 당시 그것에 몰두해 있었다. 그리고 모두들의 단편적인 기억력을 감안할 때에 그들은 두 번째 그것에 몰두할지도 모르겠다.

이번에 난 이것이 절대 핵시설이 아니라고 말하진 않겠다. — 다만 추측성 사실관계에 대한 프레젠테이션의 방식이 똑같다는 점은 지적한다.

전망

같은 면에서는 유럽에서 많은 나라들이 중도우익 정치가를 선출하면서 사회주의가 몰락하고 있다고 전하고 있다. 의견을 달리 해줄 것을 간청한다. 기사가 말하는 바, 중도우익은 기존의 “일반적인 복지 혜택, 국유화된 헬스케어, [그리고] 탄소배출에 관한 엄격한 제한”을 수용하였다. 이 세 가지 아이디어라면 미국에서 그들은 좌익으로 분류될 것이다. 비록 작가가 말하길 – 아마도 맞겠지만 – 유럽에서의 좌익은 전통적으로 이보다 더 나아가지만 말이다. 그러한 것들이 아직도 미국에서는 일반적으로 허용되지 않고 있는 것, 그리고 현재 정치인들이 “사회주의자”이라는 (그리고 그래서 미국인이 아니라는) 고함치며 소란을 떠는 지적들은 전망의 예정된 “붕괴”에 이르게 하고 있다.

부활

다른 면의 기사에서는 경제가 바닥을 치고 다시 호조를 띄고 있다는 좋은 소식을 전하고 있다. 어떤 면에서 그것이 놀랍지 않은 한편 (경제 붕괴의 재발을 막기 위한, 또는 은행가들의 오만과 탐욕을 제한하기 위한 어떠한 심각한 조치도 취해지지 않았다), 이는 일종의 좋은 소식을 위한 좋은 소식일 뿐인 것 같다. — 일종의 기분 좋은(feel-good) 것. 경제는 하도 오랫동안 상태가 안 좋아서 필연적으로 잘못 인도하는 고장 난 시스템의 그 어떤 것의 “재림”이나 회귀를 도모하는 것은 아마도 현재로서는 최선의 아이디어가 아닐 것이다. 이 나라의 많은 것들이 지속 불가능한 상태로 살아가고 있다는 것은 골드만삭스와 다른 이들이 경기침체로부터 수익을 얻는 등 갈퀴로 부를 그러모으는 동안, 다른 이들은 불평하고 있는 것을 의미한다. — that isn’t the real world.

이글을 쓴 David Byrne은 전설적인 펑크/뉴웨이브 밴드 Talking Heads의 리더였으며 현재 솔로로 독립하여 음악가, 프로듀서, 화가, 설치 아티스트, 자전거 애호가 등 다양한 사회활동을 펼치고 있는 인물이다.

그의 블로그에 올린 원문 보기 / Talking Heads 팬사이트 / 한국어 팬사이트

골드만삭스가 이익을 내는 방법

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* 이 글은 본문에도 나와 있다시피 골드만삭스 등 투자은행의 임원을 역임하다 이제는 작가가 되어 미국 자본주의의 모순을 고발하고 있는 Nomi Prins 의 글이다.(그의 웹사이트 가기) 원문 “How You Finance Goldman Sachs’ Profits”은 Mother Jones에서 볼 수 있다.

골드만삭스의 관리이사직을 포함하여 내가 월스트리트에서 일하던 몇 년 동안 배운 가장 중요한 것이 있다면 숫자는 거짓이라는 점이다. 평상시라면 나라에서 가장 큰 은행들이 작성한 숫자들이 믿기 어렵다는 점은 우리들에게 큰 문제가 되지 않는다. 그러나 일단 우리가 지금 듣고 있는 은행의 기록적인 이익이 궁극적으로 막대한 연방의 자금투입을 통해 창출된 것이기에, 아마도 그 데이터들을 파고들어야 하는 것은 일종의 의무사항이다. 7월 27일 공화당 알란 그래이슨(플로리다)이 주도한 10명의 의원들은 연방준비제도 의장 벤 버냉키에게 단지 골드만삭스의 월스트리트 탑으로의 빠른 복귀 과정에서의 Fed의 역할이 뭐였는지를 묻는 편지를 보내는 것에 그쳤다.

이런 특별 기부행사를 이해하기 위해 2008년 9월 21일로 되돌아가보자. 그날은 골드만삭스와 남아있는 유일한 주요투자은행 모건스탠리에게는 흥분되는 밤이었다. 그들의 세 개의 주요 경쟁자들이 사라졌다. 베어스턴스는 JP모건체이스에게 2008년 3월 흡수되었다. 리만브러더스는 자본금 부족으로 파산을 선고했다. 그리고 뱅크오브어메리카는 충분한 자금이 없어 독자생존이 불가능한 메릴린치를 합병하도록 강요받았다. 비슷한 운명을 피하기 위해 그들은 Fed에 긴급히 필요한 자본을 요청하기 위해 찾아갔다. 그들이 해야 할 일이라고는 그것을 얻기 위해 은행지주회사가 되는 것뿐이었다. 그래서 그러한 변화를 위한 표준의 5일 간의 반독점 대기 기간도 거치지 않고(관련기사) Fed는 그들의 소원을 들어주었다.

은행지주회사(현재 가장 큰 금융기업이랄 수 있는)는 통화 감사관의 오피스인 Fed와 FDIC의 규제범위에 속한다. 그들이 비상시에 대비하여 유보해놓는 자본은(즉 그들의 북(book)에 큰 손실을 입힐 악성자산이나 회수할 수 없는 신용파생상품 거래와 같은) 투자은행들의 것보다 큰 것으로 여겨진다. 이것이 트레이드오프(trade-off)다. 당신이 연방의 도움을 받게 되면 당신은 더 많은 자본을 정산하고 더 적은 리스크를 떠안는다.

골드만은 마지막 부분을 좋아하지 않았다. 회사는 대부분의 돈을 투기나 거래를 통해 벌었다. 그래서 회사는 Fed에게 그들의 리스크를 계량할 때에 은행지주회사가 지켜야 하는 소위 시장 리스크 규칙(the Market Risk Rules)을 면제해 줄 것을 요구했다.

은행지주회사가 된 덕택에 골드만은 총 636억 달러의 연방보조를 받았다(이것이 우리가 아는 바고 만약 Fed가 7조6천억 달러의 상세한 차입내역을 밝혀야 한다면 더 많을 것이다). TARP를 통해 100억 달러가 유입되었다(상환되었다). 129억 달러는 AIG의 노략질에서 움켜쥔 것이다. 비록 골드만이 사전에 그 돈이 AIG의 추락에 의한 손실을 막기 위한 것이라고 말하긴 했지만, 만약 그러한 경우라면 그것이 그럴 가치가 있다는 것을 제켜두고라도 그 돈이 필요한 것이 아니었을 수도 있는 것이다. 그리고 297억 달러가 있는데 그들이 쓸 수 있는 FDIC의 일시유동성담보프로그램(Temporary Liquidity Guarantee Program)의 350억 달러에서 현재까지 사용한 돈이다. 그리고 마지막으로 Fed의 기업어음조달기관(Commercial Paper Funding Facility)에서 쓸 수 있는 110억 달러가 있다.

전술적으로 이 보조금을 챙긴 뒤 골드만은 그들의 새로운 규제자인 Fed에게 만약 자본 충당금을 결정하는 예전 리스크 모델을 사용할 수 있는지를 질의했다. 그들은 예전 투자은행의 규제자인 SEC가 좋다고 한 이른바 VaR(value at risk)를 쓰고 싶어 했다. VaR은 은행들이 자신만의 모수(母數)를 적용하고 이것에 기초하여 리스크가 얼마나 될지 측정하고 그에 대해 얼마만큼의 자본을 필요로 하는지에 대해 매우 많은 재량을 허용한다. VaR은 베어스턴스나 리만브러더스와 같은 투자은행들이 사용하여 앞서 말한 결과를 초래한 매우 느슨한 SEC의 모델이다.

2009년 2월 5일 Fed는 골드만의 요청을 허락한다. 이는 골드만이 엄청난 연방보조를 받을 뿐 아니라 거금을 다른 은행들이 하는 만큼의 자본금을 쌓아놓지 않고도 배팅할 수 있다는 것을 의미한다. VaR을 사용하면서 골드만은 긍정적 요소를 강조하는데 더 많은 여유를 가질 수 있게 되었다. 그렇다. 골드만은 우리의 돈으로 이전에 장난질 치던 시절보다 더 위험해질 가능성이 큰 회사이다.

최근 분기의 수익으로 돌아가 보자. 골드만은 137억6천만 달러의 매출에 34억 달러의 기록적인 이윤을 발표했다. 이들 매출의 78%가 운용하기 위해서 가장 많은 자본금을 요구하는 트레이딩과 원금투자(Principal Investments)와 같은 가장 위험한 부문에서 창출되었다. 이들 중에서 고정자산, 통화 및 상품(the Fixed Income, Currency and Commodities ; FICC) 영역은 그 부문 안에서 매출로 기록적인 68억 달러의 매출을 일으켰다. 그런데 그 부문이 내가 일하던 곳이고 로이드 블랭크페인이 골드만 서열구조로 올라가는 와중에 관리하던 곳이었다.(그 곳은 또한 왁스먼의 총량제한 배출권 거래제(cap-and-trade)(관련글) 법안이 통과되면 가장 많은 소득을 올릴 부문이기도 하다)

골드만이 우리 돈으로 거액의 거래를 하기 시작하면서 왜 거액의 보너스를 지불하지 않겠는가? 이것에 달린 어떠한 끈도(의무? 조건? : 역자 주) 없는 것 같다. 2009년 상반기 골드만은 2008년 상반기보다 34% 증가한 114억 달러를 보상액으로 책정하였다. 이로 인해 기록적인 보너스의 해가 될 것으로 보이는데 그들은 여전히 보너스의 네 배를 초과하는 536억 달러의 연방부채를 지니고 있다.

그러나 자본이 여전히 핵심이다. 자본은 금융기관을 통해 뿜어져 나오는 피다. 당신은 그것 없이는 거래할 수 없다. 2009년 6월 26일 골드만의 총자본은 2천540억 달러이다. 그러나 그것은 무담보 장기 대출 1천910억 달러를 포함한 것이다(즉 그것에 어떠한 담보도 제공하지 않고 빌린 돈이라는 것을 의미한다). 2008년 11월 28일(2008년 4분기) 그들의 무담보 장기대출은 단지 1천680억 달러였다. 그런데 장기 무담보 대출이 14% 증가했다. 비록 골드만이 그 부채를 어디서 빌렸는지 정확하게 공개하고 있지 않지만 230억 달러가 증가한 것을 보면 우리는 그 돈의 일부가 정부보조나 Fed의 비밀기금에서 나온 것이라고 의심할 수밖에 없다.

그것이 어떻게 조성되었는가와 더불어 골드만의 무담보 펀딩의 대부분은 모회사 그룹으로부터 나온 것이다(각각이 보조금이라 부르는 우산의 꼭대기를 생각해보라). 이 모회사는 돈을 골드만의 계열사에 뿌린다. 몇몇은 규제를 받지만 몇몇은 그렇지 않다. 이는 골드만이 Fed와 다른 기관들의 규제를 받는 것으로 예정되어 있다 할지라도, 무담보 펀딩을 받는 규제되지 않는 부분이 있다는 것을 의미한다. 위기 이전과 똑같지만 더 많은 돈들이 연루되어 있다.

JP모건체이스에 관해 말하자면 그들의 270억 달러의 이익은 지난 해 같은 분기에 비해 36% 증가한 수치다. 그러나 그것의 많은 부분은 또한 투기적 행위가 이윤을 창출한 트레이딩 매출에서 창출되었다. 소비자 부문에서 회사는 신용과 관련한 손실로 거의 300억 달러를 별도로 떼어놓아야 했다. 소비자 비즈니스가 처참한 지경에 여전히 놓여있으면서 트레이딩에서 월계관을 쓰는 것은 JP모건체이스의 결과가 월스트리트에서 아무리 칭송을 받는다 하더라도 안정을 위한 올바른 처방이 아니다. 배팅은 배팅이다.

복습을 위해 잠깐 쉬어가자. 은행 “스타들”은 지난 1년 반 사이 정부보증과 보조에서 거의 1천240억 달러의 돈을 받아 대부분 투기에서 돈을 벌었다. 그러나 소비자 신용문제에 영향으로 신용상품에서는 계속 손해가 나고 있다. 둘 모두 최고의 보너스를 예고하고 있다. JP모건체이스 CEO 재이미 디몬은 재능 있는 이에 유념하고 있다고 말했는데 – 투자은행가들에게 막대한 보너스를 지급하고 싶다는 말의 번역 – 결국 그들은 지난 해 너무 고통 받았고 그는 골드만에서의 그의 친구들과 함께 경쟁력 있는 위치에 남을 필요가 있기 때문이다. 이는 결코 건강한 시나리오가 아니다. 그보다는 안 좋은 데쟈뷰이다.

최근 뉴욕타임스 기사는(그리고 다른 세상의 다른 많은 출판물은) “대부분 최악의 금융위기는 끝난 것으로 보인다.”라고 말했다. 확실히 이 위기는 월스트리트의 주요은행들이 정부보조로 투기를 하고 있기 때문에 끝난 것으로 비춰진다. 그러나 그것은 위험한 결론이다. 이는 금융회사는 조적된 공공자금 보조 없이 번성할 수 있다는 것을 의미가 아니다. 그리고 확실히 소비자가 위기가 발발하기 이전보다 더 나아졌다는 의미가 아니다. 그것은 단지 그들이 똑같은 자비로운 보조를 받지 못했다는 것을 의미한다.



“나도 악취 때문에 코를 싸쥐어야 했다. 여러분처럼 나도 역겹다. 여러분이 좌절감을 느끼는 것도 십분 이해한다.” 벤 버냉키(Bernanke) 미 연방준비제도이사회(FRB) 의장이 27일 구제금융으로 대형 금융사들을 살려낸 데 대해 “금융시스템과 전체 경제의 붕괴를 막기 위해 어쩔 수 없었다”며 이렇게 말했다. 미 공영방송 PBS의 ‘뉴스아워’ 프로그램에 출연해 녹화하던 중 한 자영업자가 “중소기업과 자영업자들에겐 푼돈이나 던져주면서 거대금융사에 세금을 퍼붓는 것을 받아들일 수 없다”고 말한 데 대한 답변이었다.[출처] 

2009년 예언 한번 해보시죠~

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올해도 얼마 안 남았네요. 지난 번 글에서 재미로 해본 설문조사 결과는 아래와 같습니다. 여기 오시는 분들은 미국이 망할 확률보다 이장로님이 개종할 확률을 낮게 보시는군요. 🙂 대단한 장로님이십니다. 어쨌든 심심풀이로 각자 “2009년에는 이런 일이 있을 것이다”하고 대예언을 한번씩 해보시면 어떨까요? 아무리 황당무계해도 상관없습니다. 틀리면 어떻습니까? 천하의 골드만삭스도 석유가 배럴당 200달러 간다고 예언했는데요. 🙂

투자은행과 철도

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39년 동안 선임 파트너로 회사를 운영한 시드니 와인버그는 헨리 골드만이 골드만 삭스의 사업을 혁신시킨 창의적인 천재였다고 회상했다. 바로 이 골드만이 새로운 사업 형태, 즉 간사(underwriting)업무에 뛰어들어서 회사를 투자은행으로 변신시킨 것이다. 이 시기에, 그러니까 1890년대부터 1차대전 때까지, 우리가 지금 알고 있는 투자 은행업이 본궤도에 올랐다. 당시 미국은 자본을 필요로 했고, 새로운 종류의 투자 은행가들이 그것을 돕기 위해 나타났다. 미국 금융 기관들의 자산은 1900년과 1910년 사이에 90억 불에서 210억 불로 배 이상 늘었다. (중략) 그리고 이들은 가정용품과 철도 산업의 엄청난 사업 확장에 돈을 댔었다. 거의 12억 불에 달하는 새로운 철도 증권들이 1900년과 1902년 사이에 발행되었다. 그러자 헨리 골드만은 철도 주들을 공격적으로 사들이기 시작했다. 그렇게 함으로써 철도 회사들의 눈에 띄어 당시 가장 유망했던 간사 업무에 뛰어들고 싶었던 것이다.[세계를 움직이는 투자 은행 골드만 삭스, 리사 엔들리크 지음, 형선호 옮김, 세종서적, 1999년, pp65~66]

이 글에서도 알 수 있다시피 국가가 나서서 대규모의 자원동원을 하지 않았던 미국식 자본주의의 특징 때문에 – 국가가 실질적인 대규모 자원동원에 나선 것은 대공황 시절 – 우리가 흔히 당연하게 국가가 공급하여야 한다고 알고 있는 ‘공공재’의 상당부분을 민간이 공급하고 있었다. 그리고 이는 국가 이상의 자금조달 능력을 가지고 있었던, 세계에서 가장 잘 발달되어 있는 자본시장을 가지고 있던 – 아직은 런던 다음이지만 – 미국이기에 가능한 일이었다.

특히 민간에 의한 철도공급이 두드러졌는데 철도가 사회간접자본이자 대규모의 자금이 필요함에도 불구하고 엄밀하게 공공재라기보다는 경제재, 즉 상품성이 있는 아이템이었다는 점을 염두에 둘 필요가 있다. 공공재는 사실 그것의 공익성에 의해 분류되는 것이 아니라 ‘비배제성’과 ‘비경합성’이라는 기준으로 판단한다. 즉 그 이용을 배제할 수 없고 같이 이용한다고 서비스의 질이 떨어지지 않으면 공공재로 간주되는 것이다.(주1) 이 기준으로 보면 철도는 경제재에 가깝다. 즉 수지타산 맞는 장사가 가능하다는 것이다.

하지만 철도기업들이 오로지 운영수입에만 매달릴 수는 없는 노릇이다. 투자자금의 회수기간이 너무 길기 때문이다. 그래서 사실 이들은 철도주식의 상장을 통해 주식시장에서 단기차익을 노릴 목적으로 사업을 시작하는 경우가 많았다. 그리고 골드만 삭스는 위에서 보듯이 그러한 주식상장 등을 돕는, 오늘날로 치면 IPO(initial public offering)와 같은 업무를 시작하면서 투자 은행으로서의 기틀을 다진 것이라 할 수 있다.

사실 읽기에는 이치에 맞는 모습이지만 그 속은 엄청난 야합과 투기가 판을 쳤던 것이 사실이다. 특히 다니엘 드루, 제이 굴드, 코넬리우스 반더빌트 등 당대의 철도거물 들이 이리 철도회사를 둘러싸고 벌인 주식전쟁은 거의 국가변란 수준의 개싸움이었다. 그리고 역설적으로 이러한 추악한 전쟁의 경험을 통해 미국의 자본시장은 제도를 정비하는 등 세계 최고수준의 자본시장으로 발전할 수 있었다. 마치 삼성의 이재용 때문에 한국의 상속법 제도가 발전한 것처럼 말이다.

(주1) 이러한 의미에서 사실 소프트웨어나 mp3는 가장 완벽한 공공재 중 하나다. 소프트웨어의 복사를 배제하기 어렵고 그것을 복사해서 쓴다고 소프트웨어가 질이 떨어지지 않는다는 것이다. 물론 잘 알다시피 그러한 재화를 경제재로 만들기 위해 기업은 무수한 노력을 해오고 있다.

A.I.G와 골드만삭스의 관계

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그 미팅에 참석한 유일한 월스트리트의 경영자는 폴슨의 이전 직장이었던 골드만삭스의 Lloyd Blankfein이다. Blankfein은 이 문제에 대해 특별한 이해관계가 있었다.
널리 알려져 있지 않지만 기밀약정 때문에 익명을 요구한 보험사(AIG:역자 주)와 가까운 여섯 명의 사람에 따르면 라이벌의 재난에 면역이 되어 있는 것처럼 보이는 월스트리트의 기둥 골드만은 AIG의 가장 큰 거래 파트너였다. 그 보험사의 몰락은 골드만 측에게는 200억 달러에 가까운 손실로 이어졌을 것이라고 이 중 몇몇이 말했다.
며칠 뒤, 미국 관리들은 리만은 죽게 내버려두고 처음에는 구명줄을 던지기를 꺼려했던 AIG에게는 850억 달러의 구제금융을 제공했다.

The only Wall Street chief executive participating in the meeting was Lloyd Blankfein of Goldman Sachs, Paulson’s former firm. Blankfein had particular reason for concern.
Although it was not widely known, Goldman, a Wall Street stalwart that had seemed immune to its rivals’ woes, was AIG’s largest trading partner, according to six people close to the insurer who requested anonymity because of confidentiality agreements. A collapse of the insurer threatened to leave a hole of as much as $20 billion in Goldman’s side, several of these people said.
Days later, U.S. officials, who had let Lehman die and initially balked at tossing a lifeline to AIG, ended up bailing out the insurer for $85 billion.[출처]

교훈 : 회사의 CEO를 각료에 들여보내라.

유가폭등의 원인제공자는 연기금 펀드?

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“그리고 어느 한 나라에서 금융공황이 발생하였을 때에 과연 그 폭발력은 어떠할 것인가에 대해서는 별로 생각하고 싶지 않다. 그리고 분명하게도 그 폭발력은 연기금 등 노동자들의 자산에 의해 더욱 증폭될 것이다. 물론 연기금은 그 폭발의 직접적인 피해자가 될 것이다. 노동자들이 미래를 위해 쌓아놓고 있는 연금, 보험과 같은 미래의 자산이 오히려 현재의 다른 노동자들을 해고시키는 M&A의 자산으로 쓰일 수 있다는 사실, 한 나라의 환율을 혼란에 빠트리는 환율조작의 자산으로 쓰일 수 있다는 사실, 그리고 행여 있을지 모를 금융공황에 무방비로 노출되고 있다는 사실은 씁쓸한 뒷맛을 남기고 있다.”

몇 해 전에 어느 인터넷매체에 기고하기 위해 썼던 글의 일부분이다(원문보기). 그 글에서 연기금 펀드의 사용처로 예를 든 것은 M&A, 환투기 등이었는데 Business Week 에 올라온 기사(원문보기)를 보니 하나 더 추가해야 할 것 같다. 바로 ‘원자재 투기’

“그것은 5월 20일 국가안보와 국가문제를 위한 상원위원회의 청문회에서의 증언에 따르면 유가의 폭등의 원인의 상당한 부분이 상품시장에 돈을 들이부은 기관투자가들의 투기 때문일지도 모르기 때문이다.”(연기금 펀드가 높은 유가를 가속화시키는가?, Business Week, 2008/5/21)
“That’s because speculation by institutional investors pouring money into the commodities market may be largely to blame for spiking oil prices, according to testimony on May 20 before the Senate Committee on Homeland Security & Governmental Affairs.”(Are Pension Funds Fueling High Oil?, Business Week, 2008/5/21)

“Financial Speculation in Commodity Markets: Are Institutional Investors and Hedge Funds Contributing to Food and Energy Price Inflation?”라는 이름으로 열린 이 청문회에서 헤지펀드 스폰서인 Masters Capital Mgmt, LLC의 경영자 Michael Masters는 기업과 국가의 연기금 펀드, 국부펀드(주1) 등이 새로운 투기자로 득세하면서 이들이 각종 인덱스에 투기수요를 불러일으키는 주요원인이 되고 있다는 취지의 증언을 하였다. 정황적으로 최근 2~3년 사이 이들 펀드들은 상품시장에서 주요한 투기자로 나섰고 바로 이 시기에 유가 등 주요 원자재 가격이 폭등하였다.

그나저나 왜 이 문제와 관련해 연기금 펀드가 특히 가격폭등의 주범으로 몰리고 있는 것일까? Masters 의 발언을 좀 더 살펴보자.

“그러나 청문회에서 Masters는 그가 전통적인 투기자와 인덱스 투기자 또는 인플레이션에 대비한 장기 헤지의 수단으로 상품시장에 진입한 수동적인 투자자를 구분하였다. 상품거래소는 투자자들이 시장에서 취할 수 있는 포지션(주2)의 수를 제한하고 있다. 그러나 Masters 는 상품선물거래위원회는 일종의 허점을 통해 이 시장들에서의 한도 없는 투기를 허용하고 있다고 말했다. 이른바 ‘스왑 허점(swaps loophole)’ 덕분에 골드만삭스나 메릴린치와 같은 투자은행들은 보고의무나 다른 투자자들에게는 적용되는 거래 포지션의 제한 의무로부터 면제된다. 그 허점은 연기금 펀드가 투자은행들과 함께 스왑 계약을 하는 것을 가능하게 한다. 그리고 이를 통해 선물시장에서 제한 없는 수만큼의 계약을 거래할 수 있다.”(연기금 펀드가 높은 유가를 가속화시키는가?, Business Week, 2008/5/21)
“But in the hearing, Masters distinguished between traditional speculators and what he calls index speculators, or passive investors who enter the commodities markets as a long-term hedge against inflation. Commodities exchanges limit the number of positions an investor can take in the market, but Masters says the Commodity Futures Trading Commission has allowed unlimited speculation in these markets through a loophole. This so-called swaps loophole exempts investment banks like Goldman Sachs (GS) and Merrill Lynch (MER) from reporting requirements and limits on trading positions that are required of other investors. The loophole allows pension funds to enter into a swap agreement with an investment bank, which can then trade unlimited numbers of the contracts in futures markets.”(Are Pension Funds Fueling High Oil?, Business Week, 2008/5/21)

정리해보자면 전문가들이 지적하는 투기수요 급증과 이에 따른 가격폭등의 원인은 다음과 같다.

– 상품선물거래위원회의 규정상의 허점과 감독소홀
– 달러 약세와 이로 인한 실물자산에 대한 투자수요 증가
– 위의 요인들로 인한 상품시장의 확대(최근 5년간 20배의 규모로 성장)
– 이에 따른 수요급증, 그리고 가격폭등(지난 5년간 인덱스 펀드의 석유수요는 중국의 그것과 유사한 규모로 증가)

정치가들의 이러한 행보는 물론 소비자들의 후생과도 긴밀히 연결되지만 또한 제조업자, 운송업자와 같은 산업자본의 금융자본에 대한 공격으로 이해할 수도 있다. 바로 전미정유업자조합(the Petroleum Marketers Association of America)과 같은 이해당사자가 의회에 에너지 시장에서의 투기행위에 대한 감독을 요구한 것이다.(주3)

물론 이러한 투기적 요인도 가격상승의 원인이지만 석유자원의 궁극적인 고갈이 멀지 않았다는 소위 Peak Oil 주장도 만만치 않은 설득력을 얻고 있다. 그리고 개인적으로도 이러한 주장이 점점 현실성을 더해가고 있다고 생각하고 있다. 그럼에도 이러한 수요-공급 요인에 의해 설명되지 않는 가격상승의 요인이 분명히 있다고 생각하고 그 중 가장 큰 것은 바로 여태 말한 연기금 펀드, 헤지펀드, 투자은행 등 주요투자자들의 시장참여에 따른 과잉 유동성이라고 본다. 가격상승을 예상하여 투자했는데 가격이 오른 것인지 가격상승을 예상하고 몰려든 것이 가격을 올린 것인지 굳이 선후관계를 따지는 것이 의미가 없을 만큼 여러 정황이 동시다발적으로 발생하였다고 여겨진다.

유가가 연일 사상최고치를 경신하며 서민들의 주머니를 갉아먹고 있는 상황에서 대안은 쉽지 않은 것 같다. 석유는 고갈되고 있고 대체자원의 개발은 만만치 않고(주4) 달러약세는 반전되기 어렵다. 그 상황에서 투자자 혹은 투기자들은 이른바 ‘대체투자(alternative investment)’에 열을 올릴 수밖에 없다. 관건은 그나마 정책당국이 그러한 투기수요를 얼마나 효과적으로 통제하여 거품을 줄여나가느냐 하는 정도에 달려있는 것 같다. 그럼에도 넘어야 할 산은 많지만 말이다.

참고글

(주1) 고유가에 따라 산유국의 국부펀드가 가장 공격적인 스탠스를 취하고 있는 점은 매우 특이한 모양새다

(주2) 매도와 매수행위를 좀 폼나게 부르는 방법으로 시장에서 매수계약을 보유한 것을 롱포지션(Long Position)이라 하고 매도계약을 보유한 것을 숏포지션(Short Position)이라 한다

(주3) 물론 모든 석유자본이 그렇다는 것은 아니다. 엑슨모빌과 같은 거대석유기업은 고유가로 말미암아 천문학적인 수입을 만끽하고 있다.

(주4) 사실 원유는 단순한 에너지 이상의 의미를 가진 현대 자본주의의 감초라 할 수 있다